ЗПИФ Фонд Первичных Размещений
Обзор фонда
ЗПИФ Фонд Первичных Размещений – фонд от Фридом Финанс, который позволяет участвовать в IPO. Он торгуется на ММВБ под тикером RU000A101NK4 и на СПб бирже под тикером FIPO, и доступен для покупки как через Фридом, так и через большинство других российских брокеров.
В отличие от других российских и зарубежных фондов, инвестирующих в IPO, ЗПИФ Фридома покупает акции непосредственно в момент размещения, а не после начала торгов. Как разбирали в исследовании доходности IPO, основная прибыль формируется за счет разницы между ценой открытия торгов и ценой размещения, поэтому ЗПИФ Фридома должен опережать по доходности другие фонды, ориентированные на IPO. За счет чего Фридому удается получать аллокации для участия в IPO, в то время как другие брокеры не могут этого добиться – отдельный вопрос, на который нет однозначного ответа и который более подробно рассматривали здесь.
ЗПИФ был запущен в мае 2020 и за это время показал колоссальную доходность +388% в рублях. Помимо огромного роста стоимости пая их количество также заметно выросло за счет нескольких дополнительных выпусков. В результате текущие активы составляют около 30 млрд рублей – очень много по меркам российского рынка.
Сначала паи фонда были доступны только клиентам Фридома, но уже летом получили листинг на ММВБ и появилась возможность их купить через других брокеров. Я покупал паи почти с самого момента их запуска еще до начала торгов на ММВБ и держу большую часть позиции до сих пор, о чем каждый месяц пишу в обзорах портфеля.
У ЗПИФ достаточно простая декларируемая стратегия инвестирования – он вкладывает 10% от капитала в каждое IPO, которое Фридом Финанс предлагает для участия своим клиентам. Как Фонд держит каждую позицию в течение трех месяцев до окончания локапа, после чего продает ее. ЗПИФ всегда получает максимальную аллокацию в диапазоне, который Фридом предлагает своим клиентам, что при прочих равных дает фонду более высокую доходность, чем самостоятельное участие в IPO. Более подробно локапы, принцип аллокации в IPO и их влияние на доходность разбирал в исследовании.
Комиссия управляющего (Фридома) составляет 4% от СЧА в год, комиссия за участие в каждом IPO – 3% (с остальных клиентов Фридом берет комиссию за участие в IPO 3-5% в зависимости от суммы). Это, естественно, много, но пока текущая доходность ЗПИФ более чем покрывает такие расходы.
В отличие от участия в отдельных IPO, которое с осени 2020 года стало доступно только для квалифцированных инвесторов, паи ЗПИФ можно купить и без статуса квала. Кроме того, минимальная сумма покупки сейчас составляет чуть больше 3000 рублей, в то время как минимальная заявка для участия в IPO – $2000. Таким образом, ЗПИФ – наиболее доступный способ, который есть на российском рынке для участия в IPO.
Исходя из описания выше может показаться, что ЗПИФ – идеальный инструмент для инвестиций, у которого только плюсы и фактически нет минусов кроме высоких комиссий, которые с лихвой покрываются огромной доходностью. Однако сначала стоит более подробно разобраться в особенностях ЗПИФ, которые влияют на его доходность, прежде чем рассматривать его паи для покупки.
Факторы, влияющие на доходность ЗПИФ
Существует несколько параметров, на которые нужно обратить внимание, прежде чем покупать паи ЗПИФ:
- Премия или дисконт рыночной стоимости пая к СЧА фонда
- Текущий состав фонда и доля свободных денежных средств
С премией и дисконтом логика достаточно простая. В идеальном мире стоимость фонда должна ровняться его чистым активам. По факту периодически могут происходить в отклонения в обе стороны – когда в моменте спрос на паи превышает их предложение, они начинают торговаться с премией к активам, когда происходит обратная ситуация – с дисконтом. В отличие от ETF, где корректировка активов происходит постоянно, количество паев фиксированное и изменяется достаточно редко и сразу большими партиями, поэтому локальные отклонения стоимости паев от СЧА могут быть достаточно большими.
Если паи ЗПИФ торгуются с премией к СЧА, они менее интересны для инвестиций, и чем больше премия к СЧА, тем меньше потенциальная доходность инвестора при покупке паев. Это один из ключевых параметров, который нужно отслеживать при принятии решения о вложениях в ЗПИФ.
Сейчас рыночная стоимость пая (оранжевая линия) значительно превышает СЧА в расчете на один пай (синяя линия). Паи торговались с премией большую часть времени с момента запуска ЗПИФ за исключением короткого периода в конце декабря, когда наблюдался небольшой дисконт – это была хорошая точка для покупки паев.
В относительном выражении текущий размер премии достаточно большой, почти 20%, а недавно он и вовсе достигал максимальных значений и превышал 25%. А такие моменты может быть целесообразно сокращение позиции.
Второй фактор, влияющий на привлекательность ЗПИФ – текущая доля кэша в портфеле фонда. Чем больше свободного кэша, тем больше потенциальная аллокация, которую может получить ЗПИФ в новых IPO и выше потенциальная доходность за счет их роста в первый день торгов. Идеальная ситуация, когда на балансе ЗПИФ много свободного кэша и в ближайшее время планирует много новых интересных IPO, в такой момент паи ЗПИФ наиболее интересны для покупки.
А настоящий момент доля свободных средств около 45%, что много по историческим меркам, в среднем значительно меньше. Это позитивный фактор при оценке привлекательности ЗПИФ для покупки. Правда новых IPO прямо в ближайшие дни, кажется, не планируется и в последние пару недель их тоже не было, но с учетом текущего ажиотажа на рынках они, вероятно, возобновятся в ближайшее время.
Оценка ЗПИФ на 22.02.2021
У меня сейчас около 8-9% портфеля вложено в ЗПИФ, т.е. он занимает достаточно большую долю. Я покупал паи летом и с тех пор не докупал, только недавно немного сокращал позицию, чтобы вывести часть средств со счета во Фридоме.
По текущей цене покупать ЗПИФ не планирую, так как итак достаточно большая доля IPO в портфеле, которую думаю постепенно сокращать. Если бы их не было в портфеле, вероятно, купил бы и по текущей цене на небольшую долю с учетом высокой доли свободных средств на счете с потенциалом участия в дальнейших IPO. И потенциально было бы готов увеличить позицию, если премия к СЧА упадет до 5-10% или тем более ниже.
Буду периодически обновлять динамику стоимости пая и СЧА и публиковать апдейты к текущему посту. Если хотите это делать самостоятельно, отслеживать информацию о текущем составе активов и СЧА ЗПИФ можно на сайте управляющей компании Восток-Запад и немного информации также есть на странице ЗПИФ на сайте Фридома.
Оценка ЗПИФ 27.04.2021
Котировки ЗПИФ значительно скорректировались за последнее время – от пиковых значений в середине февраля они снизились почти на треть.
Последние пара месяцев в целом были не очень удачным периодом для акций растущих технологических бизнесов, которые преобладают среди IPO, но главной причиной снижения ЗПИФ стало сокращение спреда между рыночной стоимостью пая и СЧА. В феврале паи торговались с большой премией к активам, которая затем начала сокращаться, а недавно и вовсе стала отрицательной.
В итоге премия, которая в моменте достигала 25%+ в феврале, сейчас превратилась в дисконт 5%. С момента запуска ЗПИФ летом 2020 года такая ситуация наблюдалась только один раз – в декабре 2020 года.
Структура активов ЗПИФ также заметно изменилась за последние несколько месяцев – сейчас около 70% всех средств находится в кэше и эквивалентах и только около 30% вложено в IPO. Помимо завершения локапа в старых IPO доля кэша и эквивалентов также выросла за счет достаточно большого выпуска новых паев, который недавно сделал Фридом, в результате которого объем фонда вырос до 33 млрд рублей – это весьма приличная сумма.
Фактически сейчас в моменте ЗПИФ превратился в достаточно консервативный инструмент с ограниченным даунсайдом за счет низкой доли активных IPO и дисконта к активам. Для тех, кто рассматривает участие в IPO, сейчас неплохой момент для покупки. Я пока не планирую покупать, так как постепенно снижаю долю IPO в портфеле, текущую позицию пока планирую держать.
Апсайд зависит от того, как много будет новых IPO в ближайшее время, какая будет аллокация в них и какой будет доходность. Пока активность компаний по выходу на биржу сохраняется на высоком уровне, думаю ключевой риск в том, что аллокация продолжит снижаться и эффективная доходность будет значительно меньше, чем раньше. И в любом случае я бы не стал рассчитывать на кратный рост, как в прошлом году.
Еще один вопрос, актуальный в контексте ЗПИФ – насколько большое преимущество дает более высокая аллокация по сравнению с самостоятельным участием, в рамках которого можно более точечно выбирать IPO. В прошлом году, когда все росло, высокая аллокация перебивала все других факторы. Но если доля убыточных IPO станет значимой (в последние пару месяцев она выросла), ситуация может поменяться. Я планирую детальнее проанализировать динамику IPO в последнее время, скорее всего на майских, сейчас пока нет готового ответа на этот вопрос.
Апдейт 22.08.21
Фридом начал раскрывать на сайте ЗПИФ динамику стоимости пая, СЧА и долю бумаг в портфеле – стало удобнее его оценивать. До апреля паи ЗПИФ почти всегда торговались с премией к СЧА, пока был большой ажиотаж вокруг IPO. Затем ситуация поменялась – в последние месяцы паи торгуются с дисконтом к СЧА в 5-15%, который пока не закрывается.
Насчет доли ценных бумаг в портфеле стоит отдельно сказать пару слов. Изначально в ЗПИФ была простая и понятная стратегия – держать акции 3 месяца до окончания локапа, затем продавать позицию. В последнее время эта логика была нарушена – теперь в составе ЗПИФ есть акции прошедших IPO, которые остаются в составе фонда более трех месяцев, отдельные позиции уже удерживаются более полугода. Сейчас из 60% фонда в акциях более 20% приходится на бумаги, по которым уже прошел трехмесячный локап. Подробную статистику можно посмотреть в этом гугл шите, который систематически ведет, судя по всему, автор этого чата в Telegram.
Такое изменение в политике фонда весьма негативно – непонятно, по какому принципу акции удерживаются в портфеле, в течение какого времени это происходит и т.д. По сути, добавился дополнительный спекулятивный элемент, который в данном случае еще и носит отрицательное матожидание (по статистике в среднем IPO показывают динамику хуже рынка, если убрать рост в первые 3 месяца).
Также стоит отметить, что текущие активы фонда в $600 млн – это очень большая сумма для IPO. Большинство размещений имеют объем в несколько сотен миллионов долларов, если Фридом подает заявку на 10% активов в каждом IPO (проверить это, правда, никак нельзя), и еще есть большое количество независимых заявок от клиентов Фридома, в сумме получается очень большой объем средств, и получить на них значимую аллокацию почти невозможно.
Еще из новостей, которые касаются участия в IPO в последние месяцы – американские платформы Robinhood и SoFi начали предлагать своим розничным клиентам такую возможность, хотя ранее клиенты американских брокеров в основном не имели доступа к IPO. Не нашел сходу информацию, какие IPO были доступны для участия (видел только, что Robinhood предлагал FIGS, оно кстати прошло неплохо), и какая там была аллокация. Но в любом случае, если американские розничные инвесторы теперь тоже получат доступ к IPO, итак низкие аллокации могут стать еще меньше.
Наконец, недавно был достаточно большой материал про Фридом на Bloomberg, где Турлов вроде как рассказывал про схему с тайным хедж-фондом, через которого компания получает аллокации в IPO, но ситуация не прояснилась, и все опрошенные Bloomberg участники рынка не понимают, как это работает. Интересно, что Bloomberg сделал запросы в SEC и ведущие американские банки (JPMorgan, Glogman Sachs и Morgan Stanley), и все они отказались от комментариев.
Я решил заметно сократить позицию в ЗПИФ – продал частично в пятницу и продам еще в понедельник, в сумме оставлю около 30% от исходной. Фактически планирую вывести всю заработанную прибыль, так как покупал паи по 700 с чем-то рублей прошлым летом. Небольшой лайфхак, если у вас большая накопленная прибыль по позиции – можно сначала вывести деньги в счет плеча, а затем продать позицию, тогда не придется платить налоги от продажи ЗПИФ при выводе (Фридом их спишет в январе или при следующем выводе). Правда налог на прибыль от закрытых IPO все равно придется заплатить сразу. Остаток позиции сейчас не буду продавать, так как пока сохраняется значительный дисконт к СЧА, но если он выйдет в ноль или превратится в премию, вероятно, закрою полностью.
Вообще, конечно, стоило сократить позицию раньше, после того, как Фридом начал удерживать в ЗПИФе позиции после окончания локапа, но я пропустил этот момент и узнал о нем только недавно. К тому же летом традиционно низкая активность с точки зрения новых размещений, а в июне и июле были отдельные периоды, когда дисконт к СЧА сокращался менее чем до 5%. Но раз не сделал раньше – сокращаю сейчас. Освободившиеся средства перевожу в основном в IB, не вижу смысла их держать во Фридоме.
P.S. Кстати самостоятельное участие в IPO пока продолжает приносить прибыль, хотя убыточных размещений стало больше. Ниже статистика по IPO, которые сейчас в локапе, средняя доходность 29% – вполне неплохой результат. Поэтому пока планирую продолжать разбирать IPO и участвовать в них, но не буду увеличивать объем заявок.
Update 25.11.2021 – закрытие позиции
Короткий апдейт по ЗПИФ на IPO Фридома. Если посмотреть на структуру текущих активов, то почти 80% фонда в акциях, что на первый взгляд кажется неплохо. Но на самом деле из них только около 20% приходится на IPO, по которым еще не закончился локап. Остальные примерно 60% акций – это более старые IPO, которые по-прежнему остаются в портфеле, хотя локап уже прошел. Подробную статистику можно посмотреть в этом гугл шите, который систематически ведет, судя по всему, автор этого чата в Telegram.
Стоимость паев ЗПИФ была достаточно стабильной в последнее время, но они уже давно не растут и все еще торгуются значительно ниже максимумов в феврале-марте этого года. Дисконт к стоимости активов также по-прежнему сохраняется, хотя в последнее время он стал немного меньше, но не из-за роста стоимости паев, а из-за коррекции акций, входящих в портфель ЗПИФ.
Я ранее уже несколько раз сокращал позицию в ЗПИФ, сегодня закрыл ее полностью. Так как все паи фонда в портфеле были куплены еще летом 2020, о чем писал в ежемесячных обзорах портфеля, они принесли отличную доходность, 200%+. Но фактически весь положительный результат был получен в прошлом году, с начала 2021 года доходность примерно нулевая.
На мой взгляд основной ажиотаж вокруг IPO уже прошел, и хотя еще могут быть отдельные интересные размещения, их точно не хватит, чтобы весь фонд показывал хорошую динамику. А держать паи фонда, в котором большую часть активов составляют очень волатильные и зачастую дорогие акции, недавно вышедшие на IPO – на мой взгляд не лучшая стратегия при текущей конъюнктуре рынка.