Анализ нефтегазового сектора – апрель 2023

Подход к анализу

Не прошло и месяца, как все-таки закончил апдейт по нефтегазу. Большую часть времени на самом деле потратил не очень полезно, пытаясь анализировать разные компании, в основном в США и Канаде, пока не понял, что у меня это не вызывает большого интереса и сложно заставить себя выделить на это достаточное количество времени. А с учетом того, что только в США и Канаде много десятков компаний, такой анализ может быть бесконечным.

Тогда решил сделать шаг назад и подумать, как в целом имеет смысл сделать ставку на сектор, если по сути это расчет в основном на макро тренд, а не на специфику отдельных бизнесов. Тогда выделил для себя несколько тезисов:

У компаний сектора по определению высокая корреляция, особенно если у них похожий профиль бизнеса (условно, сланцевики в США), поэтому в том, чтобы тратить слишком много времени на анализ кучи похожих компаний нет большой ценности.
В данной идее важна географическая диверсификация – в любой стране могут прилететь новые Windfall taxes или какие-то другие особенности регулирования, погодные катаклизмы и прочие неожиданности, которые ограничат доходы компаний. В том числе нужно посмотреть компании за пределами США и Канады.
Основная ставка должна быть на нефть – идея с газом стала для меня менее очевидна, особенно с газом в США/Канаде, который торгуется сейчас ниже себестоимости основных игроков.
Мне важно, чтобы у компании был высокий FCF yield и понятная стратегия Capital Allocation с возвратом денег акционерам через дивиденды и/или байбеки – это снижает риски, что менеджмент потратит весь денежный поток на неудачные M&A, непродуктивный капекс и т.д.
Если взять набор компаний на небольшую долю портфеля, то можно себе позволить менее детальный анализ их бизнеса – даже если где-то что-то пойдет не так, это не окажет сильного негативного влияния на портфель.
Часть экспозиции на сектор можно взять через ETF, облегчив себе жизнь и уменьшив количество времени на анализ.

Первое, что я сделал – решил продать IPCO (у компании впереди большой капекс на несколько лет и возврат капитала будет ограниченным) и AR (тезис в американском газе стал менее очевидным и текущая цена уже ниже себестоимости добычи). К тому же IPCO даже закрываю в плюс, несмотря на коррекцию в секторе, по AR приличный минус, но позиция изначально была самой маленькой. VET пока в целом отвечает критериям выше и думаю акции могут восстановиться после сильного падения, пока решил оставить в портфеле. Обновил пост по идее.

Далее обратился к этому дэшборду, на который уже давал ссылку ранее, где собраны данные по большому количеству американских и канадских компаний. В нем явно выделяется на общем фоне канадская нефтянка, которая даже с WTI <$70 дает слегка двузначный расчетный FCF yield в 2023 и 2024 году – меня это вполне устроит.

Дальше еще посмотрел, что в том числе крупные компании вроде SU и CVE имеют весьма высокий FCF yield и решил, что вместо анализа кучи компаний я просто возьму ETF на канадский нефтегаз в дополнение к VET, так как поверхностный выборочный анализ компаний не даст глубокого понимания их бизнеса и странно с таким подходом рассчитывать на “альфу” относительно сектора на эффективном и развитом североамериканском рынке. Про выбор ETF написал здесь в том же посте, где идея с VET.

По Канаде еще посмотрел интересные графики от Eric Nuttall, у него более оптимистичные цифры, чем в дэшборде выше, у многих компаний получается FCF yield 15-20%+ даже при WTI = $70, а при WTI = $100 у компаний космические доходы. VET кстати среди лидеров, одна из причин, почему решил оставить позицию. У меня была идея набрать просто корзинку бумаг с высоким прогнозным FCF yield вроде BTE, CPG и т.д., но решил пока не усложнять себе жизнь, так как за всеми компаниями нужно будет хоть немного следить, поэтому решил сделать ставку на канадский нефтегаз через ETF + оставить VET, а отдельные компании подобрать из других стран, где подход с ETF не работает. Если появится время/желание, может сделаю позже еще один подход с выборочным анализом отдельных компаний.

Следующим шагом настроил скринер в Koyfin по всем нефтегазовым компаниям в США и Канаде и фильтровал их по убыванию по FCF yield и дивдоходности, чтобы посмотреть, есть ли еще какие-то интересные отдельные идеи. В результате добавилась еще одна компания, про которую ранее не знал и почти нигде не слышал – Unit Corporation (UNTC). А после этого повторил процесс по другим регионам, в результате выбрал еще пару позиций в портфель – GeoPark из Колумбии (GPRK) и PetroTal из Перу (TAL а Канаде).

И отдельно еще посмотрел, есть ли какие-то удобные варианты купить физическую нефть, и нашел подходящие ETF от Wisdomtree в Лондоне – BRNT (на Brent) и CRUD (на WTI). Brent меня больше интересует, так как на американском рынке могут быть свои локальные особенности, поэтому решил открыть небольшую позицию в BRNT – тоже оформил как отдельную идею.

Конечно не очень удачно получилось, что закончил анализ и решил увеличить экспозицию на сектор после того, как страны ОПЕК+ объявили о сокращении добычи в воскресенье и котировки нефти и компаний подросли. Но с другой стороны действия членов картеля в какой-то степени снижают риски, так как показывают их готовность проактивно действовать для поддержания цен на нефть, а котировки нефти и большинства компаний сейчас все еще ниже или на уровне начала марта, когда начинал анализ. К тому же все текущие и новые компании в портфеле из стран, не входящих в ОПЕК+, поэтому на них ограничения никак не скажутся и по сути их доля немного вырастет, особенно с учетом того, что многие планируют значительное увеличение добычи.

Изменения и апдейты в портфеле

После анализа нефтегазовых компаний пересобрал свою экспозицию на сектор, обновил и оформил новые соответствующие идеи:

Petrobras – 7% (без изменений), сделал короткий апдейт по идее
XEG (ETF на канадский нефтегаз) – 5% (новая позиция)
BRNT (ETF на нефть Brent) – 3% (новая позиция)
VET – 2.5% (немного снизил долю)
UNTC – 2.5% (новая позиция)
GPRK – 1.5% (новая позиция)
TAL – 1.5% (новая позиция)

Итого общая экспозиция на нефтегаз сейчас около 23%, примерно по 10% компании из Канады+США и Латам, и остальное – физическая нефть. Про изменение весов акций в модельном портфеле по сравнению с полным реальным писал здесь. Модельный портфель обновлю скорее всего уже завтра и заодно выделю какое-то место на сайте, где его можно будет сразу удобно найти.

Также по горячим следам решил поделюсь еще парой интересных компаний, которые нашел в процессе анализа, но пока не покупал их акции.

Jadestone Energy

Jadestone Energy (JSE на LSE) – компания с активами в Австралии и Юго-Восточной Азии, собрала портфель разных проектов через M&A. В моем текущем портфеле все компании получаются из западного полушария (примерно пополам Канада/США и Латам), хотел добавить что-то из Азии для большей диверсификации. Скринер Koyfin по Азии, отфильтрованный по убыванию FCF yield, выдает в основном индонезийских угольщиков (в нем нефть, газ и уголь объединены в один сегмент), но среди них затесалась Jadestone Energy с FCF yield 50%+ и кэшем на 40% капитализации (по LTM данным).

У компании был короткий локальный провал показателей в 2021 году, остальное время с момента покупки основных текущих активов она стабильно генерировала очень высокий FCF.

Но в прошлом году у компании возникли проблемы на крупнейшем месторождении Montara, из-за которых там остановили добычу в августе, а запустили только в конце марта. Решил подождать, пока добыча вернется на плановые уровни и компания озвучит гайденс, после этого можно будет детальнее изучить бизнес. Также хочется понять, какие у компании будут планы с точки зрения Capital Allocation, ранее дивиденды были небольшими.

TotalEnergies EP Gabon

После Азии также сделал фильтр компаний в Африке – их оказалось немного. Здесь тоже нашлась одна удивительная история, компания с отрицательной EV.

TotalEnergies EP Gabon (EC в Париже) – СП Total с правительством Габона, акции которого также торгуются на бирже. У Total 58%, у Габона блокпакет, остальное – free float.

Компания добывает нефть на шельфе возле побережья Габона.

У компании ограниченная отчетность, которая в нормальном виде публикуется только раз в год и отчета за 2022 год еще не было. К тому же часть отчетов только на французском, хотя релизы на английском тоже есть. Не знаю, почему компания копила раньше так много кэша на счетах, что его сумма превысила капитализацию, но за последний год выплатили огромные дивиденды в 70 евро на акцию (сейчас акции стоят 175 евро), и планируют выплатить еще как минимум 22 евро в ближайшее время.

Акции не получится купить в IB, если нет европейского ВНЖ, так как акции торгуются в Париже. Я могу при желании купить акции в Exante, но решил дождаться годового отчета и попробовать получше понять бизнес, прежде чем рассматривать его покупку.

Выводы

Незаконченный анализ по нефтегазу долго не давал спокойно погрузиться в нормальный анализ других компаний в бэклоге, теперь наконец-то можно будет это сделать. Текущая итерация, естественно, не последняя – нужно будет как минимум следить за старыми и новыми позициями в портфеле, и вероятно со временем они будут пересматриваться.

На будущее сделал для себя вывод, что перед началом анализа нужно более четко сформулировать цель и исходя из нее оптимальный подход, тогда процесс сразу начинает идти намного проще. А еще иногда бывает полезно сделать шаг назад и окинуть взглядом весь сектор, а не зацикливаться на текущих позициях или известных компаниях, которые часто мелькают в Твиттере или других местах, из которых обычно получаю информацию – так можно найти много интересного, как получилось в этот раз.