Обзор американских производителей каннабиса – сентябрь 2021
Обзор рынка
В прошлом году уже делал обзор американского рынка каннабиса и основных производителей (сейчас посты с открытым доступом), после которого была открыта Идея №32 в секторе. Так как рынок быстро развивается и появляются новые игроки, сделаю большой апдейт по сектору.
После прихода к власти демократов в США в конце прошлого года компании позитивно отреагировали и их котировки резко выросли, но последние пол года показывают негативную динамику. Это может быть связано с тем, что перспектива скорой федеральной легализации, на которую надеялись некоторые участники рынка, пока откладывается. Летом лидер демократов в Сенате Чак Шумер внес законопроект о федеральной легализации каннабиса, однако он пока не получил достаточной поддержки среди представителей обеих партий, чтобы быть одобренным. Кроме того, судя по заявлениям Байден и его администрация поддерживают декриминализацию каннабиса, но пока против полной федеральной легализации.
В результате пока стоит рассматривать легализацию на уровне отдельных штатов. С этой точки зрения за последний год произошли значимые позитивные изменения – рекреационное использование каннабиса было одобрено в 6 штатах, включая Нью-Йорк, с совокупным населением почти 45 млн человек. В результате общее население штатов, в которых разрешено рекреационное потребление каннабиса, составляет уже более 120 млн или почти 40% населения страны. Еще в ряде штатов была разрешено медицинское употребление каннабиса. Полный список изменений можно посмотреть здесь.
По прогнозам американский рынок каннабиса вырастет примерно на 30% в этом году относительно 2020, а к 2024 году удвоится в размере. Основной рост будет происходить за счет рекреационного употребления каннабиса, хотя медицинские продажи тоже будут расти.
При этом по оценке Curaleaf (крупнейшего американского производителя каннабиса), весь рынок каннабиса уже сейчас составляет $100 млрд, просто большая часть находится вне правового поля. Иными словами, после 2024 года рынок может со временем вырасти еще как минимум в 2-3 раза.
Эта же оценка косвенно подтверждается продажами в штате Колорадо, где каннабис был полностью легализован в 2014 году. В 2020 году объем рынка в штате составил 1.7 млрд долларов, а население Колорадо составляет 1.7% от всех жителей США, что также дает оценку американского рынка при полной легализации в $100 млрд. Причем продажи каннабиса в Колорадо продолжают расти достаточно быстрыми темпами и спустя 7 лет после легализации.
Еще один фактор, который нужно иметь в виду на американском рынке – легализация приведет к снижению стоимости продукции. В Канаде грамм стоит 9-10 CAD или $7-8, что сопоставимо со стоимостью продукции в американских штатах, где давно легализовали каннабис, но ниже, чем в штатах, где разрешено только медицинское использование. В то же время легализация приведет не только к снижению цены, но и оптимизации издержек (сейчас производители не могут перевозить продукцию между штатами и вынуждены дублировать всю инфраструктуру в каждом регионе), поэтому эффект на общую маржинальность не очевиден и вполне возможно она останется на текущем высоком уровне.
Мой общий взгляд на рынок следующий – федеральная легализация в США фактически неизбежна и вопрос уже не в том, будет ли она, а когда это произойдет. Для этого есть как минимум два важных драйвера. Первый – общественное мнение, сейчас уже две трети населения поддерживает легализацию, хотя 10 лет назад такого мнения придерживались менее половины американцев. Политика в США так или иначе отражает общественное мнение, если большинство населения имеет однозначную позицию по какому-то вопросу, и рано или поздно законодательство будет изменено. Судя по последним заявлениям от регуляторов вряд ли стоит рассчитывать на легализацию в этом году, но на горизонте 2-3-5 лет она очень вероятна.
Второй, не менее важный фактор – государству также выгодна легализация каннабиса, так как она принесет миллиарды долларов дополнительных налоговых поступлений в бюджет. Еще в 2018 году в штатах, где каннабис был легализован, акцизы от его продажи были сопоставимы с акцизами на все алкогольные напитки. К 2020 году налоговая выручка от каннабиса еще удвоилась и в сумме с общим налогом на продажи составила $3 млрд. В том же штате Колорадо налоговые поступления от каннабиса превышают суммарные налоги на алкоголь и сигареты и составляют уже 2% от всего бюджета штата.
Как только случится легализация, произойдет сразу несколько важных вещей:
1) Американские производители каннабиса смогут получить листинг на основных биржах в США, что будет очень мощным драйвером для их котировок. Сейчас к ним нет доступа у большинства институциональных и розничных инвесторов. Фактически это будет похоже на включение в индекс MSCI на стероидах.
2) Бизнес компаний станет намного эффективнее. Сейчас они вынуждены выстраивать в каждом штате полную производственную цепочку от производства до розничных продаж, так как перевозка продукции между штатами запрещена. После легализации можно будет выращивать продукцию там, где это наиболее эффективно, а затем продавать ее по всей стране (стоимость транспортировки будет очень низкой, так как грамм каннабиса стоит очень дорого). Этот эффект правда будет сопровождаться снижением цены на продукцию, но с учетом того, что даже после легализации в индустрии останется жесткое регулирование и будут довольно высокие барьеры для входа, производители, скорее всего, сохранят высокую маржинальность.
3) После легализации сектор, наверняка, привлечет внимание компаний из других сфер, в первую очередь табачных гигантов и производителей алкоголя (которые уже инвестировали в канадских аналогов). Однако эти компании вряд ли смогут самостоятельно с нуля запустить бизнес в новой сфере, поэтому можно ожидать большое количество M&A. Пока табачные и алкогольные гиганты с капитализацией $50-100 млрд на порядок больше крупнейших американских производителей каннабиса, которые стоят $5-8 млрд, а весь сектор американского каннабиса оценивается примерно в $35 млрд. Грубо говоря, сейчас одна Altria могла бы скупить весь сектор каннабиса, и если бы легализация произошла сейчас, то рынок каннабиса могли бы быстро поделить производители алкоголя и табака. Но к моменту, когда легализация на самом деле произойдет, ситуация может измениться и текущие лидеры рынка могут стать достаточно большими, чтобы остаться независимыми бизнесами.
На мой взгляд такой расклад такой расклад в индустрии создает одну из самых интересных возможностей для долгосрочных инвестиций. Следующий логичный вопрос – как это лучше сделать. Для тех, кто не хочет тратить время на анализ отдельных компаний в секторе, можно посмотреть в сторону ETF на сектор. Среди почти десятка доступных вариантов однозначно лучшим является MSOS, который позволяет получить экспозицию именно на американских производителей каннабиса, а не публичных канадских аналогов, как большинство других фондов. Я уже делал обзор ETF на сектор в начале года, за прошедшее время ситуация с точки зрения доступных инструментов почти не изменилась.
Однако как и в любой индустрии среди доступных для инвестиций компаний есть большие отличия, поэтому я предпочитаю более точечно инвестировать в отдельных игроков. Далее разберу основных представителей сектора.
Анализ компаний и выводы об их привлекательности доступны для подписчиков
Анализ компаний
Среди более менее крупных американских производителей каннабиса насчитал 15 компаний. Первые четыре хорошо знакомы подписчикам по Идее №32, держу их в портфеле с конца прошлого года и делаю апдейты после каждого отчета, не буду подробно останавливаться. Недавно появился топ-5 игрок, сопоставимый по размеру с большой четверкой – Verano. Еще две компании из списка – Harvest Health и Gage Growth должны быть скоро поглощены Trulieve и TerrAcsend соответственно – в секторе продолжается консолидация. Наконец, есть еще Red White & Bloom из Идеи №46, текущие показатели компании очень низкие, а NTM метрики сложно оценить из-за запутанной структуры сделок, поэтому пока не добавляю ее в дэшборд. Также стоит отметить, что из-за нетривиальных балансов компаний в секторе капитализация и EV в реальности могут отличаться, ниже покажу такие случаи на примерах.
Если смотреть на мультипликаторы, то на первый взгляд:
- Caraleaf и Green Thumb торгуются с премией к большинству других компаний, которая, вероятно, обусловлена тем, что это два крупнейших MSO (Multi State Operators, т.е. компании, работающие в разных штатах).
- Trulieve самая прибыльная и одна из самых дешевых в секторе, что, вероятно, вызвано концентрацией бизнеса во Флориде, где пока легализовано только медицинское применение каннабиса
- Verano, Ayr Wellness выглядят достаточно дешево и очень быстро растут, ниже подробнее разберу компании
- Planet 13 торгуется с большой премией, в MedMen – проблемный убыточный бизнес, вряд ли компании интересны
- Остальные игроки выглядят как середнячки, можно мельком на них посмотреть
Verano
Verano – новый игрок среди публичных компаний, акции начали торговаться на OTC в США и на небольшой бирже CSE в Канаде в феврале 2021. Компания при этом была основана в 2014 году. Сейчас она работает в 14 штатах и имеет 85 активных розничных точек продаж.
Крупнейшим рынком для компании является Флорида, на которую приходится 37 из 85 точек продаж. Также значимое присутствие в Пенсильвании (12 точек) и Иллинойсе (10 точек).
