Обзор американских производителей каннабиса – октябрь 2020

Ранее уже разобрали трех крупнейших производителей продукции из каннабиса в США – Trulieve, Green Thumb и Curaleaf. Теперь посмотрим на остальных публичных американских представителей сектора.

Acreage

Acreage (ACRHF на OTC) – американский производитель каннабиса. У компании более 500 тыс кв. футов производственных площадей, что эквивалентно 46.5 тыс кв. м. Acreage предлагает стандартную для отрасли продукцию: от спреев до жидкостей и масел для вейпов.

Некоторые факты о компании:

У компании нескольких брендов для различной аудитории.

Основные метрики компании:

В конце 2018 и начале 2019 продажи Acreage быстро росли, затем на протяжении последнего года этот рост замедлился.

Компания сильно убыточна на операционном уровне.

Скорректированная EBITDA отрицательная, при этом у компании большие расходы на Share-based compensation (выплата акциями).

Операционный денежный поток также в глубоком минусе, несмотря на то, что часть расходов на персонал компания оплачивает за счет выпуска акций.

В случае Acreage стоит отдельно сказать пару слов про сделку с крупнейшим канадским игроком Canopy Growth. Изначально Canopy хотел купить Acreage за огромную сумму 3.4 млрд долларов – сделку начали планировать в апреле 2019 года. Но из-за того, что каннабис нелегален в США на федеральном уровне, сделка могла произойти только после легализации. за прошедшие полтора года много изменилось, и хотя компании по-прежнему сотрудничают в разных аспектах, сама сделка пока под вопросом, а потенциальная сумма упала почти на порядок. Подробнее об этой эпопее можно почитать здесь.

Columbia Care

Columbia Care (CCHWF на OTC) – американский производитель каннабиса. У компании 23 производственные площадки с общей площадью более 1 млн кв. футов (93 тыс. кв. м).

На сегодняшний день у компании уже имеются лицензии в 15 штатах, при этом Columbia Care ожидает, что на рынках, где сейчас разрешен только медицинский каннабис, использование в рекреационных целях также может быть легализовано.

У Columbia Care широкий перечень продуктов, которые она продает под различными брендами.

Основные метрики компании

Выручка компании постепенно растет и состоит только из доходов от продаж каннабиса, маржинальность которых падала с конца 2018 по 2019. Только последние полгода показатель вырос до 35%, что ниже среднего значения для индустрии.

Компания убыточна на операционном уровне, хотя в последний год ей удалось немного сократить расходы при растущей выручке.

Убыток по скорректированной EBITDA постепенно уменьшается, при этом значительную долю занимает share-based compensation.

Операционный денежный Columbia Care также отрицательный, а также компания тратит много денег на капекс – до последнего квартала около 100% выручки.

Cresco Labs

Cresco Labs (CRLBF на OTC) – крупный американский производитель каннабиса, основанный в 2013 году. У компании 16 производственных площадок с общей площадью 604 тыс. кв. футов, что составляет примерно 56 тыс кв. м.

Компания оперирует в 9 штатах, при этом выделяет Иллинойс и Пенсильванию, в которых у компании находятся наибольшие производственные мощности.

У Cresco Labs стандартный перечень продукции для отрасли: от еды с добавлением CBD до масел.

Продукция представлена под различными брендами, которые дифференцированы по ценовым категориям.

Основные метрики компании

Продажи Cresco Labs сильно выросли за последние два квартала до $94 млн, при этом до 2020 выручка компании также росла, но намного медленнее чем в последние полгода.

Расходы быстро растут вместе с бизнесом, компания пока операционно убыточна.

Уже больше года скорректированная EBITDA компании находится в плюсе, правда это без учета share-based compensation. Если бы Cresco Labs учитывала эту статью расходов, то показатель EBITDA был бы около нуля.

У Cresco Labs до последнего квартала были высокие капитальные затраты и большой минус с точки зрения денежного потока – она активно инвестировала в рост. В последнем квартале бизнес сильно вырос, а денежный поток заметно улучшился, хотя все еще находится в отрицательной зоне.

Harvest Health

Harvest Health (HRVSF на OTC) – американский производитель каннабиса, основанный в 2011 году. Фокус компании сосредоточен на медицинском применении каннабиса. У компании 12 производственных площадок.

Компания ведет свою деятельность в 9 штатах. Наиболее развит бизнес компании в Аризоне, так как это самый первый штат, с которого она начала экспансию рынка. В Аризоне разрешено только медицинское использование каннабиса, но она находится в перечне штатов, в которых может быть разрешено использование каннабиса для рекреационных целей уже в ноябре 2020.

Основные метрики компании. Стоит заметить, что у Harvest Health довольно большой долг для сектора, составляющий 71% от капитализации компании.

Продажи Harvest Health постепенно растут. В Q2 2020 продажи выросли на 109% до $55 млн в сравнении с аналогичным периодом в 2019.

Компания пока операционно убыточна, но экономика бизнеса заметно улучшилась в последние кварталы – удалось сократить операционные расходы при росте выручки.

Скорректированная EBITDA Harvest Health долгое время была отрицательной, но в Q2 2020 даже с учетом share-based compensation вышла в плюс. OCF Harvest Health отрицательный.

Liberty Health

Liberty Health (LHSIF на OTC) – американский производитель каннабиса. Производственные мощности компании позволяют производить до 19.5 т каннабиса в год.

По законам США продавать продукцию можно только в том же штате, где она была выращена – во Флориде у Liberty Health вертикально интегрированный бизнес, однако даже в этом штате у компании небольшая доля рынка.

Половина продаж Liberty Health приходится на курительный сегмент Flower, четверть на недавно появившийся и быстро набирающий популярность сегмент картриджей (как правило, для вейпов).

У Liberty Health стандартный перечень ассортимента для отрасли, который она предлагает под различными брендами.

Основные метрики компании

Во второй половине 2019 продажи компании начали быстро расти, хотя сейчас этот рост замедлился. В этот же период выросла и маржинальность продаж, которая находится на уровне 60%, что для индустрии выше среднего.

В последние 3 квартала компания вышла в операционную прибыль.

Операционный и чистый денежный поток Liberty Health также положительны последние 3 квартала.

Несмотря на положительные значения в OCF, скорректированная EBITDA не стабильна – вероятно, на нее влияют какие-то разовые корректировки в отчетности.

MedMen

MedMen (MMNFF на OTC) – американский производитель каннабиса. MedMen оперирует в 6 штатах, всего у компании 63 лицензии на продажу, сейчас более половины бизнеса приходится на Флориду.

Хотя сама компания делает больший акцент на Калифорнии, как наиболее перспективном штате, потенциальный рынок которой составляет $11 млрд.

Забавный факт – 2 года назад я был в Калифорнии и заходил для интереса в магазин MedMen в Лос-Анджелесе. Не знаю, какая там ситуация сейчас, но тогда все выглядело круто и с точки зрения интерьера, и клиентского сервиса. Опыт в какой-то степени можно сравнить даже с посещением фирменных магазинов Apple, которые славятся своим клиентским опытом. В MedMen сама продукция была скрыта в ящиках, на столах лежали айпады, где можно было полистать ассортимент и изучить его особенности, или обратиться к работнику, который поможет подобрать нужный продукт.

Но сейчас, кажется, дела у компании идут не очень – бросается в глаза большой долг, который в 4 раза превышает капитализацию компании.

В отличие от большинства конкурентов продажи MedMen последний год практически не растут.

Компания сильно убыточна на операционном уровне.

Убыток по операционному денежному потоку уменьшается в последние полтора года, при этом в последнем квартале значение и вовсе находится около 0.

EBITDA компании по-прежнему находится в большом минусе, хотя в последние кварталы ситуация немного улучшается.

TerrAscend

TerrAscend (TRSSF на OTC) – канадский производитель каннабиса, ведущий свою деятельность в Канаде и США. Основные производственные площадки общей площадью 400 тыс. кв. футов расположены в США, в Канаде же у компании довольно небольшие площади, менее 70 тыс. кв. футов.

TerrAscend сконцентрирована на рынке в США, как более перспективном. Основной рынок компании представлен тремя штатами: Пенсильвания, Калифорния и Нью Джерси. В Пенсильвании TerrAscend занимает первое место по розничным продажам среди производителей.

Основные метрики компании

Интересный момент, на который стоит обратить внимание – реальная капитализация компании почти втрое больше, чем показывает Yahoo Finance. Дело в том, что у компании много варрантов и конвертируемых облигаций, которые нужно учитывать в оценке, так как будущее количество акций будет значительно большим, чем текущее.

Продажи компании быстро растут.

Продажи в последние кварталы опережают рост расходов, что позволило Terr Ascend во втором квартале 2020 года получить операционную прибыль.

FCF пока немного отрицательный, но в последнем квартале уже близок к нулю за счет роста операционного денежного потока.

Убыток по скорректированной EBITDA почти весь 2019 уменьшался, а в 2020 даже с учетом share-based compensation показатель вышел в плюс и начал расти.

Оценка компаний

За последний год лишь 2 компании MedMen и Harvest health упали сильнее MJ или до его уровня. MJ – ETF на канадских производителей каннабиса. За этот же промежуток времени остальные компании выросли на 20-25%, а TerrAscend подорожала более чем на 40%.

При сравнении по EV/S LTM самой дешевой является MedMen с EV/S=1.5, однако бизнес компании не растет и остается убыточным. Самыми дорогими являются Cresco Labs и TerrAscend, которые стоят 8.4 LTM выручки и 9.2 LTM выручки соответственно.

При просмотре форвардных мультипликаторов компании стоят примерно в 2 раза дешевле, самой дорогой по-прежнему остается TerrAscend с EV/S NTM=4.6.

Итог

Из перечисленных компаний мне не нравятся MedMed, Acreage, Columbia Care, Harvest Health, которые сильно убыточны и/или закредитованы, и Liberty Health, у которой уже сильно упали темпы роста бизнеса в последнем квартале. Cresco Labs и TerrAscend выглядят более интересными бизнесами, за ними планирую периодически наблюдать.

Но в целом в быстрорастущих индустриях часто работает правило, что ставить лучше на лидеров рынка, и на мой взгляд, его вполне можно применить к индустрии каннабиса. Кажется, что заплатить небольшую премию за компании с более крупным и устойчивым бизнесом даст лучшее соотношение риска и доходности по сравнению с покупкой более мелких конкурентов.

Я уже купил акции Trulieve на небольшую долю в портфеле, планирую их докупить, оформил отдельную инвестиционную идею. Также думаю насчет покупки Green Thumb для диверсификации рисков – еще изучу компанию немного подробнее и также оформлю отдельную идею, если решу купить акции.