fbpx

Инвестиционная идея №14 – закрыта

Время чтения: 8 мин

SUMMARY

Дата: 20.02.20
Компания 1: McKesson Corporation
Тикер: MCK (NYSE)
Цена: 168.01 USD
Компания 2: Change Healthcare
Тикер: CHNG (NASDAQ)
Цена: 15.75 USD
Дедлайн: 9 марта
Тип идеи: краткосрочная покупка неполного лота акций для участия в Split-Off транзакции
Комментарий: для реализации идеи необходим счет в Interactive Brokers

ИДЕЯ

Эта идея по своей логике похожа на идеи №6 и №12, и также предполагает покупку неполного лота акции (до 99 штук) для участия в корпоративном событии, однако здесь это не оферта, а Split-Off транзакция. Коротко объясню суть.

Компании McKesson и Change Healthcare владеют долями в совместном предприятии, которое было образовано в 2017 году путем объединения одного из сегментов бизнеса McKesson и всех активов Change Helthcare. Сейчас McKesson хочет выделить свою долю в СП и объединить ее с Change Healthcare. В результате Change Healthcare станет владельцем всего совместного предприятия, однако она не будет выкупать долю в бизнесе, а сделает большую дополнительную эмиссию акций. Акционеры McKesson могут по желанию обменять свои акции на новые акции Change Healthcare или ничего не делать. Это и называется Split-Off транзакция, она выгодна компании и акционерам, так как не создает каких-либо налоговых обязательств.

Официальный анонс.

Чтобы обмен акций MCK на CHNG был интересен акционерам McKesson, компания предлагает дисконт 7% на акции CHNG. Таким образом, на каждые $100 в акциях MCK можно получить $107.53 акциями CHNG (но есть нюансы, о них ниже). Естественно, заработать 7.5% за несколько недель будет много желающих, однако объем предложения ограничен – в сумме можно обменять около 8% акций MCK на акции CHNG.

В результате работает та же логика, что и с офертами – вы подаете заявку на обмен какого-то количества акций MCK на CHNG, но она будет исполнена только частично, причем исходя из объема размещения стоит ожидать довольно низкую пропорцию, 15-20%. Но в рамках сделки действует уже известное многим правило Odd-Lot Provision, согласно которому компания производит обмен неполных лотов MCK на CHNG в приоритетном порядке и заявка удовлетворяется на 100%.

Таким образом, идея заключается в следующем – купить 99 акций MCK (можно меньше), дождаться их обмена на акции CHNG, сразу их продать и заработать прибыль. С учетом текущей стоимости одной акции MCK $168 в теории можно заработать до 168*99*7.53% = $1250 примерно за 3 недели на капитал $16600 (или пропорционально меньше в зависимости от количества акций).

Однако в отличие от оферты с неполными лотами, в данном случае вы обмениваете акции не на кэш, а на другие акции, цена которых может меняться. В результате сделка несет больше рисков и реальная прибыль может оказать ниже, а в теории возможен вариант, когда сделка и вовсе приведет к убытку (хотя он маловероятен). Можно также не только купить акции MCK, но и сразу зашортить CHNG, тогда вы по сути фиксируете доходность заранее, но шорт стоит денег и в данном случае он не дешевый. В общем, есть над чем подумать.

Несколько ключевых моментов:

  • Пропорция обмена акциями имеет верхнюю границу – 11.4086 акций CHNG на одну акцию MCK. Таким образом если акции MCK вырастут относительно CHNG, то доходность от обмена снизится и может вовсе сократиться до нуля. Сейчас она составляет 11.47, т.е. доходность получится уже 7%, а не 7.5%. Однако если одновременно вырастут акции MCK и CHNG (и вы не будете хеджровать позицию), то доходность может быть и больше 7.5%.
  • Неизвестно, какая динамика будет в акциях CHNG после обмена, они могут как вырасти, так и упасть. Если акции вырастут, то доходность от сделки может составить даже больше 7.5%. Но если упадут, она будет меньше. Акции CHNG также доступны для шорта, поэтому эту неопределенность можно убрать, но это тоже стоит денег.
  • Шорт акций CHNG сейчас стоит достаточно дорого – 14% годовых. В последние несколько дней его стоимость колеблется вокруг этой цифры и пока доступных для шорта акций достаточно много, однако с приближением дедлайна шорт может подорожать, а доступны акции для шорта могут и вовсе кончиться. Если зашортить сейчас акции CHNG и держать шорт открытым до окончания обмена, по текущей ставке вы заплатите за шорт в сумме около 1% от позиции, т.е. доходность еще снизится и составит 6%.
  • Можно пока ничего не делать и подождать приближения дедлайна. Если акции CHNG не упадут относительно MCK и останутся доступными для шорта, это будет более выгодным. Однако если котировки CHNG упадут (или MCK вырастут) доходность сделки снизится, а если шорт перестанет быть доступным, возникает риск снижения доходности/убытка из-за падения акций CHNG после дедлайна.
  • Еще есть вариант захеджировать позицию купив мартовский пут-опцион на акции CHNG, а его стоимость можно сократить, продав колл-опцион на них же. Сейчас хедж опционами дороже и я пока не буду подробно расписывать логику, но если шорт CHNG станет недоступен или сильно подорожает, то это станет хорошей альтернативой.

ИТОГО

В Split-Off транзакциях не существует “правильной” стратегии, так как динамика акций непредсказуема. Иногда выгоднее хеджировать позицию, иногда нет. Иногда выгодно купить акции прямо перед дедлайном, а иногда заранее.

Я буду участвовать в обмене на все 99 акций, однако решил пока распределить риски и попробовать одновременно несколько стратегий. Вчера купил 50 акций MCK, половину их них сразу захеджировал шортом CHNG (280 акций), половину пока оставил без хеджа. Цены покупки и шорта зафиксирую на уровне вчерашнего закрытия для отчетности, по завершении сделки все посчитаю.

Оставшиеся 49 акций MCK планирую докупить позже, большую часть или всю позицию скорее всего захеджирую шортом CHNG до дедлайна. Буду делать апдейты в этой записи. Также сделал для удобства небольшой расчет в гугл таблицах, который показывает потенциальную прибыль от сценария с шортом и без – она автоматически обновляется в зависимости от котировок акций MCK и CHNG (кроме стоимости шорта CHNG, которую я буду периодически обновлять вручную).

Расчет потенциальной прибыли от участия в сделке (сейчас не актуален)


UPDATE 24.02.2020

Докупил 25 акций MCK по 167.75, сейчас держу 75 акций. Продал 570 акций CHNG по 15.7, текущая позиция -850 акций. Итого сейчас у меня полностью захеджированная позиция на 3/4 от планируемой суммы участия в обмене акциями. Текущую доходность идеи пока считать не буду, сделаю все расчеты по факту с учетом эффективной стоимости шорта CHNG.

Понаблюдал за динамикой стоимости шорта CHNG, она почти не менялась в последние дни и колеблется в диапазоне 10-14% годовых, сегодня тоже не выросла на фоне коррекции на рынке. Акций доступных для коротких позиций также достаточно много. Это позитивно для реализации идеи, так как при использовании захеджированной позиции основной риск состоит в увеличении стоимости шорта, что может снизить доходность идеи.

С учетом нового обострения ситуации с коронавирусом решил пока не держать открытые позиции в акциях MCK без хеджа (эквивалентного шорта CHNG), так как в случае дальнейшей коррекции на рынке это может значительно снизить доходность идеи.


UPDATE 03.03.2020

Акции CHNG доступные для шорта закончились. Стоимость шорта при этом пока осталась на прежнем уровне – сейчас 13.5%.


Более того, вчера пришло письмо от IB, что часть короткой позиции будет принудительно закрыта, так как у брокера нет достаточного количества акций, доступных для шорта.


Затем сегодня пришел апдейт, что все ок, позиция не будет закрыта.


У меня сейчас куплено 75 акций MCK, которые целиком зафиксированы шортом, я планирую увеличить позицию до 99 акций. В условиях текущей высокой волатильности на рынках держать непокрытую позицию в акциях MCK, на мой взгляд, рискованно, о чем писал ранее. Поэтому скорее всего буду покупать пут-опционы на акции CHNG, правда стоит учесть, что у них низкая ликвидность и очень большой спред.


По цене бида $1.3 за опцион со страйком $15 и текущей ценой акции $14.1 получается стимость страховки $0.4 на акцию или около 3% от позиции, т.е. покупка опциона съедает примерно половину прибыли, но позволяет захеджироваться от падения акций CHNG. При этом если акции CHNG вырастут после обмена, апсайд может быть даже больше 7.5%, обозначенных в идее.

Чтобы снизить стоимость хеджа, можно продать колл-опционы на акции CHNG с тем же страйком $15. Таким образом вы ограничите возможный апсайд, если акции CHNG вырастут выше $15, но снизить стоимость хеджа. Опционы также неликвидны и имеют большой спред.


Важный момент – акции MCK для обмена можно купить в любой день вплоть до 9 марта, так как в рамках оферты действует процедура Guaranteed Delivery и на нее не распространяется сеттлмент акций в режиме Т+2. Однако рекомендую не оттягивать на последний момент и купить акции/подать заявку на обмен за день до дедлайна. Я скорее всего буду подавать заявку 6 марта.


Чтобы предъявить акции MCK к обмену, процесс точно такой же, как при участии в оферте, пошаговая инструкция здесь. В самой форме в поле Submit shares for exchange нужно вбить количество акций MCK, которыми вы хотите участвовать в оферте.


Когда куплю оставшиеся 24 акции MCK, сделаю еще один апдейт и напишу подробнее насчет хеджа опционами на CHNG, если буду его использовать.

P.S. С учетом значительной коррекции на рынке на прошлой неделе в оферте появился еще один риск – при падении рынка более чем на 15% ее условия могут быть пересмотрены либо обмен может быть в принципе отменен. Однако с учетом отскока в понедельник пока еще есть запас более 5%, а даже если рынок скорректируется в ближайшие дни, вероятность пересмотра условий обмена прямо перед дедлайном достаточно низкая.


UPDATE 08.03.2020

Финальная пропорция обмена зафиксирована на уровне 11.4086 акций CHNG за одну акцию MCK – ссылка.

Купил еще 24 акции MCK и купил три мартовских Put опциона на акции CHNG со страйком 15 (т.е. право продать 300 акций CHNG по $15, 20 марта). Опцион стоил $2.5 на акцию, с учетом покупки акций MCK примерно по $140 получается дополнительная прибыль около $75, но она гарантированная + с апсайдом в случае если акции CHNG к 20 марта вырастут выше $15.

Больше половины прибыли уже фактически получено, так как акции CHNG упали сильнее, чем MCK. У меня текущая прибыль составляет $600-700 без учета стоимости шорта. Ниже сделал таблицу с полным расчетом, итоговая прибыль должна составить чуть меньше $1100. Заложил средневзвешенную стоимость шорта 20% годовых на 20 дней (с запасом). Сейчас шорт стоит 26% годовых, но большую часть срока удержания позиции был в районе 10-14%.

Цена покупки акций CHNG = текущая цена MCK/11.4086. Цены продажи: $15.63 это средняя стоимость открытия шорта, $15 – страйк опциона, небольшой остаток акций – текущая рыночная цена. Цена MCK уже не влияет на результат, цена CHNG в рамках погрешности (в расчете на 29 акций), единственная неизвестная – стоимость шорта, каждый 1% годовых средневзвешенной стоимости в течение всех 20 дней это -$6 от прибыли, т.е. эффект небольшой.


Прикладываю расчет в Excel, чтобы вы могли посчитать свой результат.

Подал акции к обмену в личном кабинете в IB, теперь остается просто ждать обмена. 800 акций CHNG в шорте сами схлопнутся с начисленными 1129 акциями CHNG после завершения обмена, из оставшихся 329 акций нужно будет продать 29, а 300 сами продадутся 20 марта по $15 (либо нужно будет продать самому с большей прибылью, если они будут стоить к этому моменту дороже).

Я провернул все это дело незадолго до закрытия рынка в пятницу, при желании можно повторить вскоре после открытия торгов в понедельник, но дополнительная прибыль от увеличения позиции составит менее $100, основная часть прибыли уже по сути получена, если вы ранее покупали акции MCK и открывали эквивалентный шорт CHNG.


UPDATE 18.03.2020

Акции IB начислил еще на прошлой неделе, они схлопнулись с шортом. Идея по сути уже отыграна с хорошей прибылью, но так как я хеджировал часть позиции покупкой пут-опционов, то закрою идею после их экспирации 20 марта. В теории можно было бы продать опционы и акции сейчас, но опционы и ранее были не очень ликвидны, а в условиях текущей волатильности спреды стали совсем большими, поэтому проще подождать несколько дней до экспирации. После этого посчитаю итоговую прибыль и закрою позицию.

UPDATE 24.03.2020

Сделка закрылась, обновил расчеты, выше я немного некорректно посчитал средние цены по MCK и CHNG и учел количество акций в шорте CHNG. Кроме того, 75 акций MCK попали под дивидендную отсечку, так что по ним еще и небольшой дивиденд придет 1 апреля. Итоговая прибыль с учетом стоимости шорта получилась 900 долларов – чуть меньше, чем планировал, но тоже более чем неплохо, особенно во время, когда все рынки летели вниз.


Закрываю идею.

8

Просмотр и написание комментариев доступны после бесплатной регистрации на сайте.

Если вы нашли ошибку или опечатку, пожалуйста, выделите фрагмент текста и нажмите Ctrl + Enter, чтобы сообщить о ней.

Представленная информация носит исключительно информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Long Term Investments не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником. Отказ от ответственности.

Авторизация
*
*
Регистрация
*
*
*
Генерация пароля

Сообщить об опечатке

Текст, который будет отправлен нашим редакторам: