Принцип формирования портфеля и полная структура 05.05.2020

РЕЗУЛЬТАТЫ ЗА АПРЕЛЬ

За апрель (и 1 мая) общий счет вырос на 3% в долларах. Основной вклад внесли ETF на золото GDX и GDXJ, а также операторы танкеров, которые продал ранее. На графике ниже динамика активов в портфеле и сравнение с шортом IWO.

СТРУКТУРА ПОРТФЕЛЯ

Собрал в одном месте структуру всего своего портфеля (без учета биткоина и денег вне рынка). Сразу стоит отметить, что структура портфеля сейчас не очень стандартная – много маленьких позиций из-за того, что я вдвое сократил весь долгосрочный портфель в марте. Для удобства восприятия портфеля привел рядом лонг и шорт. Шорты почти целиком покрывают лонги. Сейчас 93% портфеля в долларах и долларовых активах, 7% в акциях ТМК в рублях, которые я использую как рублевую квази-облигацию с высокой потенциальной доходностью. Все евро, которые были, продал в течение апреля – на мой взгляд европейская экономика будет чувствовать себя хуже американской из-за большей доли экспорта и секторов, которые сильнее пострадают от экономического спада (автомобили и т.д.).

Сразу стоит сделать комментарий, здесь я теперь буду раскрывать пропорции всего своего портфеля, а публичный портфель, про который пишу в VK/Telegram, и который отслеживается на Comon – это только один из счетов, который я изначально сделал публичным и который исторически отражал пропорции активов в части портфеля, которую я относил к российскому рынку. Когда я начинал публично вести портфель в 2017 году, все мои активы были на российском рынке и он корректно отражал их структуру, но сейчас это меньшая часть моего общего портфеля, поэтому в публичном портфеле ТМК занимает 24%, а в общем только 7%. Но публичный портфель продолжу вести, так как многие идеи в реальном портфеле требуют наличия счета в IB и недоступны многим инвесторам, хочу оставить публичный счет, доступный широкому кругу инвесторов.

Немного про то, как я в целом подхожу к формированию портфеля. Я придерживаюсь достаточно широкой диверсификации. Причем это не просто диверсификация ради диверсификации, как это часто бывает у инвесторов на российском рынке, которые покупают акции 5 разных нефтяных компаний и считают, что диверсифицируют таким образом портфель. Я слежу за экспозицией портфеля по валютам, секторам, рынкам и т.д., и в идеале стараюсь подобрать портфель так, чтобы в различных сценариях развития событий он себя неплохо чувствовал.

Кроме того, структура портфеля обусловлена тем, что исторически он разбит по разным счетам для разных целей (Interactive Brokers, Фридом Финанс, ИИС, несколько обычных брокерских счетов, включая публичный в Финаме) и у меня нет одного счета, на котором сосредоточена большая часть активов. Поэтому иногда получается ситуация, что позиция может составлять большую долю от отдельного счета, из-за чего кажется значимой, хотя ее доля в общих активах не очень большая.

Также это может накладывать ограничения на доступные стратегии (например, все шорты только в IB, из-за чего я уже пару раз подбирался к границе доступной ликвидности в IB, хотя почти не использую плечи), поэтому планирую упрощать структуру счетов и переводить освобождающиеся средства в IB, как самый универсальный счет.

Примерные ориентиры по размеру позиций, которые использую:

• Большая позиция – 8-15% от капитала. Например, в начале этого года такими позициями были Лукойл и Яндекс. В 2019 году – North American Palladium.
• Средняя позиция – 4-8% от капитала. Крупные позиции в зарубежном портфеле вроде Amazon, Alibaba, Nvidia до того, как сократил портфель, попадали в этот диапазон.
• Небольшая позиция – 1-4% от капитала. К таким позициям обычно относятся волатильные акции типа Nutanix, Rubicon Project (ex Telaria) и т.д., где я осознанно уменьшаю позицию относительно стандартной. Также 1% портфеля – мой стандартный внутренний лимит, чтобы “спекульнуть” какой-то волатильной акцией и для которого не обязателен детальный анализ.
• Маленькая позиция – менее 1% от капитала, обычно это совсем венчур, где я ожидаю, что позиция либо кратно вырастет, либо кратно упадет. Например, я изначально купил KLXE на 0.5% портфеля, правда сейчас уже ближе к 1% после роста акций и думаю насчет того, чтобы еще докупить.

Эта разбивка касается лонгов, если позиция изначально нейтральна к рынку (как сейчас лонг IAC и шорт MTCH+ANGI или ранее шорт AAL против лонга DAL+UAL+LUV), то как правило она находится в интервале 5-10% от портфеля, так как риски по ней значительно ниже и открывать маленькую позицию на пару процентов портфеля обычно нет большого смысла.

Я периодически задумываюсь насчет того, чтобы увеличить концентрацию портфеля, и когда появляются действительно high conviction идеи, возможно стоит увеличить их вес в портфеле (или как минимум не уменьшать, когда они растут в цене). Сейчас портфель, на мой взгляд, выглядит не оптимально – некоторые позиции слишком маленькие и вероятно их нужно либо закрывать, либо увеличивать. Скорее всего в течение мая сделаю “чистку” – уберу небольшие позиции, в которых меньше уверенности, и возможно докуплю акции, которые считаю более интересными. Как раз в течение мая отчитаются оставшиеся компании, будет хороший повод для пересмотра.

ПОЗИЦИИ В ПОРТФЕЛЕ

Коротко пройдусь по текущим позициям:

• Лонг IAC и шорт MTCH + ANGI – идея пока в символическом плюсе, но если учесть стоимость шорта MTCH, на самом деле около нуля. Если будет небольшой рост, есть мысли временно закрыть, поставить на паузу и снова открыть после того, как акции MTCH будут выделены из холдинга. Шорт ANGI значительно дешевле, а дисконт к ликвидным активам после выделения MTCH станет намного больше.
• GDX + GDXJ – по-прежнему считаю, что золото интересно как хедж, а золотодобытчики недооценены относительно золота, если сравнивать историческую динамику. В то же время нельзя сказать, что большинство золотодобывающих компаний стоит дешево. На этой неделе будет много отчетов среди золотодобытчиков, постараюсь сделать более детальный анализ, чтобы понять, стоит ли дальше делать ставку на золото через эти ETF или через акции отдельных компаний. Если несколько небольших золотодобытчиков на примете, пока изучаю.
• Amazon – отчитался на прошлой неделе, напишу отдельно основные моменты в апдейте к идее. Постараюсь повторить анализ, который делал, когда открывал позицию год назад – разобрать Amazon по частям и сравнить с аналогами. Тогда при капитализации 900 млрд у меня выходила оценка 1.2 трлн долларов. Сейчас капитализация 1.15 трлн, но оценки аналогов могли сильно измениться, интересно обновить статус.
• Alibaba – отчет должен быть в середине мая, очень интересно будет посмотреть, до отчета ничего не планирую делать с позицией. Немного напрягает рост напряженности между США и Китаем, акции Alibaba, вероятно, во многом из-за этого показывают динамику хуже рынка в последнее время.
• Square, Rubicon Project (ex Telaria) – отчеты 6 мая, после них сделаю апдейт. Rubicon Project – один из возможных кандидатов на оптимизацию портфеля. Маленькая позиция + ухудшение в бизнесе, рекламный рынок явно пострадает в ближайшие месяцы.
• Graftech – тоже отчет 6 мая. Я пока не стал продавать майские опционы, так как они стоят очень дешево, подожду отчета, тоже сделаю апдейт по позиции.
• Nvidia, Nutanix – отчеты позже в мае, после них сделаю апдейт, пока не планирую что-то делать с позициями
• Micron – отчет в июне, если смотреть на отчеты конкурентов вроде WDC, вроде бизнес не должен сильно пострадать. Но циклический разворот на рынке памяти занимает значительно больше времени, чем я ожидал (позиции уже полтора года), так что стоит в какой-то момент еще раз ее внимательно проанализировать.
• JOYY – отчет в конце мая-июне. Компания явно стоит дешево, особенно после недавнего падения на 10+% за один день 1 мая (я сходу не нашел новостей, которые могли бы стать причиной), но из-за напряженности в отношениях США и Китая + недавнего скандала с Luckin Coffee, которые показывал ложную отчетность, китайские акции под давлением. Также JOYY недавно продал долю в HUYA Tencent. Стоит посчитать актуальный дисконт к стоимости активов, сделаю апдейт.
• KLXE – вчера вышла новость, что объединяется с другой компанией из нефтесервисной индустрии – QES. Сделал апдейт к идее, на мой взгляд сделка позитивна, рассматриваю увеличение позиции.
• IPO. Три позиции – SDGR, RVMD, ORIC. Первые две зафиксированы шортом, закрою в середине мая после окончания локапа, ORIC пока не фиксировал (шорт в IB уже доступен), но скоро скорее всего тоже открою шорт, уже есть хорошая прибыль, которую можно зафиксировать, сейчас +67% с учетом комиссий. Шорт уже есть в IB и дешево стоит. Правда позиция маленькая из-за низкой аллокации, всего около 0.5% портфеля, так что в абсолюте доход не большой. Кстати доходность другого биотех IPO – LYRA, которое пропустил, с учетом комиссии сейчас всего 5%, так что решение было верным.
• ТМК – пишу про позиции на российской рынке публично в VK и Telegram, если коротко – пока не уверен, что буду участвовать в оферте, с высокой вероятностью при одобрении оферты ЦБ и приближении срока будет реализована большая часть апсайда.

Отдельно пару слов про Expedia – я ранее писал, что открывал небольшую позицию, вчера ее продал. Получилась неплохая прибыль, около 20%, но акции выросли примерно на уровне рынка, так что тут нет большой заслуги. Продать Expedia решил потому что у меня негативный взгляд на туристический сектор в целом. Я думаю, что несмотря на окончание карантинов в мае-июне границы многих стран будут закрыты еще долго, а количество путешествий не восстановится до прежнего уровня как минимум несколько лет.

Например, после 11 сентября спрос на длительные перелеты (1600+ км) восстанавливался более 2 лет, на более короткие (800-1600 км) – 4 года, а на совсем короткие (менее 800 км) так и не восстановился. Я думаю коронавирус может повлиять еще сильнее, и по всему миру. Например, большинство компаний в рамках мер экономии обрезало почти все международные перемещения, больших массовых мероприятий скорее всего тоже не будет продолжительное время. Я думаю с высокой вероятностью осенью или даже быстрее нас ждет вторая волна ограничений из-за коронавируса, и хотя все страны должны быть к ней готовы намного лучше, чем к первой, путешествия от этого явно не выиграют.

Это значит, что показатели Expedia упадут не только в этом году, а скорее всего не восстановятся в 2021, возможно 2022 и даже далее. А это уже далеко не так интересно для инвестиций, так что решил закрыть позицию. Баффет, кстати, тоже так думает, и распродал все свои акции американских авиакомпаний, в которых был крупнейшим акционером.

ПЛАНЫ

Оглядываясь назад, сейчас понимаю, что в марте я неправильно трактовал ситуацию и упустил много интересных возможностей. Я читал много “умных” мыслей про рекордный дефицит ликвидности и другие ужасы и из-за этого не воспользовался ситуацией, когда многие акции стоили реально дешево из-за вынужденных ликвидаций (одно только падение GDX и GDXJ на 25+% за один день чего стоило, его нужно было, конечно, намного агрессивнее выкупать).

Текущее ралли на рынках мне не кажется оправданным. Конечно, скупка активов от ФРС и других центробанков на триллионы долларов это мощная поддержка рынка, но ситуация во многих бизнесах реально значительно ухудшилась, а их цены акций, на мой взгляд, этого не отражают. Мне кажется то, что Баффет в этот раз не пока докупал активы на распродаже, а наоборот распродает их, хотя на счетах Беркшир 137 млрд долларов кэша – очень показательный сигнал.

Важно понимать, что если не будет роста в экономике и показателях компаний, даже скупка акций ФРС и другими ЦБ, скорее всего, не поможет. Есть отличный пример в виде Японии, где BOJ владеет уже 70% всех активов ETF в стране, а акции все еще далеки от пиков конца 1980-х и находятся на плато на уровне 1990-х, когда основная часть пузыря на японском рынке уже сдулась.

Тем не менее, надо признать, что я совершил ошибку – нарушил собственные планы по сокращению шорта IWO и выхода в небольшой чистый лонг. Писал о планах это сделать месяц назад, но затем был сильный рост рынка за один день, я решил поменять их на ходу и подождать коррекции, но как обычно бывает в таких ситуациях, так и не дождался 🙂

В течение мая планирую пересмотреть текущий портфель, а также подумать глобально, долгосрочный потенциал каких сфер улучшится после коронавируса, и желательно, чтобы это еще не было заложено в цену акций, как у Zoom. Либо, как альтернатива – поискать компании, которые пострадают, но с высокой вероятностью переживут кризис, и при этом стоят неприлично дешево, как KLXE. Экономика рано или поздно восстановится и какие-то из таких компаний явно выстрелят, составить диверсифицированный портфель из подобных акций может быть неплохой идеей.

Пока есть гипотеза, что золотодобытчики должны себя в любом случае неплохо чувствовать, так как сложно представить сценарий развития событий, в котором большие монетарные стимулы быстро закончатся – возможно увеличу их долю в портфеле. Если у вас есть идеи, какие сферы сейчас интересно посмотреть – буду рад обсудить.