Анализ ETF на рынок Мексики
Экономика Мексики
Мексика — вторая по размеру страна в Латинской Америке по количеству жителей и размеру экономики после Бразилии, ETF на рынок которой уже рассматривал ранее. Сейчас население Мексики составляет около 128 млн, немногим меньше чем в России. ВВП на душу населения в Мексике также немного ниже, чем в России, но разница небольшая. К тому же экономики двух стран похожи (начиная от влияния нефтяного экспорта и заканчивая высокой коррупцией), более детальный взгляд на историю развития экономики Мексики разберем ниже.
Экономика Мексики была достаточно сильно завязана на добыче нефти, формирование зависимости от которой началось в 1970-х годах. Именно тогда были открыты крупные месторождения в Мексиканском заливе, а в мире произошел первый нефтяной кризис (1973) из-за резкого роста цен на нефть, вызванного нефтяным эмбарго ОПЕК. Ключевым событием стало открытие в 1971 году гигантского месторождения Кантарель, первая нефть с которого была добыта только в июне 1979 года. Экспорт нефти с 1975 по 1981 год вырос в 23 раза, производство увеличилось с 0.7 млн б/д в 1974 до 2.7 млн в 1982.
Однако легкие нефтяные деньги не привели к реальному развитию экономики. В стране все еще оставались нерешенными проблемы – высокий уровень неравенства доходов, слабое развитие промышленности, недостаточные инвестиции в человеческий капитал, которые просто компенсировались более высокими, но неэффективными госрасходами. Ситуация усугубилась тем, что в стране были и до сих пор во многих сферах остаются монополии. Например, почти всю нефтяную деятельность вела гос компания Pemex, которая была замешана в крупных коррупционных схемах, а ее долг вырос в 10 раз за 6 лет до $25 млрд в 1982 году. В том же году цены на нефть упали, мексиканское песо резко обесценилось, а государственный внешний долг стало сложно обслуживать – период 1980-х в Мексике называют “потерянным десятилетием”. Мексика едва не допустила дефолт по своим обязательствам, чего удалось избежать лишь в 1990-х благодаря политике строгой экономии и помощи со стороны международных организаций – МВФ и США.
Для перехода к нулевым следует сделать отступление и рассказать про значимую составляющую экономики и экспорта Мексики – Макиладорас. Почти вся экспортируемая нефть в эпоху нефтяного бума направлялась в США (около 90%), что способствовало укреплению американо-мексиканских отношений, результатом которых стало увеличение “макиладорас” – это предприятия вдоль северной границы Мексики, работающие только на экспорт и принадлежащие иностранным, в основном американским промышленным компаниям, которым разрешено беспошлинно ввозить сырье или детали последующего реэкспорта. Таким образом, благодаря макиладорас Америка получала дешевую рабочую силу, сделав аутсорсинг трудоемких процессов, а Мексика получала рабочие места.
В 1965 году в Мексике было 12 предприятий макиладорас, к 2006 году их было уже 2810. В 1985-м экспортная выручка макиладорас превысит экспортную выручку от нефти, а к концу 20 века индустрия макиладорас обеспечивала 25% ВВП и 17% всей занятости в стране.
При этом начало 2000-х было обусловлено сменой правящей партии, что положительно сказалось на жизни страны, так как предыдущая партия ИРП (Институционально-революционная партия) была де-факто президентской, к тому же крайне коррумпированной – помимо многочисленных взяток, президент назначал своих сторонников на ответственные посты. В то же время нулевых годах начались два негативных тренда для экономики Мексики. Во-первых, США стали переносить часть производств в Китай ввиду более дешевой рабочей силы (в 2004 зарплата Китае была в 4 раза ниже, чем в Мексике – $0.72 против $2.96 в час), что привело к снижению темпов роста экспорта, хотя он в целом продолжил расти. Во-вторых, начала снижаться добыча нефти из-за истощения части старых месторождений, сейчас она вдвое ниже, чем на пике в 2004 году.
Несмотря на это ВВП Мексики продолжал расти достаточно быстрыми темпами до 2014 года, после чего вошел “в боковик” в долларовом выражении из-за значительной девальвации национальной валюты, хотя в песо он по-прежнему показывает положительную динамику и до коронавируса рос на 2-3% в год.
ВВП Мексики
Также стоит отметить, что для развивающейся экономики в Мексике относительно невысокая инфляция (3-5% в год) и безработица (3-4%).
В то же время в последние 10 лет в стране значительно увеличились государственные расходы и в результате выросло отношение гос долга к ВВП с 20% до 45% – это немного по сравнению с развитыми странами, но и стоимость обслуживания долга для Мексики выше, чем для США или европейских стран, которые могут себе позволить обязательства 100%+ от ВВП.
На сегодняшний день экспорт Мексики неплохо диверсифицирован. На нефть приходится всего 11% экспортных доходов, а больше половины продаж зарубеж обеспечивают предприятия, на которых собираются автомобили, потребительская техника и другие товары. Хотя в Мексике немного высокотехнологичного наукоемкого производства, такая структура экспорта обеспечивает более стабильные доходы по сравнению с сырьевыми экономиками, как в России. При этом многие компоненты для сборки в Мексику импортируются, поэтому общий торговый баланс в стране близок к нулю. Основным торговым партнером с точки зрения экспорта и импорта, естественно, являются США.
Влияние коронавируса
Коронавирус оказал ожидаемо негативное влияние на экономику – ВВП в моменте упал на 17% и на 8% в среднем за 2020 год.
При этом процент безработицы оставался достаточно низким – в середине года уровень достигал 5.5% против, например, 15% в США.
В марте 2020 мексиканский песо резко обесценился к доллару на 30%, но затем начал постепенно отыгрывать падение и к лету 2021 почти вернулся на уровни до коронавируса.
Если посмотреть на динамику валютного курса на длинном временно горизонте, то за последние 20 лет было две волны девальвации мексиканского песо – в 2008 году и 2014-2016 годах. С этой точки зрения динамика мексиканской валюты напоминает российский рубль. Если брать за точку отсчета значения перед кризисом 2008 года, то мексиканская валюта обесценилась к доллару чуть меньше, чем вдвое – немного лучше по сравнению с динамикой рубля за тот же период времени.
Инвестиции в Мексику
Мексиканский фондовый рынок
Мексиканский фондовый рынок представлен биржей Bolsa Mexicana de Valores (BMV), которая существует уже более 120 лет. Это вторая биржа в Латинской Америке по размеру после Бразильской. На бирже торгуются около 150 компаний, а капитализация BMV составляет чуть больше $400 млрд – это почти вдвое меньше, чем у российского фондового рынка. По отношению к ВВП капитализация рынка в Мексике (около 33%) также ниже, чем в России (чуть ниже 50%).
Ключевой индекс BMV называется IPC и состоит из 35 акций крупных и ликвидных компаний из всех секторов экономики, эти компании, как правило, являются лидерами в своем сегменте. Этот индекс отражает состояние мексиканского фондового рынка. В местной валюте индекс показывает хорошую доходность – рост на 700%+ с 2003 года, хотя конечно были и просадки: в 2008 из-за глобального кризиса и в 2020 из-за коронавируса. Сейчас индекс близок к историческим максимумам, но в то же время он только недавно вернулся на уровень 2017 года.
При этом в долларах картина далеко не такая радужная – индекс значительно ниже пиков в 2013 году и даже ниже значений перед кризисом 2008 года.
Доступные ETF
Сейчас на рынке торгуется 4 ETF, с помощью которых можно инвестировать в мексиканские компании, из которых наиболее интересным и безопасным является EWW в силу размера активов под управлением – $1.2 млрд. Остальные ETF несут в себе значительные риски – у всех низкое значение AUM, а MEXX с AUM около $25 млн к тому же торгуется с тройным плечом.
Доходность EWW тесно коррелирует с местным индексом, на длинном временном интервале немного проигрывает ему за счет комиссии за управление. EWW платит относительно невысокие дивиденды – около 1.3% годовых.
Обзор ETF EWW и мнение о его инвестиционной привлекательности доступны для подписчиков.
iShares MSCI Mexico ETF (EWW)
iShares MSCI Mexico ETF (EWW) – ETF, торгующийся на рынке с 1996 года. Активы под управлением составляют $1.2 млрд, а комиссия за управление 0.51%.
EWW – это индексный ETF, отслеживающий динамику индекса MSCI Mexico IMI 25/50 Index, который включает в себя 47 различных по капитализации компаний, которые суммарно покрывают 99% акций, находящихся в свободном обращении на мексиканском фондовом рынке. EWW только недавно достиг уровней марта 2020 до начала пандемии, с этой точки зрения он пока значительно уступает динамике американского, а также российского рынка.
C начала 2020 активы чистый приток средств в ETF составил $78 млн, а за 10 лет – всего $144 млн, достаточно немного для единственного крупного ETF на рынок страны.
Состав ETF неплохо диверсифицирован по секторам – 35% приходится на потребительский сектор, 21% на финансовый, 16% на телекоммуникационный, остальное – в основном промышленность и сырьевые компании.
На топ-10 позиций приходится 64% всех активов фонда, из них на топ-4 компании почти 45%. Чтобы понять в первом приближении, насколько может быть интересна покупка ETF, ниже рассмотрим крупнейшие позиции.
América Móvil (15% вес в EWW). Это крупнейший в Латинской Америке примерно с 280 млн абонентов более чем в 20 странах. Компания занимает примерно две трети телеком рынка в Мексике, а также значимую долю в большинстве других стран Центральной и Южной Америки. Основатель компании Карлос Слим является самым богатым человеком в Латинской Америке, а с 2010 по 2013 год занимал первое место в глобальном списке Forbes, опережая Баффета и основателей американских технологических гигантов.
Бизнес компании последние 10 лет рос умеренными темпами в местной валюте примерно до 2018 года, после чего начал стагнировать, а в долларах и вовсе не растет все 10 лет. Прибыль за это время даже снизилась.
У компании умеренная долговая нагрузка в районе 2 Net Debt/EBITDA, что ниже, чем у большинства других крупных телеком компаний.
America Movil торгуется с оценкой около 5 EV/EBITDA, что немного ниже средних исторических значений, примерно на уровне российского МТС и дороже VEON, который в последние годы имеет сильный дисконт ко всему сектору. При этом другой крупный телеком оператор в Латинской Америке Telefonica и американские AT&T и Verizon стоит дороже. В целом оценка America Movil на первый взгляд выглядит вполне разумно.
Wal-Mart de Mexico или Walmex (10% вес в EWW) – дочерняя компания Walmart в Мексике и Центральной Америке. Компания является крупнейшим ритейлером в Мексике с долей рынка около 30% и чуть более 2500 магазинами, основные продажи приносят супермаркеты и гипермаркеты. Бизнес растет умеренными темпами около 10% в год и стабильно прибыльный.
FEMSA (9% вес в EWW) – мексиканский конгломерат, который объединяет крупнейшую в мире франшизу Coca-Cola (производит и продает напитки под брендом компании в Латинской Америке), крупнейшую на американском континенте сеть мини-маркетов Oxxo с 20 тысячами точек и владеет 15% пакетом в пивоваренном гиганте Heineken. В последние годы бизнес FEMSA рос со средними темпами около 10% год в локальной валюте (в долларах медленнее из-за девальвации) и был стабильно прибыльным.
Обе компании стоят достаточно дорого для своих темпов роста, 12-15 EBITDA – это даже больше, чем у американского Walmart (хотя он растет значительно медленнее), а также намного больше, чем у крупнейших российских ритейлеров X5 Group и Магнит. На первый взгляд компании выглядят дороговато. Но FEMSA – достаточно интересный холдинг с несколькими разными бизнесами, чуть позже разберу его подробнее.
Grupo Financiero Banorte (10% вес в EWW). Четвертый по объему активов банк в Мексике. Интересно, что это единственный мексиканский банк в топ-5, большинство крупнейших банков в стране являются дочерними предприятиями крупных западных банков – BBVA, Santander, Citi, HSBC и т.д.
Бизнес банка рос в местной валюте достаточно быстрыми темпами до 2019 года, в последние пару лет показатели немного снизились, причем еще до коронавируса. В долларах показатели также выросли за последние годы, но не так сильно.
Banorte большую часть времени работал с ROE в интервале 12-15% с сейчас отдача на капитал находится в этом диапазоне, что выше, чем у крупных американских банков, но ниже, чем, например, у Сбербанка.
Banorte торгуется немного дешевле американских банков, на уровне крупнейшего бразильского аналога Itaú Unibanco, но почти вдвое дороже Сбербанка. Не погружаясь в бизнес оценка выглядит достаточно высокой.
Cemex (5% активов EWW). Один из крупнейших производителей и поставщиков цемента в мире, который работает более чем в 50 странах. Бизнес стагнирует в долларах последние 10 лет и не всегда прибылен.
К тому же компания имеет большой чистый долг и высокую долговую нагрузку с Net Debt/EBITDA около 4.
При этом наиболее близкие публичные аналоги европейские Holcim и HeidelbergCement стоят даже немного дешевле, чем Cemex.
Итог
Среди ETF на мексиканский рынок можно выделить всего один со значимыми активами – EWW, и на первый взгляд он не выглядит интересной инвестицией – большинство крупных компаний, которые входят в индекс, стоят недешево. Поэтому рассматривать ставку на мексиканский рынок в целом через ETF я бы не стал.
При этом остается еще два варианта получить экспозицию на рынок Мексики. Во-первых, в США торгуются некоторые крупные мексиканские компании, как минимум 13 на основных биржах и еще 18 на OTC, список можно посмотреть тут. В том числе среди них есть достаточно необычные компании, например сразу 3 владельца аэропортов, которые в большинстве стран являются непубличными. Во-вторых, мексиканский фондовый рынок – единственный среди стран в Латинской Америки, на который Interactive Brokers дает прямой доступ. Поэтому при желании можно копнуть местный рынок значительно глубже.
[/wau-close]