Обзор SPAC производителей LIDAR

Что такое LIDAR и как он работает

LIDAR (Light Detection and Ranging) – технология расчета расстояния, в которой датчик испускает лазерные лучи в разных направлениях, а затем ждёт, когда их отражения вернутся. Время в пути туда и обратно с известной скоростью света даёт точную оценку расстояния.

Рынок

Лидары имеют широкое применение помимо автомобильной сферы, в которой они наиболее известны, например, с их помощью получают трёхмерные модели подземных горных пластов, используют в робототехнике, в планировании города, мониторинге климата, а также при составлении топографических карт. В 2019 рынок составил $1.6 млрд, к 2025 прогнозируется рост более чем в 2 раза до $3.8 млрд. Запомните эти цифры – ниже они пригодятся при рассмотрении игроков на этом рынке и их амбиций по росту.

Главными драйверами этого роста будет использование лидар технологии в автомобильной промышленности – в роли ADAS (Усовершенствованная система помощи водителю) и в самоуправляемых авто. При этом использование лидар в таких системах совсем не обязательно, и некоторые крупные производители вовсе отказались от лидар технологий – так, Илон Маск в апреле 2019 не лестно высказался о лидарах и заявил, что Тесла не будет использовать лидары в своих самоуправляемых авто, так как они не нужны и стоят дорого (по крайней мере раньше стоили гораздо дороже чем сейчас – десятки тысяч долларов). Вместо лидаров Маск обошелся несколькими камерами, радаром, УЗ датчиками и продвинутым софтом с компьютерным зрением. Если вдруг у Теслы получится выпустить самоуправляемый автомобиль, то многие компании, у кого главная ставка на применение лидаров как ADAS или self-drive auto, встретятся с серьезными проблемами.

Что касается доли различных игроков на рынке, то из тех, кого мы сегодня рассмотрим, только две компании входят в перечень – пионер индустрии Velodyne Lidar с 6% долей и Ouster с 2% долей, и они далеко не самые большие. Среди лидирующих на рынке компаний многие являются публичными (Trimble, Hexagon AB, Topcon и т.д.), но как правило это промышленные холдинги, для которых производство лидаров – меньшая часть бизнеса, поэтому не будет подробно их разбирать в рамках этого поста.

Обзор игроков

До конца прошлого года на рынке не было ни одной публичной компании, основным бизнесом которой является производство лидаров. Однако на фоне ажиотажа вокруг SPAC за последние месяцы сразу 6 компаний стали публичными или скоро планируют это сделать. Разберемся, насколько они могут быть интересны для инвестиций.

Velodyne Lidar (VLDR)

Velodyne Lidar (VLDR на NASDAQ) – компания является пионером лидар индустрии. Velodyne Lidar являлась частью Velodyne Acoustic, которая была основана в далеком 1983 году Дэвидом Холлом (который и сейчас является CEO компании). Velodyne стала публичной путем SPAC с Graf Industrial Corp, процесс объединения компаний завершился в четвертом квартале 2020.

У компании широкий профиль продуктов, который постоянно изменялся, учитывая то, что компания является пионером в области. Сейчас почти все лидар Velodyne дают обзор в 360 градусов, хотя также есть ряд продуктов, которые позволяют дать более точную картину на меньшем расстоянии и при меньшем угле обзора.

Velodyne уже подписала 26 контрактов по состоянию на февраль 2021, по которым будет производить и продавать лидары. Также есть еще 158 потенциальных контрактов, которые находятся на различных стадиях тестирования.

Контракты Velodyne включают в себя разные сферы применения лидар, что положительно для компании, так как она менее зависима от спроса в конкретном секторе. Компания прогнозирует поставки лидаров в размере 9 млн к 2025, что кажется маловероятным, учитывая, что за весь 2020 год Velodyne поставила 11.7 тысяч лидаров, хотя компания существует уже 13 лет.

Еще три года назад компания была сильно зависима от спроса на лидар в сфере самоуправляемых машин и робототехники. С тех пор рынок сбыта увеличился, что уменьшает возможные риски.

У Velodyne есть собственный завод в Сан Хосе по производству лидаров, а также соглашения с Nikon и fabrinet, которые могут производить продукты Velodyne.

Velodyne активно внедряла новые технологии в датчики, что позволяло уменьшить их стоимость – ASP (Average Selling Price) с $18 тыс в 2017 уменьшилась до $5.6 тыс в 2020, при этом компания прогнозирует и дальнейшее уменьшение стоимости, что увеличит использование технологии лидар в большем количестве продуктов. Ситуация в некотором плане схожа с поставками солнечных панелей, которые количественно растут, а в денежном эквиваленте нет. Такая тенденция не могла не сказаться на выручке, которая с 2017 упала почти в два раза до $96 млн в 2020 (до отчета прогнозировали 101 млн). При такой динамике прогноз в $684 млн к 2024, кажется, недостаточно обоснованным.

Сейчас торгуется по 14.7 доллара за акцию, что соответствует капитализации $2.5 млрд. Причем от недавних пиковых значений акции скорректировались почти вдвое. Оценка в 25 годовых выручек для не самого маржинального hardware бизнеса это очень много (больше, чем у Tesla, например). Конечно, если компании удастся вырасти в 7 раз за 4 года, как она планирует, такая оценка может быть оправдана, но исходя из исторической динамики и огромного количества компаний на рынке, кажется, для этого нет явных предпосылок.

Luminar (LAZR)

Luminar (LAZR на NASDAQ) – американская компания, основанная в 2012 году Остином Расселом, на момент основания ему было 16 лет. Стала публичной путем SPAC c Gores Metropoulos Inc, объединение компаний закончилось в четвертом квартале 2020. Сделка была оценена в $3.4 млрд.

Luminar прежде всего сфокусирована на рынке ADAS (помощи водителям) и самоуправляемых автомобилей, поэтому решила использовать в своих лидарах лазер с большей длиной волны, что позволяет увеличивать дальность считывания объектов при большей мощности.

Luminar имеет 50 коммерческих партнеров, из них 7 входят в топ-10 ведущих производителей комплектующих для легковых автомобилей. К ключевым контрактам относятся сотрудничество с Toyota, Daimler, по которым возможно установление лидаров Luminar в продукцию автопроизводителей. Также с 2022 года лидары компании будут установлены в серию автомобилей Volvo.

Luminar прогнозирует выручку к 2025 в размере $800+ млн – это космическая цифра. Такая сумма означает, что Luminar фактически будет занимать 20% всего рынка лидаров и почти 50% от сегмента лидаров в автомобилях, на которых фокусируется компания. Это говорит о том, что такой прогноз просто не реалистичен. К тому же, если сравнить Luminar с конкурентом в виде Velodyne, которая уже имеет поставки в различные рынки сбыта и ~$100 млн продажи, то намерение Luminar в 2024 иметь выручку в $418 млн (Velodyne – $684 млн) звучит абсурдно.

Сейчас капитализации компании составляет $8.7 млрд (600 годовых выручек!), что безумно дорого для компании, которая почти не имеет доходов и при этом стоит в 3.5 раза дороже, чем Velodyne.

SPAC CLA/Ouster

Colonnade Acquisition Corp (NYSE: CLA) – SPAC на этапе найденной цели c Ouster. Сделку оценивают в $1.6 млрд, а ее завершение ожидается в первом квартале 2021. Ouster была основана в 2015 Ангуом Пакала и Марком Фрихтлом после совместной работы в Quanergy, где они уже вели работы по созданию лидаров.

В отличие от своих конкурентов, использующих аналоговые лидары, Ouster использует цифровые лидары, оптический модуль которого состоит из двух линз и двух микросхем и может быть установлен на любую из двух платформ. Такие модули по заявлениям компании компактнее, а главное дешевле, чем аналоговые.

Выбор использования цифровых технологий при производстве лидаров позволил Ouster упростить общую архитектуру, избавившись от множества ненужных элементов. Также компания может постоянно улучшать используемые технологии полупроводников, увеличивая их плотность.

Цифровые лидары Ouster стоят заметно дешевле своих аналогов.

У компании на сегодняшний день около 450 клиентов из разных сфер – от робототехники до городской инфраструктуры. Такое широкий профиль клиентов дает неплохо диверсифицированную выручку.

За 2020 год, по декабрьским прогнозам, Ouster планировал получить около $19 млн. Менеджмент отдельно подчеркивает, что за счет низкой себестоимости валовая маржа Ouster также положительна. И хотя эта фраза звучит довольно нелепо для большинства индустрий (конечно валовая маржа всегда должна быть положительной, по другому бизнес просто экономически нецелесообразен), среди SPAC компаний в секторе это видимо считается достижением, что многое говорит о текущем рынке 🙂

Интересно, что по заявлениям менеджмента в 2025 году большую часть выручки Ouster будет получать от клиентов в сфере робототехники и инфраструктуры, а не от самоуправляемых автомобилей, как прогнозирует большинство производителей лидаров. Ouster прогнозирует к 2024 году выручку в $818 млн, что почти в 2 раза больше чем у Luminar и на 20% больше, чем у пионера индустрии Velodyne. Несмотря на потенциально интересный продукт, такой исход маловероятен, не говоря уже о запредельных прогнозах на 2025.

При текущей цене 13.52 доллара за акцию Ouster стоит около $2.5 млрд (100+ годовых выручек), что также является запредельно высокой оценкой для бизнеса, хотя и с интересными технологиями.

SPAC CGROW/Innoviz Technologies

Collective Growth Corporation (NASDAQ: CGROW) – SPAC на этапе найденной цели с Innoviz Technologies объявил о сделке 11 декабря, которая оценивается в $1.4 млрд.

Innoviz Technologies – израильская компания по производству лидаров. У компании интересный состав менеджмента – все основатели, а также 25% исследовательского отдела являются выходцами Unit 81 – это секретное технологическое подразделение, входящее в состав управления военной разведки Израиля.

Компания разрабатывает лидары в большей степени для автомобильной индустрии и доставки посредством дронов и роботов. Несмотря на работу в технологическом секретном подразделении, лидары Innoviz не отличаются чем-то особенным от стандартного ряда продуктов конкурентов и стоят $500-1000. С конца 2017 года Innoviz сотрудничает с BMW, которая тестировала их лидар первого поколения InnovizOne, с тех пор прошло 3 года и Innoviz представила новый лидар меньших размеров InnovizTwo, стоимость производства которого на 70% меньше, чем у прошлого поколения. Помимо BMW у компании еще 36 подтвержденных контрактов, а также 25, по которым она ведет переговоры.

По прогнозам компании, выручка к 2025 году составит $540 млн, что также маловероятно, учитывая небольшое количество контрактов и наличие сильной конкуренции на рынке, в котором Innoviz будет сложно занять значимую долю, так как ее лидары не выделяются по характеристикам среди конкурентов.

Сейчас акции CGRO торгуются на уровне 13.45 долларов за акцию, что дает оценку в $1.8 млрд, что немного меньше в абсолютных значениях, чем у конкурентов, но все равно запредельно дорого (360 годовых выручек).

SPAC IPV/AEVA

InterPrivate Acquisition Corp (NYSE: IPV) – SPAC на этапе найденной цели анонсирована 4 ноября о слиянии AEVA, сделка была оценена в $2.1 млрд, объединение компаний ожидается в первом квартале 2021.

Как всегда это бывает у компаний, Aeva заявляет, что ее лидары лучшие на рынке и вообще им нет равных. Хотя значимых различий в технологиях нет.

У Aeva партнерство с VW Group (в которую входят Volkswagen, Audi, Porsche и др.), по которому компании занимаются над новой платформой лидаров, которые будут устанавливаться в автомобили с 2024 года. Всего у Aeva 7 подтвержденных контрактов с партнерами и еще 23 в стадии переговоров.

Основной фокус компании нацелен на автомобильный сегмент (80% продаж в 2025 по прогнозам составит автомобильная индустрия), при этом компания ожидает просто взрывной рост продаж в 2024-2025 годах, в которые будут реализованы 7 главных контрактов, на которые делает ставку Aeva. Звучит это настолько же неправдоподобно, как и прогнозы большинства других производителей лидаров, рассмотренных выше.

При текущих ценах компания будет стоить около $3 млрд – 600 годовых выручек 🙂 И это после коррекции от недавних пиков почти в 2 раза, кажется комментарии излишни.

SPAC CFAC/AEye

CF Finance Acquisition Corp. III (NASDAQ: CFAC) – SPAC на этапе найденной цели недавно анонсировал о слиянии с AEye, производителем лидаров. Сделку оценили в $2 млрд. Aeye была основана в 2013 году Луисом Дуссаном, который прежде работал в Lockheed Martin и Northrop Grumman, где отвечал за разработку критически важных систем по обнаружению угроз для истребителей.

Лидары AEye отличаются прежде всего дальностью действия – 1000 метров, это в 3-4 раза больше чем у аналогов. Для достижения такой дальности Aeye использует мощный лазер с большей длиной волны.

Главным партнером Aeye является немецкий производитель шин и комплектующих Continental, совместно с которым Aeye готовится запустить лидары в массовое производство с 2024 года, имея контракты с 6 ведущими поставщиками комплектующих для автомобильной индустрии.

До начала производства, которое планируется в начале 2024 году, AEye намерена получать выручку от продаж лидаров для применения в индустриальных целях и сфере доставки. После 2024 года рост выручки выглядит крайне оптимистично с учетом того, что у компании мало контрактов. У компании самый скромный прогноз на 2025 год, 300 млн долларов (рост “всего” в 60 раз за 5 лет), зато она пошла дальше конкурентов и добавила в прогноз 2026 год 🙂

Интересно, что перед анонсом о слиянии с Aeye SPAC CFAC торговался по $13.54. После заявления о слиянии, акции упали почти на четверть, сейчас торгуются и вовсе по 10.48 долларов за акцию. При такой цене оценка AEye почти совпадает с заявленными $2 млрд, хотя все равно остается запредельно высокой оценкой для такого бизнеса с почти нулевой выручкой – P/S 500 🙂

Итог

По прогнозам рассмотренных выше компаний, у каждой бизнес будет экспоненциально расти в ближайшие 5 лет и достигнет выручки в сотни миллионов долларов, хотя сейчас доходы почти нулевые.

Но такая ситуация математически невозможна. Если просуммировать прогнозируемую выручку, то получится около $5 млрд. А теперь вспомним цифры из начала обзора – к 2025 прогноз составляет $3.8 млрд, а прирост рынка – всего $2.2 млрд. И из текущих $1.6 млрд 90%+ занимают компании, не перечисленные в обзоре, которые вряд ли собираются уйти из бизнеса и тоже имеют свои планы по развитию. Рынок лидаров – отличный пример, где компании дают нереализуемые прогнозы, которые не имеют ничего общего с реальностью, а многие “инвесторы” наивно верят, потому что сейчас хайп вокруг самоуправляемых автомобилей.

Конечно, возможно прогнозы рынка от независимых агентств окажутся консервативными и на самом деле рынок лидаров вырастет быстрее. Возможно даже 1-2 из перечисленных компаний действительно смогут вырастить бизнес от текущих значений на уровне статистической погрешности до многомиллионных бизнесов. Но проблема в том, что все перечисленные компании уже стоят столько, как будто вероятность достижения планов стремится к 100%, хотя на самом деле она исчезающе мала. И CAGR рынка в 20-30% в год выглядит намного более правдоподобно, чем рост бизнеса в 100 раз на супер конкурентном рынке без явных технологических преимуществ.

В общем, оценки всех производителей лидаров сейчас безумны и на рынке сложно найти более плохую инвестицию с точки зрения соотношения риска и доходности. Разве что производители электромобилей, которые также также массово выходят на рынок через SPAC – недавно их разбирал.

Естественно, на общем хайпе котировки могут запросто вырасти от текущих значений, даже кратно, у таких компаний нет потолка и шортить их не стоит, как и покупать. Но большинство из перечисленных компаний, вероятно, упадет на 90%+, когда ажиотаж вокруг SPAC развеется и их начнут оценивать как нормальные публичные компании по квартальным результатам (мимо которых они будут частенько промахиваться), а не прогнозам из воздуха на 5 лет вперед. Возможно даже в какой-то момент они станут интересны для инвестиций, когда бизнес вырастет, а оценки снизятся. Но точно не сейчас – для этого потребуется значительное время или очень жесткий обвал котировок, который сложно ожидать в текущих реалиях.