IPO Shift4 Payments

Примерное время чтения: 5 мин

Summary

Компания: Shift4 Payments
Тикер: FOUR (NYSE)
Дата размещения: 05.06.2020
Дата окончания приема заявок: 03.06.2020
Диапазон размещения: $19-21
Оценка компании: $1608 млн
Объем размещения: $300 млн
Рейтинг: 2 из 5, не участвую в размещении

Анализ компании

Shift4 Payments (FOUR) – американская платежная платформа, через которую ежегодно проходит 3.5 млрд транзакций на сумму более 200 млрд долларов. Компания была основана в 1994 году и больше 25 лет была частной, прежде чем сейчас выйти на IPO.

IPO Shift4 Payments

Основатель компании Jared Isaacman по-прежнему у руля и контролирует компанию. Другим крупным и единственным акционером является инвестиционный фонд Searchlight Capital.

IPO Shift4 Payments

Несмотря на достаточно долгую историю, бизнес Shift4 Payments по-прежнему достаточно быстро растет, на 28% год к году в 1 квартале 2020 года. Последние пару лет компания работает примерно в ноль на операционном уровне, но также имеет значительные процентные расходы, из-за чего в итоге получается убыток.

IPO Shift4 Payments

При этом FOUR имеет положительный операционный денежный поток – достаточно частая картина для технологических и не только компаний.

IPO Shift4 Payments

Как и любая уважающая себя компания, особенно с крупным акционером в виде инвестиционного фонда, FOUR считает Adjusted EBITDA, которая равна 100 млн долларов в 2019 году и намного больше обычной.

IPO Shift4 Payments

Компания также приводит детализацию выручки – большую часть доходов приносит транзакционный бизнес, есть также подписки и прочие сервисы, но их доля менее 15% в структуре бизнеса.

IPO Shift4 Payments

У FOUR значительный долг, который правда заметно сократится после IPO – компания направит привлеченные средства на погашение части займов. После IPO будет долг 424 млн и кэш на балансе 151 млн, в сумме 273 млн долларов чистый долг. Это все еще довольно много – 5 Net Debt/EBITDA и 2.7 Net Debt/adjusted EBITDA, но значительно лучше, чем сейчас. Интересно, что помимо размещения акций на бирже компания также проведет private placement другого класса акций на 100 млн долларов.

IPO Shift4 Payments

IPO Shift4 Payments

У компании сейчас очень дорогой долг, Second Lien стоит целых 10.5% годовых, First Lien часть поменьше – 6.5% годовых (за 2019 год). Более дорогой долг будет погашен после IPO, а по более дешевому ставка привязана к LIBOR + он может быть потенциально рефинансирован, поэтому есть потенциал для значительного снижения процентных расходов.

IPO Shift4 Payments

Ключевая проблема бизнеса, на мой взгляд – рынок платежных сервисов очень конкурентный и у Shift4 Payments нет каких-то явных преимуществ, которые выделяют компанию на фоне аналогов, инфраструктура для платежей сейчас в значительной степени является commodity продуктом, который могут предложить многие компании. У FOUR солидный список конкурентов, начиная от платежных решений банков (Chase) до финтех компаний (Square).

IPO Shift4 Payments

Важный момент, о котором еще стоит сказать – бизнес FOUR значительно пострадал из-за коронавируса. Объем транзакций через платформу компании в моменте упал на 75% и сейчас все еще вдвое ниже, чем в начале марта. Такой сильный спад обусловлен тем, что большая доля клиентов FOUR – компании из пострадавших секторов, включая кафе, рестораны, отели и т.д.

IPO Shift4 Payments

Так как у FOUR есть достаточно много публичных конкурентов, лучший способ оценить бизнес – сравнить компанию с ними. Аналоги можно разбить на два типа. С одной стороны, есть традиционные платежные провайдеры FIS, GPN и FISV, которые достаточно медленно растут (менее 10% в год) и имеют значимую долговую нагрузку. С другой стороны, есть Square и Adyen, которые растут очень быстро (40%+ до коронавируса) и не имеют долга.

IPO Shift4 Payments

FOUR можно сравнить по EV/EBITDA c первой тройкой компаний или по P/FCF, который релевантен для всех аналогов. У FOUR EBITDA = 60 млн долларов (100 млн скорректированная), EV (после IPO) 1.85 долларов, получим EV/EBITDA = 31 (19 скорректированная). С FCF сложнее, так как он зависит от того, какие статьи вычитать из OCF. Но даже если взять оптимистичную версию (26 млн OCF – 8 млн PPE, итого 18 млн), при капитализации 1.6 млрд долларов получим P/FCF около 90. Если корректно вычесть из OCF все расходы, включая capitalized software и т.д., FCF будет вообще отрицательным. Таким образом, по мультипликаторам FOUR дороже всех аналогов, даже Square и Adyen, которые намного более интересны как бизнесы.

IPO Shift4 Payments
IPO Shift4 Payments

В то же время можно заметить, что FOUR торгуется с дисконтом к аналогам по EV/S. FOUR стоит около 2.5 валовых выручек и 6 чистых выручек, в то время как у конкурентов мультипликаторы находятся на уровне 7.5-13.

IPO Shift4 Payments
IPO Shift4 Payments

Если коротко, идея покупки акций компании может заключаться в том, что она стоит дешевле аналогов по мультипликатору к выручке, в расчете на рост прибыльности компании из-за снижения процентных расходов и ухода разовых расходов на реструктуризацию и другие издержки. В то же время мне не нравится, что у FOUR сейчас по факту отрицательный чистый денежный поток, если учесть инвестиционные расходы, которые по факту имеют прямое отношение к операционному бизнесу (на привлечение клиентов, например), в то время как у аналогов он в хорошем плюсе.

Также стоит учесть, что ближайший квартал у компании будет очень плохой (вероятно снижение выручки на 50%+, большой убыток), и с учетом того, что она работает в основном с пострадавшими от текущего кризиса секторами, восстановление до прежних уровней не будет быстрым. Есть гипотеза, что проведение IPO нужно для того, чтобы не нарушить ковенанты по большому долгу, который сейчас есть у компании. Ну и стоит FOUR объективно не дешево, а если предположить еще рост котировок на 30-40-50%, то будет уже дорого.

Итого

Решил пропустить размещение. Хотя думаю, что есть значимая вероятность роста котировок, риски, на мой взгляд, тоже высокие, а апсайд не очень большой. Как уже писал ранее, в ситуациях, когда я не уверен относительно перспектив IPO, обычно их пропускаю. Даже несмотря на то, что я могу быть достаточно часто не прав (и на самом деле получается рост), это позволяет минимизировать риски неудачных IPO, в которых может быть одновременно большая аллокация и значимый убыток.

В данном случае сомневался, стоит ли отправить небольшую заявку на участие, но в итоге решил не участвовать – еще будет достаточно интересных возможностей. Скоро сделаю крутое исследование на тему IPO – посчитаю доходность от участия за последний год с учетом реальных аллокаций. И заодно проверю, как изменилась бы доходность, если бы участвовал в IPO, по которым есть сомнения, как в данном случае. Возможно, после него буду использовать чуть более агрессивный подход, но пока буду продолжать свою консервативную стратегию.

Просмотр и написание комментариев доступны после бесплатной регистрации на сайте.

Если вы нашли ошибку или опечатку, пожалуйста, выделите фрагмент текста и нажмите Ctrl + Enter, чтобы сообщить о ней.

Представленная информация носит исключительно информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Long Term Investments не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником. Отказ от ответственности.

Авторизация
*
*
Регистрация
*
*
*
Генерация пароля

Сообщить об опечатке

Текст, который будет отправлен нашим редакторам: