Анализ американских региональных банков
Предыстория
Предыстория написана в Идее №73, а более полная версия по ссылке (на английском). Коротко напомню контекст. Летом 2022 года небольшая группа маленьких региональных банков в США получила от государства финансирование на очень выгодных условиях. Банки выпустили в пользу государства префы, по которым начисляются некумулятивные дивиденды от 0 до 2% годовых, и получили огромную относительно размеров бизнеса дополнительную ликвидность для развития бизнеса.
Программа называется ECIP и направленна на то, чтобы банки более активно кредитовали локальный малый и средний бизнес, но при этом накладывает на очень ограничений на то, как на самом деле банки могут распоряжаться этими деньгами. Для многих банков размер полученного финансирования превысил капитал и капитализацию, т.е. при грамотном использовании средств они могут получить отличную отдачу для бизнеса и значительно улучшить свои показатели.
Исходную идею описал в октябре, когда быстро пробежался по отчетам банков и выбрал три банка, которые выглядели наиболее интересными. Результаты по идее пока отличные. С тех пор у банков вышли годовые отчеты, поэтому решил еще раз более внимательно посмотреть на сектор и возможно увеличить или скорректировать существующие позиции или купить акции других банков. К тому же на фоне локального банковского кризиса, который сейчас происходит в США, их котировки немного снизились, что может быть неплохим моментом для входа.
Анализ банков
Для начала сводная таблица с основными метриками. Сразу стоит сказать, что по некоторым банкам данные кривые, включая CZBS, для которого они не обновлялись в Koyfin с 2016 года. Эту таблицу скорее используем как стартовую точку для дальнейшего анализа.
И еще одна таблица, которую уже собрал вручную с учетом данных по всем банкам с расчетным P/E LTM и аннуализированным на базе прибыли в Q4’22.
Далее разберем каждый банк по отдельности, отсечем лишние и посмотрим, что останется из интересного.
PDLB
Сразу можно исключить – в 2022 году очень сильно выросли процентные расходы и резервы, выручка упала, прибыль ушла в большой минус. Конечно может быть это временная ситуация и показатели банка резко исправятся, но думаю такой сценарий маловероятен и не стоит затрат времени на погружение в специфику бизнеса, тем более все остальные банки в выборке стабильно прибыльны. Динамика котировок PDLB тоже весьма показательная.
MNMB
Банк прибыльный, но у него короткая история нормальных отчетов, исходя из которой не просматривается рост бизнеса в прошлом году.
Есть еще другие данные за более долгий период – активы и выручка немного выросли за последние 5 лет, но примерно пропорционально увеличились и расходы, в итоге банк не стал больше зарабатывать.
Динамика акций банка соответствующая – стоят столько же, как и 5 лет назад. Стоит он при этом не особо дешево, около 10 P/E, если аннаулизировать прибыль последних двух кварталов, и дороже, если брать LTM показатели – как увидим ниже, с такими оценками есть банки интереснее. Правда MNMB платит стабильно дивиденды фиксированные дивиденды в сумме $1.45 в год или около 3-4% годовых. Но ради этого держать акции банка явно не стоит. Тоже исключаю из дальнейшего анализа.
HRBK
HRBK – очень маленький банк с капитализацией всего $20 млн. У него нет нормальной квартальной отчетности, но есть регуляторные отчеты, по которым можно восстановить показатели. Активы плавно росли в последние годы, но на выручке это особо не отразилось – она на уровне 2018 года. Прибыль не стабильна, у банка часто случались убыточные кварталы.
При этом банк получил огромный для своего масштаба транш денег, примерно х3 от Common Equity и х4 от текущей капитализации. И в прошлом году еще количество акций увеличилось примерно на 20%.
За последний год акции HRBK выросли в 10 раз, но сейчас банк уже стоит недешево, если брать прибыль за последний год или квартал, или даже рекордный 2021 год. Возможно приток денежных средств поможет банку радикально улучшить свои финансовые показатели, но за прошедшие пол года это пока не произошло.
И еще акции HRBK экстремально неликвидны, в некоторые дни акции вообще не торгуются или оборот составляет символические несколько тысяч долларов. С учетом очень плохой ликвидности и невнятной истории финансовых показателей пока не рассматриваю банк для покупки.
PCB
Следующий банк – один из самых крупных в выборке с активами почти $2.5 млрд. Здесь уже динамика повеселее, активы стабильно растут, у выручки и прибыли тоже растущий тренд не считая локального провала в 2020 году. Правда до 2019 года основной рост похоже был за счет серии M&A судя по размытию акций, но с тех пор количество акций в обращении даже сокращается, а показатели продолжили расти.
PCB получил относительно небольшой транш денег по сравнению с другими рассматриваемыми банками (если считать как % от капитала), поэтому на его показатели в будущем влияние будет значительно меньше. Стоит банк недорого, около 7 P/E LTM и примерно столько же, если аннуализировать данные за Q4. PCB торгуется чуть дешевле капитала без учета префов, исторически банк торговался большую часть времени в диапазоне 1-1.5 P/B.
PCB платит дивиденды и постепенно их увеличивает, текущая доходность около 3% годовых. Но акции банка не растут вместе с масштабом бизнеса и торгуются на уровне 2018-2019 года.
В целом можно было бы детальнее погрузиться в специфику банка и разобрать его подробнее, но с учетом относительно маленького размера ECIP (около 20% от капитала) не вижу в этом большого смысла. Если в бизнесе есть апсайд, то в основном за счет обычного операционного бизнеса, что уже выходит за рамки идеи и делает покупку акций более рискованной по сравнению с аналогами, особенно на фоне текущей неопределенности в банковском секторе в США.
BYFC
Следующий банк в списке тоже не выглядит интересно – до 2021 года финансовые показатели почти не росли, затем была большая сделка, в ходе которой банк вырос в размере более чем вдвое, но и размытие акционеров было пропорциональным. При этом даже выросший в размере банк в последние кварталы зарабатывает примерно столько же, как и 7-8 лет назад, когда активов было почти втрое меньше. А в какие-то кварталы ранее банк и вовсе был убыточным или работал на грани рентабельности.
Капитал банка вырос ступенькой после сделки в 2021 году, а в 2022 году банк получил большой транш средств от правительства. Койфин почему-то некорректно учитывает префы в Common Equity в Q4.
P/B посчитан в Койфине некорректно, реальный где-то около 0.7. По P/E LTM банк стоит недешево – около 15.
Итого BYFC стоит недешево, если смотреть на прибыль, у банка нет нормальной истории роста бизнеса и нестабильные финансовые показатели – не интересно, пропускаем.
SFDL
У SFDL в целом относительно неплохая история финансовых показателей – активы растут, пусть и не очень быстро, выручка и прибыль в тоже постепенно увеличиваются.
Банк получил приток денег примерно равный Common Equity и текущей капитализации. В Койфин капитал опять криво отображается, падения в 4 квартале по факту не было.
SFDL платит дивиденды, размер которых очень медленно растет, расчетная дивдоходность чуть меньше 2% (LTM больше из-за разовой выплаты в прошлом году).
Банк стоит в целом относительно недорого, около 9 P/E и 1.2 P/B, а если брать данные за Q4, то P/E около 7. Акции выросли в несколько раз с 2012 по 2019 год, но с тех пор даже снизились.
В целом SFDL выглядит неплохо и стоит недорого, основной минус относительно банков в портфеле – хуже структура пассивов, из-за чего процентные расходы в последние кварталы значимо выросли.
MFBP
У банка нет нормальной квартальной отчетности, поэтому беру регуляторную. До 2020 года активы особо не росли и прибыль была нестабильно, но за последние 2-3 года динамика стала значительно лучше.
У MFBP уже были префы до 2022 года, а приток средств от государства еще кратно увеличил их объем. Теперь в сумме привилегированные акции почти х2 от текущей капитализации банка.
Банк платит небольшие дивиденды (начал в 2021 году), но расчетная доходность очень низкая, около 0.5%.
Акции банка кратно выросли с июня 2022 года, когда он получил государственные деньги, а до этого много лет болтались в широком боковике кратно ниже текущих цен.
MFBP показывает хорошую динамику в последние кварталы и получил большой транш денег относительно своего масштаба, но после кратного роста котировок стоит уже недешево, около 17 P/E. Пока не планирую покупать, но если котировки банка снизятся или он еще вырастет в размере и мультипликаторы опустятся до уровня аналогов, то можно рассмотреть для покупки.
CBOBA
У банка отличная динамика показателей – активы, выручка и прибыль кратно выросли за последние годы. Основной рост начался примерно с 2018 года, а сейчас каждый квартал обновляются максимумы. Правда значительная часть роста была за счет M&A – количество акций с 2017 года примерно удвоилось, но финансовые показатели выросли сильнее. Еще стоит отметить рост процентных расходов в последние пару кварталов – у банков в портфеле фондирование более дешевое.
В расчете капитала в Койфин ошибка, Common Equity не должен расти в Q3. Банк в 2022 году получил большое финансирование от государства – примерно в 1.5 раза больше текущей рыночной стоимости банка и почти х2 к Common Equity. Рост капитала до 2022 года в основном был за счет выпуска новых акций, но в 2022 году банк наоборот начал байбек и количество акций в обращении начало снижаться.
CBOBA начал платить квартальные дивиденды в 2021 году и увеличил их в 2022 году, текущая доходность около 2% годовых.
Сейчас банк стоит около 10 P/E и чуть дороже капитала, но если аннуализировать показатели за Q4, то будет уже около 8 P/E. Акции CBOBA выросли примерно в 1.5 раза с момента получения финансирования летом 2022 года.
В целом CBOBA выглядит весьма неплохо и стоит недорого, основной минус – сильный рост процентных расходов, у банков в портфеле структура пассивов выглядит лучше.
BFCC
У BFCC нормальная история показателей с 2019 года – активы, выручка и прибыль банка уверенно растут. Судя по росту количества акций в обращении в 2020 году была относительно крупная сделка, с тех пор у банка были еще M&A, но уже незначительные.
BFCC получил финансирование в рамках ECIP чуть больше чем Common Equity, на $175 млн.
Банк платит дивиденды раз в год, их сумма заметно выросла за последние два года, но доходность небольшая – около 2% годовых.
BFCC стоит около 1.3 капитала (без префов) и 10 P/E, если брать прибыль за последний квартал, то получится уже около 8 P/E. Акции BFCC начали торговаться в 2019 году, упали в ковид, но с тех пор плавно растут.
В BFCC мне нравится в первую очередь, что у банка есть понятная стратегия монетизации средств полученных в рамках ECIP за счет M&A. За последний год BFCC купил два банка, потратив на сделки $40 и $55 млн, причем во второй у банка тоже были ECIP средства на $43 млн, которые в ходе сделки оценили в $9 млн. В результате сделок активы BFCC увеличились примерно на $600 млн (почти +30%), и банк потратил только половину полученных ECIP средств, не размывая акционеров.
Кроме того, у BFCC отличная структура пассивов (процентные расходы за последние 2-3 года даже снизились, хотя банк вырос в размере), что дает хороший потенциал для будущего роста доходов. Планирую и дальше держать акции банка, хотя они не сильно выросли с момента покупки в отличие от UBAB и CZBS (хотя 10% менее чем за пол года – тоже не самый плохой результат).
UBAB
У UBAB отличная история показателей – активы, выручка и прибыль стабильно растут достаточно быстрыми темпами.
В 2019 году была одна крупная сделка, увеличившая капитал и количество акций примерно на 40%, с тех пор количество акций наоборот сократилось в результате байбека. Летом UBAB получил ECIP финансирование на $123 млн – почти х1.5 к его Common Equity. Койфин почему то записал в Q3 эти средства в основной капитал, что искажает график.
UBAB платит дивиденды раз в пол года, которые достаточно стабильно растут, но дивдоходность низкая, около 1% годовых.
UBAB стоит значительно дороже капитала (P/B ~1.7), но при этом всего 8 P/E (и ~7 P/E, если брать данные за Q4). Это говорит о том, что отдача на капитал у UBAB выше, чем у аналогов. Кроме того, акции UBAB выросли примерно в 5 раз с 2016 года, при этом P/E был стабилен все это время, т.е. весь рост стоимости бизнеса происходит в результате его фундаментальных показателей.
Итого UBAB растет, дешево стоит и в дополнение к небольшим растущим дивидендам в прошлом году выкупил 5% своих акций, и возможно продолжит это делать в будущем (хотя пока дополнительных байбеков не объявляли). Также у UBAB хорошая структура пассивов – процентные расходы пока фактически не растут, несмотря на рост масштабов бизнеса и процентных ставок. Думаю это отличный банк, который можно держать и далее.
CZBS
Наконец, последний банк в списке и в портфеле – CZBS. У него нет нормальной отчетности, можно ориентироваться только на регуляторные отчеты. До 2022 года в банке не было ничего примечательного, его показатели стагнировали, но в последние кварталы выручка резко пошла вверх, при этом расходы почти не выросли, что привело к кратному росту прибыли.
CZBS получил ECIP финансирования на примерно вдвое больше Common Equity, что дало большой толчок для улучшения финансовых показателей. Плюс рост ставок, естественно, помог, как и всем банкам.
CZBS платит небольшие дивиденды раз в год, последний дает доходность чуть больше 1.5% к текущей цене акций. Кроме того, количество акций в обращении CZBS немного снизилось за последние несколько лет, видимо были какие-то байбеки, хотя новостей про них не нашел.
Акции CZBS следуют за финансовыми показателями банка – до лета 2022 года они долгое время стагнировали, а затем выросли в 4 раза к текущему моменту. Но самое интересное, что несмотря на безумный рост CZBS все еще стоит менее 10 P/E LTM, а если экстраполировать прибыль за Q4, то и вовсе P/E ~6, т.е. дешевле всех банков в выборке и просто дешево в абсолютном выражении.
Итого CZBS стоит весьма дешево, если брать показатели за последние кварталы, и по аналогии с BFCC и UBAB у банка отличная структура пассивов – процентные расходы не растут на фоне роста ставок и активов банка. С момента покупки акции банка фактически удвоились, а за год выросли в 4 раза, но он все еще самый дешевый среди всех банков в выборке.
Выводы
По результатам рассмотрения всех банков остался при том же мнении, что текущие банки в портфеле сейчас выглядят наиболее интересно. Основные выводы:
- CZBS стоит дешевле всех банков в выборке (P/E ~6) даже после того, как акции выросли в 4 раза за год, и его показатели бурно растут.
- UBAB отлично растет, дешево стоит и еще байбек делал в прошлом году в дополнение к дивидендам, что говорит о мотивации менеджмента возвращаться средства акционерам
- BFCC стоит чуть дороже, но у него есть понятная стратегия монетизации ECIP финансирования через M&A, которые уже позволили значительно увеличить масштаб бизнеса банка и должны привести к росту показателей в будущем
- Еще буду держать на радаре CBOBA и SFDL, которые тоже выглядят неплохо, но у них похуже структура пассивов, чем у банков в портфеле, из-за чего значительно растут процентные расходы.
- MFBP показывает хорошую динамику, но стоит дорого, возможно станет интересным, если оценка опустится до уровня аналогов
- PCB стоит довольно дешево (на уровне компаний в портфеле), но у него сумма ECIP финансирования всего 20% от капитала, не даст большого эффекта для бизнеса
- Остальные банки на мой взгляд сейчас не интересны
После анализа решил докупить акции BFCC, UBAB и CZBS, сделал апдейт Идеи №73. Там же написал коротко мнение о возможном влиянии текущей ситуации в банковском секторе в США на их бизнес.