Обзор Pinterest – ноябрь 2021 + январь 2022
Предыстория
Pinterest был одной из самых успешных идей в прошлом году – покупал акции в мае 2020 по $18.6, продал в феврале по $82, в результате получилась огромная доходность в 341%. Обзор компании и всю историю апдейтов до февраля можно посмотреть в посте с идеей с открытым доступом. Если совсем коротко описать суть, идея заключалась в том, что у Pinterest быстро рос бизнес, как за счет увеличения аудитории, так и развития монетизации – компания находилась на достаточно ранней стадии раскатки решений для рекламодателей. И при этом компания стоила достаточно дешево, в моменте даже дешевле Facebook и Twitter, несмотря на более высокие темпы роста.
В феврале 2021 решил продать акции, так как оценка компании была уже очень высокой (EV/S LTM около 30 и NTM около 20) и с трудом оправдывала темпы роста бизнеса, несмотря на то, что они оставались достаточно высокими, а сам бизнес мне по-прежнему нравился. Это оказалось очень разумным решением, так как вскоре после этого акции начали корректироваться и к текущему моменту упали вдвое от цены закрытия позиции. В связи с этим решил заново посмотреть на компанию – возможно ее акции снова стали интересны для покупки.
Финансовые показатели
За прошедшее время бизнес Pinterest стал стабильно прибыльным – если ранее он выходил в положительную зону только в сезонно сильном четвертом квартале, то в 2021 году Q2 и Q3 также были прибыльными.
Темпы роста выручки значимо снизились в Q3’21, но все еще оставались достаточно высокими, 43% YoY. Однако история не так интересно, как прогноз на будущее, так как все конкуренты Pinterest дали прогноз с сильным замедлением темпов роста в Q4 из-за политики Apple, о которой писал здесь.
Если посмотреть на результаты третьего квартала, то они были неплохими – лучше ожиданий рынка по выручке и прибыли.
Однако в последнем отчете было два не очень позитивных момента, которые разберем ниже – снижение активных пользователей в США и прогнозируемое замедление роста в Q4.
Проблемы с динамикой активных пользователей (MAU), на самом деле, начались немного раньше, во втором квартале. Тогда их количество впервые как минимум за последнее время сократилось, причем и в США, и на зарубежных рынках. В Q3 этот тренд продолжился, и хотя формально год к году пока остался символический рост, относительно Q1’21 MAU значимо снизился, что является тревожным сигналом для любой социальной сети. Для сравнения, MAU/DAU других американских социальных сетей продолжает расти или как минимум оставаться стабильным. Такая динамика количества пользователей во многом стала причиной снижения котировок. Компания списывает такую динамику на окончание ковидных ограничений и начало очной учебы школьников и студентов, но на фоне динамики конкурентов объяснение не выглядит очень убедительным.
Интересно, что в отличие от других социальных сетей, для которых основной проблемой является новая политика Apple, Pinterest на звонке с инвесторами говорит в основном об изменениях в SEO, которые влияют на поисковой траффик. Так как на всех рынках, где работает компания, доминирует поиск Google, ситуация выглядит так, что Pinterest начал получать меньше органического трафика из его поиска. В результате количество активных пользователей, которые заходят в Pinterest через браузер, снизилось, при этом пользователей мобильного приложения стало больше.
При этом выручка в расчете на 1 пользователя продолжила расти за счет того, что Pinterest начал более активно развивать функционал для рекламодателей, особенно за пределами США (во многих странах рекламы ранее вообще не было или они была в зачаточном состоянии). Эта часть исходного тезиса, который был при покупке акций, пока остается в силе. Правда и здесь темпы роста значительно замедлятся в Q4 до 15-20% YoY судя по прогнозу Pinterest на Q4. Отчасти компания объясняет это тем, что ее основные рекламодатели – производители потребительских товаров (CPG), которые сейчас находятся под давлением из-за проблем с логистикой.
Оценка бизнеса
Далее посмотрим на оценку бизнеса. Она очень сильно снизилась относительно максимумов в начале года – сейчас Pinterest стоит чуть дороже 10 LTM выручек, хотя ранее оценка достигала EV/S LTM = 30. Pinterest все еще стоит дороже Facebook (Meta) и Twitter, но разница уже не настолько большая, как ранее.
Продолжение анализа и мнение о компании доступны для подписчиков
Прогнозные темпы роста Pinterest в следующем году сопоставимы с Meta и Twitter, поэтому оценка с точки зрения NTM показателей не сильно меняется.
Кроме того, так как Pinterest стал прибыльным, его теперь можно сравнивать с аналогами и по нормальным мультипликаторам вроде EV/EBITDA. LTM мультипликатор все еще достаточно высокий (около 58), но если взять EV/EBITDA NTM = 28, то оценка уже не выглядит заоблачной. Правда FB/Meta и Twitter все еще дешевле.
Если верить прогнозам аналитиков, через 2 года Pinterest может зарабатывать немного более $4.3 млрд выручки, $1.5 млрд EBITDA и $1 млрд прибыли, при этом бизнес будет продолжать расти на 20-30% в год. При капитализации в $27 млрд (EV около $25 млрд) это не выглядит дорого, примерно на уровне текущих мультипликаторов FB/Meta. В условиях нулевых ставок это было бы вполне неплохой оценкой, но пока непонятно, каким будет рынок через два года и будет ли оценка в 20-25 P/E выглядеть интересно. Кроме того, такие перспективы роста, вероятно, закладывают увеличение аудитории, но пока тренд на снижение/стагнацию MAU не развернется, показатели и акции будут находиться под давлением.
Наконец, еще пара моментов, о которых стоит сказать. Во-первых, один из основателей Pinterest Evan Sharp недавно покинул компанию и присоединился к Джони Айву в LoveFrom (известному дизайнеру, который разработал iPhone и другие продукты Apple). Evan Sharp – не “главный” фаундер, CEO Ben Silbermann пока вроде никуда не собирается, и вполне возможно, что он просто устал за 11 лет в компании и решил что-то поменять, но уход одного и основателей из вроде как успешного и растущего бизнеса обычно воспринимается негативно и вызывает вопросы, все ли хорошо в компании. Эта новость также может давить на котировки в ближайшее время.
Во-вторых, в октябре прошел слух, что PayPal ведет переговоры о покупке Pinterest. Акции подскочили на этой новости, но затем компании ее опровергли и котировки вернулись обратно. В целом одним из аргументов в пользу Pinterest может быть то, что с текущей оценкой компания уже может стать интересной для поглощения каким-нибудь крупным игроком. Pinterest сейчас стоит примерно столько же, сколько LinkedIn в 2016 году, когда его купил Microsoft за $26 млрд.
Правда компаний, которые потенциально могут купить Pinterest, не так много. Facebook и Google это точно не позволят сделать регуляторы, из бигтехов в теории может купить только Microsoft, но основной бизнес компании это Enterprise, куда хорошо вписывается LinkedIn, но не очень понятно, зачем нужен Pinterest. Наверное самым подходящим активом Pinterest был бы для Shopify, который с текущей огромной оценкой вполне мог бы легко купить компанию с неплохой премией путем обмена акциями, и в их бизнесе есть значимая синергия, включая уже имеющуюся интеграцию. Наверное можно еще придумать синергию с eBay, Square или Adobe, другие кандидаты мне в голову пока не приходят. Но пока каких-либо намеков на возможную продажу Pinterest я не видел, поэтому эти размышления пока только гипотетические
Выводы
Мне в целом по-прежнему нравится бизнес Pinterest и его оценка после коррекции на 50% стала значительно более разумной. Но снижение количества активных пользователей, уход одного из фаундеров, значимое замедление бизнеса и общая динамика рынка могут давить на котировки, и даже после того, как акции стали стоить вдвое дешевле, нельзя сказать, что они стали дешевы. Буду наблюдать за компанией, но пока не покупаю акции. Среди социальных сетей Twitter мне пока нравится больше, хотя его динамика (не только акций, но и продуктовых улучшений) тоже немного расстраивает в последнее время.
Update 11.01.2021
Недавно увидел в Твиттере пару детальных тредов про Pinterest, если интересна компания, рекомендую прочитать (английский): 1, 2. Автор достаточно bullish по поводу компании. Акции при этом пока продолжают падать. С начала 2020 года они все еще показывают хорошую доходность, но от пика котировки упали уже на 60% – сильнее, чем у других социальных сетей.
Оценка Pinterest также быстро снижается и уже приближается к значениям, где компанию можно будет считать не дорогой даже по стандартным мультипликаторам вроде EV/EBITDA и P/E, даже без учета потенциала роста. Pinterest уже сравнялся по EV/S NTM с Facebook, что ранее было только в течение короткого периода в конце 2019-начале 2020 года. И даже по P/E NTM оценки компаний уже близки, чего ранее никогда не было.
Я пока не покупаю акции Pinterest – для начала хочу дождаться разворота в операционных показателях (активная аудитория), иначе котировки продолжат быть под давлением. Как раз в треде выше был расчет, что если убрать неорганический всплеск аудитории из-за коронавируса, то текущий MAU находится как раз на линии долгосрочного тренда – будет интересно проверить эту логику на ближайшем отчете. Плюс общая динамика на рынках сейчас не очень располагает к покупке компаний роста, но оценка, по которой может быть комфортно снова купить акции уже, вероятно, не так далеко, особенно если рост бизнеса не будет замедляться.
В общем, Pinterest – одна из компаний в шорт листе на покупку, за которой наблюдаю. Есть также вариант заменить Twitter обратно на Pinterest – я скорее всего дождусь годового отчета, который должен быть в начале февраля, чтобы послушать, что скажет новый менеджмент о стратегии компании, но если там не будет каких-то значимых позитивных новостей, с высокой вероятностью закрою позицию.
[/wau-close]