Илья Воробьев15 апреля 2022 г. в 03:56Обновлено: 5 мая 2025 г. в 21:09Примерное время чтения: 32 мин
Summary
Дата: 15.04.22 Компания 1: Alphamin Resources Тикер: AFM (TSXV) Цена: 1.15 CAD Тип идеи: среднесрочная идея Позиция: ~2% портфеля Комментарий: акции доступны через Interactive Brokers
Компания 2: Metal X Тикер: MLX (ASX) Цена: 0.68 AUD Тип идеи: среднесрочная идея Позиция: ~1% портфеля Комментарий: акции доступны через Interactive Brokers
Ставка на рынок олова – стратегически важный дефицитный нишевый металл.
Макро тезис на рынке олова
Про рынок олова делал обзор осенью. Коротко повторю основные тезисы.
Олово – стратегически важный металл, который используется в большом количестве отраслей промышленности. Например, олово необходимо для практически всей современной электроники, а также электромобилей, и других растущих отраслей (используется в процессе пайки). Оно также имеет некоторые “старые” применения, например, в консервных банках для продуктов питания. Но актуально, конечно, в первую очередь применение в высокотехнологической продукции, так как этот рынок быстро растет и спрос на олово очень не эластичен по цене – его используется очень мало, поэтому даже если цена кратно вырастет, олово все равно продолжат использовать.
При этом на рынке олово прогнозируется дефицит, так как потенциальных месторождений мало, а спрос будет расти.
Большая часть добычи олова сосредоточена в Азии – Китае, Индонезии и Мьянме. Остальное – в Южной Америке, Африке (Конго), Австралии и понемногу в других странах, включая Россию (Русолово, принадлежит Селигдару).
Причем в Мьянме, судя по всему, есть риск резкого снижения добычи, так как разведанных запасов осталось примерно на два года, а новых пока нет. И в целом военная хунта в Мьянме – не самый стабильный режим и в любом случае есть значительные риски для поставок около 15% текущего предложения. Крупнейший производитель олова в мире из Индонезии PT Timah в прошлом году сократил объем добычи олова вдвое, судя по всему закрыл шахты с высокой себестоимостью. В общем, спрос по прогнозам будет расти, а добыча скорее снижаться, что создает потенциальный дефицит.
Цена олова резко выросла за последние два года и находится вблизи исторических максимумов. Но как говорил выше, значительная часть спроса на олово неэластична по цене, в отличие от большинства других металлов, где при подобном росте может происходить разрушение спроса.
При этом весь глобальный рынок олова – это всего около $12 млрд при текущей уже выросшей цене на металл. Иными словами, это нишевый, но стратегически важный элемент. Как писал в последнем апдейте по портфелю, я ожидаю, что в мире будет расти геополитическая напряженность и один из ее элементов – стремление контролировать стратегически важные сырьевые активы. Те же китайские компании уже не первый год скупают различные месторождения дефицитных металлов. Олово – один из таких активов, при этом немногочисленные публичные компании, которые его добывают, стоят кратно дешевле, чем производители лития или других “металлов будущего”, поэтому потенциально могут являться целями для покупки с большой премией к рынку или просто могут переоцениться.
Alpfamin Resources (AFM)
Канадская компания (торгуется тоже в Канаде), но производство находится в Конго (84% в одном из крупнейших в мире месторождений Bisie). Делал обзор бизнеса здесь. Если коротко – значимые геополитические риски из-за страны, но в остальном один из лучших в мире активов с точки зрения запасов, себестоимость и т.д.
В прошлый раз сделал простую модель, но кажется она была слишком консервативной, из-за чего не купил акции. По факту математика выглядит следующим образом. У компании EV миллиард долларов (здесь и далее USD), нет долга, $129 млн кэша на балансе. Предварительная EBITDA за Q1’21, т.е. при текущих ценах на олово, $98 млн в квартал (из которых на долю AFM приходится 84%), т.е. EV/EBITDA около 3. Минимальный капекс, т.е. почти все за вычетом налогов идет в FCF. Компания уже платит неплохие дивиденды и вероятно будет их увеличивать, имея FCF yield около 25%.
Выглядит весьма дешево для потенциально стратегического актива, который может стать целью для покупки китайскими компаниями или западными горнорудными гигантами, а в процессе генерирует кучу кэша и возвращает его акционерам. Кроме того, компания проводит геологоразведочные работы для расширения месторождения, потенциально добыча может удвоиться на горизонте нескольких лет. В Твиттере пишут, что результаты геологоразведки очень позитивные, я пока подробно в них не погружался.
Metal X (MLX)
Австралийская компания, торгуется в Австралии, владеет 50% в месторождении Renison тоже в Австралии (другие 50% у китайской Yunnan Tin Group). Здесь тоже простой расчет – если экстраполировать Q4’21, до на долю MLX приходится 150 млн AUD EBITDA и 120 млн AUD FCF. У компании нет долга, 45 млн AUD кэша на балансе, EV 590 млн AUD. Получается EV/EBITDA около 4, EV/FCF около 5. В Q1’22 и при текущих ценах результаты должны быть еще лучше (средняя цена в Q4’21 – $36 тысяч/тонна против текущей $40+ тысяч). Начали платить небольшие дивиденды в начале 2022 года, вероятно они будут увеличиваться.
Итого
Как и алмазы, олово выглядит интересной нишевой ставкой. Две перечисленные компании являются единственные публичными игроками с действующей добычей, есть еще один-два десятка джуниоров, но в них пока не было времени разбираться. Если тоже следите за сектором и есть на примете интересные компании, которые уже изучили – буду рад посмотреть и обсудить.
В текущих реалиях я допускаю любые сценарии, включая, например, голодные бунты в Конго или военный переворот в стране и национализацию бизнеса AFM, поэтому вкладывать большую долю портфеля в такие компании кажется рискованным.
Update 07.05.2022
Короткий апдейт по идее. Цены на олово скорректировались от мартовских пиков, но все еще выше, чем в любом момент времени в прошлом году.
Metal X (MLX)
MLX опубликовал промежуточный отчет за календарный первый квартал. Цены ожидаемо выросли, объем продаж тоже подрос, хотя производство в целом стабильно. Себестоимость также подросла, но рост цен на олово ее с запасом перекрывает. MLX владеет 50% в месторождении Renison.
Сейчас у MLX капитализация 590 млн AUD и EV ~500 млн AUD (470 млн, если учесть конвертируемые облигации другой компании на балансе). Если экстраполировать показатели календарного Q1’22, то получается EV/EBITDA ~2.5 и FCF yield ~25%. Если взять более консервативно LTM показатели, то получится EV/EBITDA ~4 и FCF yield ~18%. В целом, весьма неплохо.
Alphamin (AFM)
В апреле было сообщение, что AFM рассматривает продажу актива и ожидает первоначальные предложения от потенциальных покупателей до конца апреля. С тех пор никаких новостей не было, пока непонятно, ведутся ли какие-то переговоры или полученные предложения не устроили менеджмент и продажа компании больше не на повестке.
После резкого роста на новости котировки немного скорректировались, но даже если сделка развалится и они на какое-то время вернутся к прежним уровням, меня вполне устроит такой расклад. Финансовый отчет за первый квартал пока не вышел, но компания ранее уже публиковала гайденс, в котором ожидает рекордные $98 млн EBITDA.
Также AFM периодически публикует результаты геологоразведки, в которых, судя по всему, очень высокая концентрация олова и у компании есть хороший потенциал для расширения текущего месторождения. Вот для сравнения Grade по месторождениям олова.
А это результаты последних проб – выглядит перспективно, хотя мне сложно сказать, насколько такие результаты геологоразведки можно экстраполировать на будущее производство. Расширение месторождения может увеличить годовую добычу с 12 до 20 тысяч тон уже с 2024 года, что при текущих ценах на олово сделает компанию экстремально дешевой.
Update 17.05.2022
Alphamin вчера выпустил полный отчет за первый квартал. Как и объявляли ранее, EBITDA составила $98 млн, FCF около $92 млн.
Из интересного – добычу на Mpama South (расширение текущего месторождения) планирую начать уже в декабре 2023 года, оно позволит увеличить объем добычи с 12 до 20 тысяч тонн в год.
Акции AFM и MLX значительно снизились за последнее время, это вызвано падением цен на олово. При цене $33 тысячи за тонну компании все еще неплохо зарабатывают, но уже значительно меньше, чем при $40+ тысяч, как было в Q1. Не видел каких-то специфических новостей про олово, возможно повлияли локдауны в Китае, как и на другие металлы. Как обычно предсказывать цены сложно, но в олове кажется хороший фундаментальный кейс и снижение цен обратно ближе к $20 кажется маловероятно, если не будет серьезного кризиса.
Сделал простую считалку по обеим компаниям по аналогии с угольщиками (сразу учитываю доли компаний в месторождения и их финансовых результатах – 84% для AFM и 50% для MLX). По ходу нашел ошибку в своей предыдущей логике – FCF AFM за 2021 год и Q1 не учитывает налог на прибыль, который при высоких ценах на олово составляют 30-50%, так как его выплата была отложенной. Это заметно ухудшает мультипликаторы и доходность AFM. У MLX наоборот налога на прибыль не будет в ближайшее время, так как есть большие накопленные убытки.
Правда у AFM ожидается значительный рост объема добычи, через пару лет ситуация уже может выглядеть так. Для расчетов беру текущую спотовую цену олова после коррекции.
Нужно сделать дисклеймер, что в отличие от угольщиков, AFM и MLX не дают нормальный гайденс, поэтому издержки экстраполирую из истории, а объем добычи беру средний за год. По факту ситуация может отличаться в обе стороны. Тем не менее в текущей ситуации MLX уже выглядит интереснее и акции упали сильнее с момента открытия идеи.
Update 13.07.2022
AFM недавно опубликовал пресс-релиз с предварительными результатами за второй квартал. Ожидаемое снижение показателей vs Q1 на фоне снижения цен на олово, но все еще отличные результаты.
Еще из новостей – компания объявила квартальный дивиденд 0.03 CAD на акцию, отсечка 22 июля (это между прочим 17% годовых при текущих котировках). Кроме того, менеджмент говорит, что уже не рассматривают продажу компании и хотят сфокусироваться на росте добычи. Подтверждают план роста производства до 20 млн тонн в 2024 году.
Проблема в том, что цены на олово продолжили падать и сейчас металл стоит уже $26 тысяч за тонну – почти вдвое меньше, чем на пике в начале марта. Снижение не уникально для олова и происходит фактически по всем металлам (например, медь упала на треть), но от этого снижение котировок конечно не становится менее болезненным.
При текущих ценах на олово AFM уже не выглядит дешевым и не будет особо много зарабатывать, MLX пока выглядит лучше. Правда есть гипотеза, что косты MLX могут быть немного занижены.
В то же время у AFM есть апсайд за счет роста производства, в этом случае даже при текущих ценах ситуация выглядит относительно неплохо. Но, конечно, с каждой тысячей долларов снижения цен доходы будут заметно снижаться. Около $20 тысяч компании перестанут (или почти перестанут) зарабатывать. После полноценных отчетов за полугодие еще обновлю цифры и посчитаю точнее – издержки могут вырасти на фоне инфляционного давления.
Пока идея складывается конечно неудачно и в очередной раз сработало базовое правило, что сырьевые компании нужно покупать когда цены на сырье низкие и они мало зарабатывают, а не когда уже выросли и мультипликаторы выглядят очень низкими. Пока не планирую закрывать текущие позиции, исходный тезис про отсутствие новых месторождений олова никуда не делся и текущая цена кажется уже где-то возле cost curve (хотя в случае значимой рецессии может уйти и ниже конечно). Но и докупать сейчас не хочется, как минимум подожду полных отчетов, обновлю расчеты и дальше решу.
Update 16.10.2022
Давно не писал про олово, короткий апдейт. Во-первых, цена продолжает снижаться и сейчас олово торгуется примерно по $20 тысяч за тонну, от пика котировки упали более чем вдвое.
Но дальнейшее значимое снижение думаю уже не особо вероятно, если не будет очень жесткой рецессии – текущая цена примерно на среднем уровне за последние 10 лет и ниже издержек многих производителей (данные правда довольно старые, за 2019 год, но скорее всего издержки за это время только выросли из-за инфляции).
Во-вторых, AFM опубликовала предварительные результаты за третий квартал. Производство и продажи стабильны, цена ожидаемо сильно снизилась, но издержки тоже сократились, что позитивно.
Текущая капитализация AFM около $530 млн, у компании $110 млн кэша на балансе, итого EV около $420 млн. Если экстраполировать EBITDA за Q3, получится $120 млн в год (~$100 млн с учетом эффективной доли в месторождении 84%) или EV/EBITDA ~4.2. С учетом того, что это результат уже с низкими ценами, а компания планирует увеличить производство с 12 до 20 тысяч тонн к 2024 году, оценка выглядит вполне разумной.
По MLX квартальные результаты будут позже, но важный момент, который стоит подсветить – AUD сильно девальвировался к USD за последние месяцы, т.е. издержки компании в долларах также должны снизиться.
Еще один интересный момент – добыча олова крупнейшим индонезийским производителем PT Timah сильно снижается, что на более длинном временном горизонте должно поддержать цены на металл. Кстати сам процесс добычи в Индонезии выглядит достаточно жестко, если интересно, можете посмотреть небольшое видео на тему здесь.
Подожду полных отчетов AFM и MLX, чтобы понять их P&L целиком при таких ценах на олово, но в целом долгосрочный тезис по-прежнему кажется интересным. Увеличивать позиции пока не буду, так как в случае достаточно сильной рецессии любые металлы будут под давлением, пока, вероятно, буду держать текущие небольшие позиции.
Update 12.11.2022
Обе компании в идее недавно отчитались – AFM выпустил полный квартальный отчет, а MLX промежуточный отчет за квартал (полные отчеты только по полугодиям в Австралии).
AFM и при сильно упавших ценах на олово показывает в целом неплохую рентабельность – за последний квартал компания заработала около $30 млн EBITDA/OCF и $20 млн чистой прибыли, если не учитывать налоговый возврат. Отчетность в американских долларах, хотя акции торгуются в Канаде. Также на балансе $120 млн кэша. Правда отчетность консолидированная, по факту нужно брать 85% от этих цифр.
Компания перестала платить квартальные дивиденды – теперь будет рассматривать их по полугодиям исходя из FCF. В Q3 вырос капекс, объясняют инвестициями в Mpama South, которые должны увеличить добычу олова с 12 до 20 тысяч тонн в год.
Формально AFM стоит дешево, но LTM показатели завышены из-за высоких цен на олово в конце 2021-начале 2022 года. Если посчитать более честно, сейчас компания стоит около $700 млн (EV около $600 млн), и за последний квартал с более низкими ценами заработала $30 млн EBITDA и $20 млн прибыли (точнее 85% от этих цифр). Это даст мультипликаторы примерно EV/EBITDA = 6 и P/E = 10. С текущими ценами на олово акции компании, конечно, не очень интересны, но текущие цены находятся где-то на уровне себестоимости многих производителей или даже ниже, так что долгосрочно думаю они должны быть выше, а увеличение добычи также поспособствует росту показателей.
У MLX в отчете немного странные цифры – на уровне юнит-экономики компания говорит, что цена реализации выше AISC/AIC, и вдвое выше cash costs. При этом FCF за квартал слегка отрицательный. Возможно в Q3 был капекс выше обычного, но более детальная информация будет только в отчете за полугодие в следующем году. Еще из умеренного негатива – снизился объем добычи, из-за чего выросли издержки. Цифры ниже в AUD и финансовые показатели нужно делить на два, так как у компании только 50% доля в месторождении.
MLX формально стоит совсем дешево по мультипликаторам, но эта картинка совсем нерепрезентативна – здесь консолидированные цифры с высокими историческими показателями. Если посчитать на основе последнего квартала, MLX заработала на свою долю EBITDA ~9 млн AUD, капитализация 263 млн AUD (EV ~147 млн AUD). Это дает мультипликатор EV/EBITDA ~4 – в целом не очень много, если считать, что рынок олова сейчас в нижней фазе цикла. К тому же у MLX тоже есть проект Area 5, который должен немного увеличить добычу до 10 тысяч тонн в год + снизить себестоимость, правда эффект от него будет только через пару лет.
Цены на олово немного отскочили от недавних минимумов, но все еще ниже средних цен в Q3, поэтому отчеты за четвертый квартал у обеих компаний, видимо, будут хуже, чем за третий.
Обе позиции в приличном минусе, особенно MLX – хорошее напоминание, что не нужно покупать сырьевые компании на пике цикла, когда цена сильно оторвалась от себестоимости добычи и исторических значений. В случае с оловом я думаю, что разворот цен будет, так как себестоимость у многих игроков явно выросла за последнее время на фоне глобальной инфляции и при текущих ценах значительная часть производителей работает в минус. К тому же глобальный спрос на олово долгосрочно должен расти. Но как быстро произойдет разворот – непонятно, так что есть риск заморозить деньги в позиции на продолжительный срок. Сейчас обе позиции в сумме занимают около 2% портфеля – увеличивать или уменьшать пока не планирую.
Update 19.03.2023
AFM и MLX недавно опубликовали отчеты за полный 2022 год, хороший момент, чтобы обновить идею и взгляд на компании.
Для начало котировки олова, от которых в первую очередь зависят показатели компаний. Они продолжают быть очень волатильными – после жесткого падения с 47 до 17 тысяч $ за тонну был резкий отскок до 30+ тысяч в начале года, а в последние пару месяцев снова скорректировались до 22 тысяч.
Показатели компаний меняются соответствующим образом, это хорошо видно по динамике показателей AFM. Лучше смотреть на прибыль – FCF немного искажен колебаниями в капексе и изменениях оборотного капитала.
MLX продолжает генерировать положительную EBITDA и прибыль, но денежный поток в последние два квартала ушел в небольшой минус с учетом капекса в увеличение объема добычи. В первой таблице нужно все цифры делить на два (доля MLX в месторождении Renison – 50%), ниже отчетность уже с учетом эффективной доли.
Но исторические показатели не так интересны как потенциальные будущие доходы. Сделал грубый прогноз на 2023 и 2024 год – в этом году оставил объем добычи на том же уровне, а в 2024 он должен вырасти с 12 до 20 млн тонн у AFM (доля компании – 84%) и с ~8.5 до 10 млн тонн у MLX (доля компании – 50%). Также у обеих компаний должен сократиться капекс после окончания инвестиций в расширение месторождений.
Получается на самом деле, что с текущими объемами и ценами обе компании почти ничего не зарабатывают.
При этом в 2024 году при росте объема добычи и снижении капекса даже с текущими достаточно низкими ценами получается FCF yield ~10%, а если цена олова вырастет примерно до $30 тысяч за тонну, то будет уже ~25%.
Если открутить историю идеи, то покупка акций год назад была, конечно, ошибочной. Я брал показатели как оказалось пикового квартала, экстраполировал их и решил купить акции с FCF yield 20-30%. Тогда было не очевидно, что цены резко упадут, но они были сильно выше исторических средних и это была явно недостаточная маржа безопасности. Как показывает практика, сырьевые компании нужно покупать скорее наоборот на дне цикла, когда их котировки и показатели сильно упали, а если уж брать на пике цикла, то с FCF yield условно 100%, чтобы каждый месяц высоких цен приносил огромное количество денег относительно стоимости бизнеса.
Еще часть тезиса, которая пока под вопросом – это баланс спроса и предложения на рынке олова. В 2022 году производство осталось примерно на уровне 2021, и по прогнозам может еще немного вырасти в 2023 году. В таблице ниже объемы компаний, которые производят чистое олово, поэтому тут преобладают китайские компании.
Что будет со спросом в обозримом будущем – тоже сложно сказать. Большая часть спроса на олово так или иначе связана с его использованием в промышленности, открытие экономики Китая по идее должно быть позитивным драйвером, как и для других металлов и сырья в целом. Но в то же время в последнее время рынки начали закладывать значительную вероятность рецессии, если она случится, то спрос может пострадать, цены снова упадут и потенциальный срок реализации идеи может отодвинуться еще сильнее.
AFM за прошедший год заплатила в целом неплохие дивиденды, если считать от текущей цены акций (0.06 CAD на акцию), но с текущими ценами на олово не факт, что компания их не снизит. MLX дивиденды пока не платит и видимо не планирует в ближайшее время, хотя у них пол капитализации лежит на балансе в виде кэша и можно было бы ожидать от менеджмента более активных действий по возврату капитала акционерам.
От текущих сильно скорректировавшихся цен думаю обе компании выглядят интересно, если брать длинный горизонт инвестиций на несколько лет. Но при этом есть значительные риски, что негативный цикл на рынке олова может затянуться, если основные экономики все-таки скатятся в рецессию или просто сильно замедлятся. Я пока ничего не делал с позициями, глобальный тезис в олове по-прежнему выглядит достаточно интересно, но нужно будет подумать, готов ли держать акции с горизонтом условно до 2025 года или дольше, так как только в таком контексте идея сейчас думаю имеет смысл.
Update 12.06.2023
Вспомнил что не сделал апдейт по олову после отчетов за первый квартал – сделаю сейчас.
Для начала динамика цен на олово – сейчас оно стоит около $26к за тонну. Это немного и не даст компаниям сверхприбылей, но значительная часть индустрии при таких ценах работает в ноль или минус, поэтому расчет на то, что олово будет дорожать. Особенно с учетом того, что Мьянма, один из крупнейших производителей олова сейчас, планирует прекратить добычу к 1 августа этого года.
Вот пример индонезийской PT Timah, одного из крупнейших производителей олова в мире. При текущей цене олова (в Q1’23 у них как раз была такая средняя цена продажи) они работают в ноль. Добыча при этом заметно падает, в следующем году такими темпами AFM будет производить уже больше олова, чем PT Timah. Если интересно – свежая презентация PT Timah.
Теперь к компаниям в портфеле. MLX показала в Q1’23 положительный денежный поток после двух кварталов небольшого минуса. EBITDA при этом неплохо подросла относительно предыдущего квартала. Сейчас компания стоит 250 млн AUD и у нее на балансе лежит 115 млн AUD. Это дает EV ~135 млн AUD и EV/EBITDA ~2.5 при текущих достаточно низких ценах – недорого.
Еще MLX недавно опубликовал презентацию для инвесторов, где в том числе пишет про инвестиции на балансе в 50 млн AUD (я их не учитываю в оценке, но стоит держать в уме, это 20% капитализации). И еще пишут что капекс в Area 5 почти завершен, т.е. денежный поток потенциально может улучшиться.
Теперь AFM – у компании супер низкая себестоимость добычи, поэтому даже с текущими ценами на олово у нее маржа по EBITDA около 50% и по чистой прибыли почти 25%.
FCF пока значительно меньше, так как AFM инвестирует в Mpama South, который должен дать увеличение добычи с 12 до 20 тысяч тонн уже в 2024 году. Т.е. со следующего года должны одновременно вырасти доходы при сокращении капекса, что даст значительный рост FCF.
Стоит правда AFM значимо дороже, у компании капитализация около $800 млн (здесь и далее USD) и EV ~$700 млн при EBITDA ~$135 млн (с учетом доли ~84% в месторождении), т.е. EV/EBITDA получается ~5. Но в следующем году доходы должны значительно вырасти.
В прошлый раз делал примерную FCF yield обеих компаний, в целом ничего особо не изменилось, только у MLX немного выросла себестоимость. После отчетов за полугодия нужно будет обновить, но пока получается двузначная доходность даже при текущих ценах на олово.
Обе позиции пока без изменений.
Update 18.09.2023
Давно не делал апдейтов по идее, коротко обновлю взгляд. Для начала цены на олово – они более менее стабильны в этом году и колеблются вокруг уровня $25 тысяч за тонну.
У AFM в Q2 показатели в P&L были примерно на уровне Q1, в кэш флоу был отток денег из-за налоговых платежей в DRC и капекса на Mpama South. Менеджмент говорит, что не ожидают значимых налогов за второе полугодие, а повышенный капекс должен закончиться до конца 2023 года и после этого должен стать очень низким.
Добыча на Mpama South должна начаться уже в начале 2024 года, не уверен, что сразу выйдут на целевые показатели, но потенциально уже в Q1-Q2 2024 AFM может увеличить производство олова примерно в 1.5 раза. При этом компания уже платит дивиденды, которые дают дивдоходность 6-7%, а после окончания инвестпрограммы они в теории могут стать двузначными.
У MLX в Q2 было небольшое восстановление показателей после нескольких достаточно слабых кварталов за счет роста объема добычи и снижения себестоимости. Также компания опубликовала отчет за полугодие – прибыль искажена налоговыми и прочими бумажными статьями, поэтому на нее не стоит ориентироваться, лучше смотреть на выручку и валовую прибыль.
У MLX по-прежнему нет долга и кэша на балансе почти на половину капитализации, но компания пока никак не распределяет его среди акционеров.
Из общих новостей по рынку – с 1 августа в Мьянме прекратилась добыча олова. Это было известно заранее и не особо повлияло на цену, но долгосрочно баланс рынка значимо изменится, так как в Мьянме добывалось до 15% всего мирового олова, хотя оценки в разных источниках расходятся.
Общий тезис неизменный – у олова ограниченное предложение, которое только снижается в последнее время, и потенциально растущий спрос за счет индустрии полупроводников и не только, а себестоимость многих производителей достаточно высокая и сейчас они особо не зарабатывают. Это создает условия для улучшения конъюнктуры на рынке.
AFM – очень прозрачная история, у компании ожидается рост добычи и улучшение показателей в следующем году и есть понятная политика возврата капитала акционерам. Основной риск – все производство сосредоточено в DRC, что создает геополитические риски.
MLX – менее прозрачная история, так как компания копит кэш на счете и пока не возвращает его акционерам. Но это своего рода хедж в случае проблем у AFM, так как бизнес находится в Австралии и на операционном уровне риски минимальные.
Продолжаю держать обе позиции.
Update 30.11.2023
Короткий апдейт по олову после отчетов AFM и MLX. Цена на олово весь год находится в боковике вокруг отметки $25 тысяч за тонну.
У AFM все три квартала в этом году стабильные результаты, производят чуть более у тысяч тонн олова, выручка, EBITDA и прибыль от квартала к кварталу сильно не меняются.
В AFM основной драйвер это значительный рост добычи после запуска Mpama South. Из-за локальных проблем с логистикой сдвигают план запуска на месяц, но по-прежнему в Q1’24 уже должны быть первые результаты, а в Q2’24 значительный рост показателей. Думаю что буду держать акции как минимум до этого момента, а далее по ситуации.
У MLX был хороший квартал, выросла добыча олова (за счет роста содержания олова в руде), вслед за ней улучшились все финансовые метрики. Судя по комментариям менеджмента это скорее новая норма после инвестиций в Area 5, а не разовое явление.
По-прежнему думаю, что акции обеих компаний интересны. У AFM в следующем году будет значительный рост показателей, который должен вылиться в рост дивидендов и потенциальную переоценку акций. А MLX просто стоит запредельно дешево, у компании 120 млн AUD кэша (половина капитализации), а EV/EBITDA ~2 LTM и ~1.5, если экстраполировать показатели за последний квартал. MLX правда пока не возвращает средства акционерам, из-за чего раскрытие стоимости менее очевидно, но в какой-то момент они, наверное, должны начать это делать.
Update 05.03.2024
Пока короткий апдейт, более детальный сделаю после годового отчета AFM, который должен быть в районе 14 марта. У AFM пока был короткий промежуточный отчет, в нем был небольшой негатив в виде более низких отгрузок из-за ливней в Конго, но пишут что ситуация с логистикой вернулась к норме.
В AFM основной тезис остается прежним – компания запускает добычу на Mpama South (срок чуть сдвинули, теперь по плану в марте-апреле), общая добыча должна вырасти до 17-18 тысяч тонн с 12 тысяч в прошлом году. Это, в свою очередь, должно значительно улучшить показатели. На сайте компании есть сторонний ресерч с таким прогнозом, я еще сделаю свой для проверки после отчета за год.
По MLX главная новость – начало байбека, компания наконец решили начать возвращать акционерам огромную подушку кэша, которая на конец 2023 года составляет 143 млн AUD или почти половину капитализации. Объем байбека – 10% акций, что весьма неплохо, он должен начаться 19 марта. Пока неизвестно, насколько быстро компания будет выкупать свои акции, но байбек в любом случае должен поддержать котировки.
С точки зрения показателей у MLX все стабильно.
Цена на олово держится примерно на одном уровне последний год. Апсайд сценарии из-за потенциального роста спроса со стороны производителей полупроводников (на которые сейчас повышенный спрос для тренировки и использования LLM моделей) и перебоев на стороне предложения в Мьянме и Индонезии пока не реализовались, но и MLX, и особенно AFM в целом неплохо зарабатывают и при текущих ценах.
В итоге позиции пока без изменений, после годового отчета AFM обновлю свою модельку по обеим компаниям и сделаю еще один апдейт.
Update 04.04.2024
Обновил модельку по AFM и MLX, чтобы прикинуть, сколько компании смогут зарабатывать при текущих ценах на олово с учетом увеличения добычи до 20 и 10 тысяч тонн соответственно. У MLX ранрейт уже в районе 10 тысяч тонн, у AFM рост добычи будет с Q2’24, поэтому в 2024 году будет немного меньше, но сразу считаю для целевых 20 тысяч тонн. FCF yield в сравнительной таблице беру относительно капитализации, что делает сравнение в пользу AFM, так как у MLX куча кэша на балансе и FCF/EV значительно выше.
Цены на олово уже полтора года ходят большую часть времени в боковике $25-30 тысяч за тонну. У AFM и MLX кэш косты сильно ниже (в районе $14к за тонну), но у большинства других производителей они более высокие.
Например, у одного из крупнейших производителей олова в мире, индонезийской PT Timah, кэш косты около $22к за тонну, а в 2023 году ее бизнес был уже убыточен (FCF в районе нуля). Это создает определенную поддержку котировкам олово, вряд ли они надолго снизятся ниже $25к за тонну.
Мне по-прежнему нравятся обе компании. MLX стоит очень дешево и недавно наконец-то начали немного раскрывать стоимость бизнеса, объявив байбек до 10% акций. Байбек начали, выкупают по 200-250к акций в день, но не каждый день, т.е. темпы пока не очень высокие, но уже неплохо относительно отсутствия возврата капитала акционерам. AFM стоит подороже, но после завершения капекса компания сможет генерировать двузначный FCF yield и, вероятно, будет выплачивать значительную часть в качестве дивидендов, что даст двузначную или почти двузначную дивдоходность. Опять-таки, это все при вполне умеренных ценах на олово, у которых потенциальный апсайд, на мой взгляд, выше, чем даунсайд.
С позициями пока ничего не делал, но возможно немного увеличу, если в ближайшее время не будет новых идей, а то доля кэша в портфеле итак достаточно большая.
Update 11.06.2024
Давно думал насчет увеличения позиций в олове, решил это сделать и докупить AFM и MLX после коррекции от локальных максимумов в апреле-мае. Цены акций в целом следуют за оловом, которое также откатилось от локальных максимумов, но все еще выше, чем в любой предыдущий период за последние 2 года, поэтому второй квартал у компаний должен быть отличным.
Не делал апдейт по первому кварталу, если коротко, у MLX была локальная просадка в добыче и, соответственно, показателях, но она обусловлена временными и разовыми факторами судя по словам менеджмента. При этом компания нарастила кэш на балансе на 25 млн AUD за квартал при капитализации 390 млн и EV 220 млн. В мае еще, кстати, новую презентацию выложили – в ней никакой особо новой информации правда нет, но хорошее саммэри бизнеса.
MLX в марте объявил байбек до 10% акций за следующие 12 месяцев, за март правда выкупили всего 0.1% акций и потом как будто поставили на паузу, наверное в следующем отчете расскажут подробнее.
Компания все также очень дешево стоит, особенно с учетом кэша на балансе на 40% капитализации.
У AFM в мае запустился Mpama South, в Q2 добыча должна уже подрасти, а в Q3 значительно увеличиться. Показатели в Q1 сильно выросли по сравнению с Q4’23, так как часть олова в конце года не успели отгрузить и продажи сместились на Q1. Это пока разовый эффект, но начиная с Q3 уже органическая добыча должна быть около 5 тысяч тонн в квартал (на долю AFM приходится 84% из нее). Также AFM объявила и выплатила в мае финальный дивиденд 0.03 CAD за 2023 год, общие выплаты за прошлый год составили 0.06 CAD (ДД чуть менее 6% от текущей цены).
Ранее в отчете за 2023 год менеджмент говорил, что в 2024 году отток кэша на Mpama South и налоги будет на $170 млн меньше, чем в 2023 году. Это очень много (более 15% капитализации и EV компании).
В последнем апдейте за Q1 убрали цифру в $170 млн и сказали, что просто будет большой положительный эффект за счет тех же драйверов + роста цен на олово, если они сохранятся на текущих уровнях.
По-прежнему считаю олово интересной идеей (тем более от него зависит вся микроэлектроника, на которую сейчас повышенный спрос на фоне AI ажиотажа). Увеличил позиции в AFM и MLX почти вдвое, теперь грубо 4% AFM и 3% MLX, чтобы они составляли более значимую долю в портфеле.
Update 02.12.2024
Для начала цена на олово – она большую часть года ходила в интервале $30-35 за тонну, но в ноябре снизилась чуть ниже $30 тысяч. Это произошло после победы Трампа на выборах в начале ноября.
Хотя от пиков в начале ноября акции AFM и MLX сильно упали, с начала года они все еще в хорошем плюсе (AFM тут с учетом дивидендов). На графике доходность в CAD и AUD соответственно, в долларах чуть меньше, так как он вырос к другим валютам за год.
У AFM был рекордный квартал по добыче, продажам и выручке за счет выхода на полную мощность Mpama South. Следующий квартал, вероятно, будет немного хуже, так как цена олова чуть снизилась, а продажи в Q3 были немного выше производства из-за распродажи накопившихся запасов. AISC стабилен в районе $15 тысяч на тонну.
EBITDA чуть не дотянула до пика в 2022 году, FCF тоже пока ниже тех уровней, но тогда олово стоило $40+ тысяч за тонну, так что текущий результат вполне достойный.
AFM недавно выплатила дивиденд за полугодие 0.06 CAD на акцию, с начала года выплаты 0.09 CAD. Если экстраполировать 0.06 CAD на год, получается дивдоходность около 10% годовых к текущей цене – весьма неплохо.
У MLX третий квартал тоже был хороший – производство выросло, себестоимость упала, финансовые метрики, соответственно, улучшились к прошлому кварталу. Компания нормально отчитывается по полугодиям, поэтому отчет за третий квартал урезанный. У MLX по-прежнему куча кэша на балансе, почти 200 млн AUD, более 50% капитализации.
Если посмотреть на мультипликаторы, то AFM стоит не супер дешево, но LTM показатели занижены, так как компания только недавно вышла на полную мощность по добыче. Если взять базовый уровень EBITDA $70-80 млн в квартал (в Q3 было $90 млн), то получится EV/EBITDA 3-4, что немного, с учетом того, что у компании нет долга, теперь нет большого капекса и она может платить значительную часть EBITDA на дивиденды.
MLX стоит супер дешево, 2.5 EV/EBITDA, в первую очередь из-за большой подушки кэша на балансе. Компания ранее анонсировала байбек, но выкупила и погасила всего 10 млн акций или чуть более 1% от капитала. Зато у компании были другие интересные новости за последнее время.
Во-первых, MLX инвестировала в джунира First Tin, который торгуется на LSE. Небольшая сумма – 7 млн AUD, скорее маленькая венчурная инвестиция. У MLX уже была доля, теперь она выросла до 29.9%.
Во-вторых, MLX сделало предложение держателям гонконгской Greentech (торгуется в Гонконге) выкупить их акции по 0.28 HKD за акцию. Здесь пока непонятно, приведет ли это к чему-то, но может быть интересно.
Дело в том, что Greentech владеет 82% в компании YT Parksong Australia, которая, в свою очередь, владеет 50% в Renison (а другие 50% собственно у MLX). Когда я изначально смотрел на MLX, быстро загуглил, что YT Parksong Australia – частная компания, и даже не думал проверить, что у нее есть публичный мажоритарный акционер в Гонконге. Но оно и к лучшему – Greentech торговался еще дешевле, чем MLX но компания супер непрозрачная, а 30 августа торги акциями вообще прекратились, так как Greentech не смог в отведенный срок опубликовать отчет за первое полугодие.
Отчета нет до сих пор из-за каких-то вопросов к отчетности и расходованию средств компанией, и MLX решила воспользоваться ситуацией и предложила акционерам Greentech продать свои акции по 0.28 HKD за штуку, т.е. по цене закрытия, когда они упали на новостях о задержке с отчетом. Пока непонятно, может ли это предложение к чему-то привести, но если вдруг MLX сможет выкупить долю Greentech, это будет потрясающим раскрытием стоимости для компании. Хотя пока кажется, что вероятность такого сценария не очень высокая. Но может быть в MLX уже знали о проблемах Greentech и для этого копили кэш?
Я по-прежнему считаю, что олово может иметь неплохие перспективы, а обе компании являются хорошей ставкой на сектор, чтобы снизить риски. AFM – отличный бизнес с очень низкой себестоимостью и высокими дивидендами, но есть риск локации (ДР Конго). MLX стоит дешево и хранит кучу кэша на балансе, у компании пока не хватает драйверов для раскрытия стоимости, но они могут реализоваться и тогда произойдет большая переоценка.
По хорошему нужно будет обновить взгляд на рынок олова в целом, посмотреть как себя сейчас чувствуют другие игроки, баланс спроса и предложения и т.д., но это видимо уже в следующем году.
Update 05.02.2024
Акции AFM резко упали 27 января на новостях, что вооруженная группировка М23 захватила город Goma на границе ДР Конго. Город находится в 180 км от Bisie, месторождения AFM. Сейчас M23 по-прежнему контролирует Goma и захватила еще какие-то территории рядом с ним, но первоначальный хаос сходит на нет, в городе восстановили подачу воды, электричества и движение транспорта. Подробнее можно почитать, например, тут.
Решил разобраться, как вообще устроена логистика AFM и насколько она может пострадать. В техническом репорте компания писала, что для поставок материалов для месторождения и вывоза транспортировки добытого олова используется дорога через Kisangani. Дорога через Goma также упоминается – говорится, что она короче, но некоторые участки в плохом состоянии. Дорога через Goma тоже использовалась в какие-то моменты, AFM даже вкладывала $4.5 млн, чтобы улучшить ее качество. Конечная точка – порт Момбаса в Кении или Дар-эс-Салам в Танзании, откуда по морю олово направляется в Китай.
Маршрут через Kisangani выглядит вот так.
Дорога через Goma выглядит так – до Момбасы можно проехать через Руанду и Танзанию, можно через Уганду. Этот путь короче по расстоянию, но не факт, что сильно короче по времени – многое зависит от качества дороги. Я кстати был в Аруше в Танзании, мимо которой проходит дорога, когда поднимался на Килиманджаро – там находится ближайший к горе аэропорт.
В общем, повстанцы в Goma, на самом деле, пока не особо влияют на AFM. Так как они поддерживаются из Уганды, то вряд ли будут продвигаться сильно далеко вглубь ДР Конго. Сейчас они вроде движутся в сторону Bukava, другого города на границе с Руандой южнее Goma, в другую сторону от месторождения AFM. Более того, M23 уже год как орудует в этом районе и ранее захватывала какие-то территории рядом с Goma, вот новость от апреля 2024 года, так что скорее всего вся логистика уже какое-то время идет через Kisangani. Ну и не очень понятно, зачем повстанцам захватывать месторождение олова, находящееся в джунглях вдали от цивилизации, с которым они ничего толком не смогут сделать.
В общем ситуация выглядит так, что снижение в акциях было больше на эмоциях и это неплохая возможность увеличить позицию. Планирую сделать это завтра. Тезис в акциях AFM остается прежним – компания и при текущих не самых высоких ценах на олово может зарабатывать около $300 млн EBITDA в год (сейчас стоит EV/EBITDA ~3) и платить двузначные дивиденды. В январе был операционный отчет за четвертый квартал, скоро должен быть финансовый.
По MLX пока не было операционных и финансовых результатов за четвертый квартал. Компания в декабре сделала байбек на ~1% капитала и погасила акции. Возможно байбек возобновили после того, как не дождались никакого ответа от Greentech (гонконгской компании, которая владеет другой половиной месторождения MLX).
Цена олова относительно стабильна в последнее время, находится в районе $30к за тонну или чуть выше. Такая цена вполне комфортна для AFM и MLX, которые находятся в нижней части cost curve.
Решил удвоить позицию в AFM примерно до 6% зарубежного портфеля. MLX без изменений.
Update 19.02.2024
История с повстанцами в Конго получила продолжение. M23 захватили еще один крупный город на границе с Руандой – Bukavu. Он находится в стороне от месторождения AFM, но компания выпустила предупреждение, что риски выросли, хотя пока ее деятельности ничего не угрожает. Акции в моменте падали почти на 15%, но затем отскочили, в итоге за день -2%.
Для понимания вот карта района рядом с месторождением (желтая точка на карте) и захваченными городами (обведены красным). Месторождение AFM находится в стороне в джунглях и логистика сейчас осуществляется по дороге на север и затем на восток, за пределами территорий, которые контролирует M23. Еще немного контекста можно почитать здесь.
Если коротко, пока риск того, что М23 захватит большие территории выглядит не очень большим и вряд ли они целенаправленно нацелятся на шахту с оловом в джунглях. Но есть еще один риск – в конфликт может вступить Уганда, через территорию которой AFM сейчас доставляет олово до портов в Кении и Танзании. Несколько дней назад была статья в Рейтерс, в которой сын президента, руководящей армии, угрожал ввести войска в Конго.
Вчера Уганда похоже ввела войска в город Bunia в Конго недалеко от границы, но на самом деле войска Уганды присутствуют в Конго с 2021 года и помогают бороться с вооруженными группировками. В общем выглядит так, что Уганда воют вместе с Конго против повстанцев, а не против Конго. Bunia находится достаточно далеко от месторождения, но относительно недалеко от города проходит дорого, по которой осуществляется логистика AFM. Если в этом регионе начнутся активные военные действия, это может негативно повлиять на логистику, но вряд ли эффект будет долгосрочным.
Как на мой взгляд стоит думать о такой ситуации. Есть хороший сценарий, в котором ситуация успокаивается и котировки AFM, вероятно, восстанавливаются. На мой взгляд он сейчас базовый. Есть плохой сценарий, в котором у AFM нарушается логистика и/или компании приходится временно снизить / остановить производство из соображений безопасности. Этот сценарий не базовый, но его вероятность выросла и ее нужно учитывать. И есть совсем плохой сценарий, где в Конго начинается анархия и хаос и AFM вообще теряет месторождение. Думаю он пока совсем маловероятен, но полностью исключать его тоже нельзя.
Фактически в идею сейчас добавляется новая переменная – вероятность проблем у AFM из-за вооруженных действий в регионе месторождения и оценка их возможного эффекта. Я пока считаю, что риск меньше, чем снижение акций после первый новостей, поэтому продолжаю держать позицию.
На фоне новостей из Конго цены на олово за последний месяц выросли примерно на 10%, а акции MLX в Австралии более чем на 25%. MLX в этой ситуации получается дает частичный хедж, если в AFM реализуется плохой сценарий, то цены на олово и акции MLX должны быть значимо выше.
Позиции без изменений, докупать AFM на таких новостях пока не планирую с точки зрения риск-менеджмента, так как в случае негативного сценария может быть неприятный эффект на портфель. При этом считаю, что вероятность серьезных проблем все еще достаточно низкая, поэтому в базовом сценарии акции должны восстановиться, когда ситуация немного успокоится.
Update 10.03.2025
У MLX в конце февраля был отчет за 2024 год. Хорошие результаты, значительно лучше прошлого года. Компания заработала FCF 100 млн AUD при капитализации 470 млн и EV 250 млн (на балансе лежит 220 млн кэша). А 7 марта еще объявили о продлении программы байбека на год.
Не до конца понятно, зачем MLX держит на балансе столько кэша. Они осенью хотели выкупить долю в месторождении у китайцев, но те кажется не будут продавать, на предложение MLX просто не ответили, насколько понял. Компания делала небольшие инвестиции в нескольких джуниоров и байбек, но денежный поток больше и пока просто складируется на балансе. EV/FCF сейчас очень низкий, около 2.5. Без понятной политики возврата капитала MLX может и дальше стоить дешево, но потенциальный апсайд можем быть большим, если ситуация изменится.
Но у MLX есть еще одна важная функция – это хедж AFM. У AFM отчет будет ближе к концу марта, пока небольшой геополитический апдейт из Конго.
Повстанцы из M23 захватили еще часть территорий, недавно дошли из Goma до Nyabiondo (красная точка на карте), это по дороге в сторону месторождения (звезда на карте). Это, естественно, не очень позитивно для AFM, но акции на прошлой неделе, наоборот, отскочили от локальных минимумов.
Власти Конго предлагают США сделку по совместной добыче своих природных ресурсов, чтобы защитить их от внешних угроз. С учетом фокуса Трампа и новой администрации на добычу полезных ископаемых какая-то сделка вполне может быть заключена. Хотя редкоземельных металлов в Конго, кажется, немного, зато там больше половины мировой добычи кобальта, который важен для некоторых электромобилей и различной электроники. Если сделка будет, вероятно М23 перестанут захватывать новые территории и будут отброшены назад, для этого США, вероятно, достаточно пригрозить санкциями Руанде, которая их поддерживает.
Также стоит сказать, что в отличие от золота или алмазов, добыча которых зачастую не требует сложных процессов и логистики, олово добывать и перевозить намного сложнее. Даже если предположить худший сценарий, в котором повстанцы дойдут шахты, им нет смысла останавливать ее работу или пытаться захватить управление, так как они от этого ничего не заработают. Хотя в случае, если такая угроза возникнет, компания может сама остановить производство в рамках безопасности и вывезти часть персонала. Но пока до этого еще достаточно далеко.
Акции AFM значительно упали с момента начала активной деятельности М23 на территории Конго, акции MLX примерно пропорционально выросли. Мой базовый сценарий, что AFM продолжит более менее нормально работать, возможно с дополнительными сложностями в логистике, и в какой-то момент страсти утихнут и ситуация развернется. По текущей цене акций AFM может платить дивиденды около 15% годовых, если продолжит работать в нормальном режиме, что очень много.
Я продолжаю держать обе позиции без изменений, пока не планирую докупать, чтобы не увеличивать риски. Хотя плохой крайний сценарий выглядит маловероятным, его нельзя полностью исключать, поэтому не стоит делать позицию слишком большой.
Update 11.04.2025
Хорошие новости по AFM – компания возобновляет добычу после того, как повстанцы из M23 отошли более чем на 130 километров от месторождения. Компания выложила короткий пресс-релиз, ниже полная версия. Раскрыли добычу и продажи – до остановки деятельности 13 марта работали в обычном режиме. Целевой уровень добычи AFM около 20 тысяч тонн, потеряли около месяца плюс возможно понадобится какое-то время для выхода на полную мощность.
Если очень грубо оценить максимальный урон от остановки месторождения, у компании выпадет 2-3 тысячи тонн добычи, при цене за тонну олова $30-35 тысяч AFM потеряет $60-100 млн выручки. Это 10-15% от капитализации компании. Была ли какая-то экономия на расходах из-за остановки добычи или, наоборот, были дополнительные расходы – узнаем чуть позже.
Как это часто бывает, не успели разобраться с одной проблемой, как появилась новая. Неделю назад Трамп начал торговую войну со всем миром, но в первую очередь с Китаем. А Китай – основной потребитель промышленных металлов, в том числе олова. Стоимость олова за последнюю неделю упала с $38 до $32 тысяч за тонну.
Акции AFM и MLX с начала года двигались зеркально, в среду на новости акции AFM прибавили 28% и еще подросли в четверг, вернулись чуть выше уровней в марте, где были до остановки добычи. Акции MLX тоже вернулись на уровни начала марта.
Вообще AFM и MLX стоят весьма дешево, обе компании примерно 2.5 EV/EBITDA 2024 года, в котором средняя цена олова была $30 тысяч за тонну, чуть ниже текущей. Но если случится глобальная рецессия, цена может сильно упасть, в 2022 году она в моменте была ниже $20 тысяч. Если цена олова не будет сильно падать, то у AFM есть понятный драйвер для раскрытия стоимости в виде дивидендов, которые могут быть двузначными от текущей цены акций, а у MLX их нет (есть байбэк, но он незначительный).
Вообще эта история с AFM – наглядная демонстрация того, как могут реализоваться страновые риски и почему инвесторы оценивают с дисконтом компании в рискованных юрисдикциях вроде Конго. Так как позиция изначально была относительно небольшой и MLX работал как хедж, я без проблем пересидел просадку, а общий негативный эффект на бизнес должен быть не очень значимым. Но могла быть и другая ситуация, с более негативными последствиями. Вероятно акции AFM еще какое-то время будут торговаться с дисконтом к предыдущей итак невысокой оценке, так как конфликт в Конго не закончен и инвесторы будут закладывать вероятность повторения подобного сценария в будущем.
Я пока планирую дальше держать позицию, как минимум подожду годовой отчет AFM, может там будет больше комментариев насчет текущего статуса бизнеса. Отчет MLX уже был, писал про него выше. Но в целом нужно будет подумать над экспозицией на сырьевой сектор в условиях вероятной торговой войны между США и Китаем.
Update 05.05.2025
Короткий апдейт. У AFM вышел годовой отчет и предварительные результаты за первый квартал. Прошлый год был отличный, добыча выросла на 40%, EBITDA вдвое. В этом году должны были увеличить добычу до 20 тысяч тонн, но из-за остановки в марте-апреле из-за повстанцев теперь прогнозируют 17.5 тысяч тонн, на уровне 2024 года.
Предварительные результаты за первый квартал – добыча упала на 18%, EBITDA на 19%. В Q2 снижение должно быть аналогичным или чуть больше. Не критично, хотя важно понимать, что месяц назад ситуация была непредсказуемой и остановка бизнеса могла быть намного более продолжительной.
Интересно, что у MLX тоже возникли проблемы с добычей из-за лесных пожаров, причем она сократилась даже сильнее, чем у AFM, на 27%. Можно пошутить на тему того, что Австралия – не особо более безопасная юрисдикция, чем Конго, получается. По этой же причине значимо выросла себестоимость. Выручка, EBITDA и денежный поток в результате ожидаемо сократились. Это также временная проблема, которая не должна оказать долгосрочного эффекта на бизнес.
Цены на олово снизились обратно к $30 тысячам за тонну, где были до обострения ситуации в Конго. Цена акций AFM по-прежнему значимо ниже уровней начала года, а MLX – выше. Скорее всего после ситуации в Конго некоторые инвесторы предпочли инвестировать в MLX как более безопасную компанию, но в целом думаю основной эффект уже отыгран и дальше динамика акций будет определяться в основном конъюнктурой на рынке олово и операционными показателями компаний.
Как писал выше, обе компании стоят дешево при текущих ценах на олово. Основной вопрос – не будет ли глобальной рецессии из-за торговых войн и снижения цен. Пока кажется, что рынки не особо закладывают такой сценарий, цены на основные промышленные металлы вроде месте не особо упали. Сильно снизились цены на нефть, но на них видимо в значительной степени влияет рост квот ОПЕК+, а не только риски рецессии.
