Saudi Aramco – самая прибыльная компания в мире и истории

Вчера (в воскресенье, так как в арабском мире это рабочий день) опубликовала отчет за второй квартал Saudi Aramco – государственной нефтегазовой монополии в Саудовской Аравии. Компания торгуется только на локальной бирже, к которой очень сложно получить доступ, у нее минимальный фри флоат (всего 2% акций) и не особо рыночное ценообразование. Тем не менее, это самая прибыльная компания в мире, поэтому решил для интереса коротко рассмотреть ее отчет.

Отчет Q2 2022 и сравнение с другими компаниями

Для начала короткое саммэри – за последние 12 месяцев компания заработала $150 млрд чистой прибыли. Это примерно в 1.5 раза больше, чем Apple, и в 2 раза больше, чем Google и Microsoft – самые прибыльные и дорогие американские компании, показатели которых сейчас также находятся на исторических максимумах. Правда можно заметить, что прибыль Saudi Aramco намного более волатильна, что логично для сырьевой компании, хотя даже в тяжелый для индустрии 2020 год компания заработала весьма достойную прибыль около $50 млрд.

В 2020 году после IPO и на короткое время в этом году Saudi Aramco становилась самой дорогой компанией в мире, но сейчас эту позицию занимает Apple, как и большую часть последнего десятилетия.

Как можно догадаться, мультипликаторы технологических компаний значительно выше, чем у циклического сырьевого бизнеса, хотя Saudi Aramco стоит при этом значимо дороже американских аналогов вроде Exxon Mobil и Chevron (~16 P/E с учетом последнего отчета vs ~10 у американских аналогов).

Если посмотреть чуть глубже в отчетность, то можно заметить, что в 2022 году грубо 40% выручки уходит на налоги, 30% на себестоимость и прочие расходы и 30% остается в качестве прибыли. Налоги при этом прогрессивные – в 2021 году они были немного ниже как % от выручки. Хотя с учетом того, что Saudi Aramco на 98% принадлежит государству, разделение между налогами и прибылью достаточно условное.

Нашел также интересную статистику, сколько государство в разных странах зарабатывает на нефтегазовом секторе – Саудовская Аравия в явных лидерах. России тут нет, но по оценкам Bloomberg общий доход от экспорта энергоносителей в 2022 году составит $285 млрд, а в бюджет заложены нефтегазовые доходы в размере 9.5 трлн рублей (около $150 млрд по текущему курсу).

Если посмотреть на структуру доходов Saudi Aramco, то 95% приходится на нефть, из них около 55% это сырая нефть и 45% – нефтепродукты. Еще 5% это природный газ и конденсат, а также немного металлов (интересно каких?).

При этом почти всю прибыль на самом деле зарабатывает апстрим (т.е. добыча сырой нефти), который в случае Saudi Aramco имеет просто дикую маржинальность, не снившуюся почти любой другой компании в мире, а переработка нефти – относительно низкомаржинальный бизнес.

FCF Saudi Aramco немного ниже прибыли в последние пару кварталов из-за изменений оборотного капитала, но в целом оба показателя исторически близки. В этом значимое отличие Saudi Aramco, например, от Газпрома, у которого FCF в последние годы всегда был намного меньше прибыли из-за больших капексов.

Если сравнить капекс двух компаний, то у Saudi Aramco сопоставим с Газпромом в абсолютных значениях при намного большей выручке и прибыли – Саудовское национальное достояние имеет заметно лучшую отдачу от инвестиций, чем российское. Какую роль в этом играет специфика бизнеса (качать нефть в пустыне и загружать в танкеры в портах неподалеку вероятно проще и дешевле, чем качать газ на крайнем севере и распределять его по огромной стране и на экспорт через большую сеть трубопроводов), а какую реальная эффективность бизнеса – сложно сходу сказать.

Также у Saudi Aramco почти нет долга, что тоже в целом логично – компания зарабатывает настолько много денег, что их буквально некуда девать, кроме как возвращать государству в виде налогов и дивидендов.

Наверное самое интересное для российского (и не только) инвестора – это что Saudi Aramco собирается делать с добычей нефти. За последние полгода она уже заметно выросла. В 2021 году Saudi Aramco добывала в среднем 9.2 млн баррелей в день сырой нефти и 12.3 млн баррелей энергоносителей с учетом конденсата, газа и т.д. На экспорт идет в основном сырая нефть, которая нас интересует в первую очередь. В 2022 году Saudi Aramco не раскрывала отдельно показатели по сырой нефти, но исходя из общей добычи (13 mmboe в Q1’22 и 13.6 mmboe в Q2’22) можно прикинуть, что добыча сырой нефти выросла примерно до 10 млн баррелей в день в Q1 и 10.5 млн баррелей в Q2, т.е. более чем на 1 млн баррелей в день vs 2021 год.

Saudi Aramco говорит, что максимальный возможный сейчас уровень добычи сырой нефти – 12 млн баррелей в день, и к 2027 году компания планирует его увеличить до 13 млн баррелей в день. Иными словами, теоретически Saudi Aramco может добавить на рынок еще 2-2.5 млн баррелей в день сырой нефти, но насколько это реализуемо на практике, а главное, будет ли у Саудовской Аравии желание это делать – большой вопрос. Судя по различным заявлениям политиков и мнениям экспертов, реальный запас увеличения добычи от текущих уровней может быть значимо меньше 2+ млн баррелей в день.

Самые дорогие и прибыльные компании в истории

После отчета Saudi Aramco решил еще для интереса посмотреть самые прибыльные компании в истории. Если брать абсолютные доллары, даже с поправкой на инфляцию, ни одна компания не смогла даже близко приблизиться к текущим $150 млрд прибыли Saudi Aramco. Отметку в $100 млрд преодолела только Apple в прошлом квартале, остальные компании не приблизились даже близко, особенно если убрать из рассмотрения Berkshire и Vodafone, у которых было несколько очень прибыльных периодов за счет переоценки активов на балансе (в случае Berkshire это как раз акции Apple), а не операционной деятельности.

Если уйти еще дальше в историю, то Standard Oil Рокфеллера, у которой в свое время была почти монополия на добычу нефти в США, зарабатывала “всего” около $1 млрд в год в ценах 2017 года, т.е. на два порядка меньше Saudi Aramco.

Также если совсем заморочиться, можно уйти в историю до времен голландских и британских Ост-Индских компаний, которые в то время имели больше власти и влияния, чем многие государства, включая собственный флот, частные армии и огромные территории. Там непросто сравнивать результаты из-за отсутствия нормальных цифр, но, например, по Dutch East India Company нашел информацию, что средняя прибыль в период расцвета была около 2 млн гульденов в год, а курс курс гульдена в 17 веке примерно 60:1 к современным долларам, что дает прибыль около $120 млн в год. На удивление кстати компания достаточно часто была убыточной, и даже в самый хороший год в своей истории заработала около 9 млн гульденов (~$0.5 млрд) – подробнее можно почитать тут.

В общем получается, что Saudi Aramco – самая прибыльная компания в истории человечества с приличным отрывом, несмотря на весь технологический прогресс и развитие общества, хотя она “просто качает нефть” уже больше полувека, причем добыча находится примерно на том же уровне, что и 40 лет назад. С учетом того, что Россия по-прежнему является сырьевой экономикой и вряд ли что-то сильно изменится в обозримом будущем, возможно это даже в чем-то позитивно.

Вообще за последний год, и особенно после февраля, я стал немного по-другому смотреть на глобальный сырьевой сектор, который ранее считал в основном не интересным для вложений. Хотя я по-прежнему считаю, что долгосрочно наиболее интересные возможности для инвестиций будут в технологическом секторе (в широком смысле, включая биотех и т.д.), последние месяцы наглядно показали, что сырье все еще играет огромную роль в экономике и эта ситуация не изменится в обозримом будущем. А действия многих политиков и общественных деятелей, особенно в Европе и других развитых странах, которые зачастую противоречат законам физики и здравому смыслу, играют только на руку многим сырьевым компаниям. Про это, возможно, как-нибудь сделаю отдельный пост.