Lucara Diamond – небольшая алмазодобывающая компания с большой опциональностью

Анализ сделан подписчиком Вячеславом Бердниковым. Далее текст автора.

Lucara Diamond (TSE:LUC) – небольшая канадская алмазодобывающая компания с месторождением Karowe в Ботсване, известная добычей очень редких и дорогих алмазов. Кроме месторождения компания
владеет правами на платформу Clara Diamond Solutions, которая работает на основании технологии блокчейн и позволяет максимально прозрачно оценивать и продавать алмазы – соединяет продавцов крупных алмазов с покупателями (гранильщиками и коллекционерами). Акции компании обращаются на бирже Торонто (TSX), капитализация компании на 30.03.2020 составляет 121,8 млн. долларов США (исходя из 1 USD = 1,42 CAD) (далее если не указано иное, то речь идет о долларах США), 1 акция компании стоит 0,43 канадских долларов (CAD).

Компания и ее бизнес

Компания была основана в 2009 году двумя канадскими менеджерами добывающей отрасли Эйрой Томас и Катерин МакЛеод-Зельтцер и шведско-канадским миллиардером Лукасом Лундин.
Эйра Томас и сейчас является президентом и CEO компании, вернувшись на этот пост в 2018 году. Платформа Clara Diamond Solutions также была основана Эйрой Томас. Lucara приобрела 100% права на платформу посредством обмена акциями (3,7% акций компании).
Крупнейшие акционеры компании:

Среди крупнейших акционеров компании по-прежнему семья Лундин, также гендиректор Эйра Томас и Катерин МакЛеод-Зельтцер, которая является директором Kinross Gold Corp и членом совета директоров Lucara.

На недавнем падении инсайдеры компании, в частности Эйра Томас покупали акции компании.

Источник: https://www.canadianinsider.com/company?ticker=LUC

 

Активы компании:

Компания владеет 100% месторождения Karowe в Ботсване, добыча на месторождении ведется с 2012 года. Это единственное месторождение в мире с которого были добыты 2 алмаза весом
свыше 1000 карат – Sewelô (1 758 карат в апреле 2019 года), Lesedi La Rona (1 109 карат, в ноябре 2015 года, второй крупнейший алмаз-камень в мире), также с этого месторождения был добыт алмаз Constellation весом 813 карат и проданный за рекордные 63,1 млн. долларов. Добыча ведется открытым способом с резервами до 2026 года. В 2019 году были проведены исследования, которые показали возможности продления добычи до 2040 года за счет добычи подземным способом. В 2020 году компания начнет предварительные работы для добычи подземным способом. Ожидается полный переход на подземный метод добычи в 2025 году.
Вторым активом компании является платформа для продажи алмазов Clara Diamond Solutions. Платформа была запущена в 2018 году и через нее уже были проданы алмазы стоимостью 10,5 миллионов долларов. Количество компаний-покупателей выросло с 4 до 30 и компания обсуждает возможности добавления сторонних компаний-продавцов на платформу.

 

Бизнес и операционные результаты компании

Добыча алмазов – высокорентабельный бизнес, который заключается в извлечении алмазов из руды и продаже их гранильщикам или коллекционерам.

Добыча алмазов в мире ведется 3 методами: россыпным, открытым в кимберлитовой трубке и закрытым или подземным.
От метода добычи обычно зависит себестоимость (затраты на добычу) и качество извлекаемых алмазов, так россыпной метод добычи обычно обладает самой низкой себестоимостью, но и имеет самое низкой качество извлекаемых алмазов, также ресурсы россыпей быстро истощаются. Алмазы, добытые подземным методом, обычно, отличаются высоким качеством, но и имеют самую высокую, включая капитальные затраты, стоимость извлечения.

Стоимость алмаза на рынке очень сильно зависит от качества, которое определяется:
1) Размером (весом, каратностью) камня. Большие однородные камни продаются по стоимости в сотни раз выше небольших камней (за карат);
2) Чистотой камня. Зависит от наличия внутренних вкраплений и пятен, и прозрачности камня. Алмазы безупречной чистоты встречаются редко и стоят дороже;
3) Цветом камня. Цветные камни встречаются реже и стоят дороже, кроме желтоватого цвета;

Месторождение в Ботсване известно большими камнями и большие камни сильно влияют на экономику предприятия, так как в случае добычи больших камней хорошего качества один камень может обеспечить до 30% выручки компании и сильно увеличить рентабельность. Для того чтобы добывать такие камни Lucara использует инструменты сканирования перед тем как извлекать породу, что позволяет доставать крупные камни без повреждений.

Средняя цена реализации алмазов Lucara по сравнению с другими добытчиками алмазов представлена на картинке:

Источник: корпоративная презентация Lucara Diamond

Рынок алмазов довольно закрытый и небольшой. Доля топ-5 алмазодобытчиков на рынке – 70%. Два крупнейших добытчика – АЛРОСА и De Beers.

Несмотря на достаточно низко конкурентный рынок цены на алмазы все равно порой падают из-за проблем в гранильном секторе, где сконцентрированы почти все риски отрасли. Цепочка создания стоимости выглядит следующим образом:

Гранильщики расположены преимущественно в Индии и покупают алмазы в запасы за счет заемного финансирования от банков. Иногда, когда гранильщики испытывают проблемы с продажей бриллиантов, возникают проблемы у гранильщиков и продажи добывающих компаний падают, а с ними и цены на алмазы. При небольшом падении спроса на украшения у гранильщиков могут начаться проблемы, что приводит к достаточно серьезному падению продаж алмазов.

Отметим несколько основных трендов отрасли:

1. Ожидаемое снижение объемов добычи алмазов. Сейчас ожидается, что объем предложения алмазов в ближайшие годы будет ниже уровней 2017-2018 гг. на 9 млн. карат или 6%. Это означает, что алмазы остаются дефицитным товаром и цены на алмазы вряд ли сильно снизятся в долгосрочной перспективе. Petra Diamonds – крупный добытчик алмазов с мощностями в ЮАР скорее всего в текущем кризисе не выживет, что будет с активами компании пока непонятно, но возможно краткосрочное снижение добычи благодаря временному уходу Petra с рынка.

2. Рост продаж ювелирных изделий с алмазами. Продажи ювелирных изделий с алмазами растут ежегодно вместе с увеличением количества населения Земли, способного позволить себе такие изделия, то есть спрос на алмазы потенциально будет расти вместе с ростом мирового благосостояния.

3. Хайп/Угроза со стороны алмазов лабораторного производства. Существует мнение, что алмазы лабораторного производства могут заменить природные алмазы и основные аргументы – более дешевое предложение таких алмазов и цена, а также ответственное отношение к природе.
На деле все обстоит следующим образом. В настоящее время, весь рынок лабораторных алмазов составляет всего несколько процентов от рынка природных алмазов. Один из самых активных и крупных игроков рынка – компания Lightbox, принадлежащая De Beers, которая продвигает идею, что лабораторные алмазы – это для повседневности и продает такие алмазы чуть выше себестоимости, подрывая позиции конкурентов. Можно ожидать, что цены на небольшие природные алмазы действительно снизятся и будут конкурировать с лабораторными, но на крупные алмазы вряд ли. Также при производстве алмазов в лабораториях выбросы углекислого газа на карат в 3 раза выше, чем при добыче природных алмазов, а значит аргумент о защите окружающей среды не очень убедителен.
Думаю текущий кризис – большой вызов для производителей лабораторных алмазов, по ним будет нанесен сильный удар, игроки с существенным долгом не выживут.

 

В 2019 году цена реализации алмазов снизилась вместе с продажами алмазов крупнейшими игроками, что было обусловлено кризисом в гранильной отрасли. Гранильные компании из Индии имели проблемы с кредитованием и в связи с этим не выкупали камни в запас с рынка. Похожая ситуация уже наблюдалась несколько лет назад и затем сменилась ростом продаж и цен на рынке.
Сейчас ситуация усугубилась коронавирусом и падением покупок ювелирной продукции со стороны китайцев, скорее всего это приведет к очередным проблемам у гранильщиков и низким объемам продаж у добытчиков, то есть условия рынка в 2020 году остаются негативными. Как уже было указано ранее некоторые добытчики могут обанкротится, но большая часть игроков переживет этот кризис складируя запасы, которые со временем будут раскуплены, производители уникальных алмазов должны почувствовать удар менее сильно за счет редкости добываемых алмазов.

Операционные показатели компании

Основные операционные показатели компании с 2013 года по 2020 год (средний прогноз) приведены в таблице:

Источник: данные MD&A и корп. презентации компании

Финансовые результаты компании и оценка бизнеса

Финансовые результаты компании за последние годы были достаточно волатильными из-за работ по вскрыше, смены подрядчика (что привело к росту себестоимости), а также отсутствию в 2018, 2019 гг. по сравнению с 2016 и 2017 годами продаж уникальных алмазов, подобных Lesedi La Rona и Constellation, проданным за 53 и 63,1 млн. долларов соответственно. В 2019 году к указанным факторам добавились проблемы рынка, в том числе снижение цен.

Источник: данные отчетности компании

 

Компания много лет ежеквартально выплачивала дивиденды в размере 0,025 канадских долларов в квартал или 0,1 канадских доллара в год, что составляет 23,25% от текущей цены.
В 4 квартале 2020 года компания прекратила выплачивать дивиденды в связи с необходимостью финансирования работ по увеличению продолжительности работы месторождения до 2040 года (подземные работы). Отмена дивидендов – одна из главных причин падения цены на акции компании.

По оценке компании, NPV проекта при ставке дисконтирования 8% составляет 536 млн. долларов. Срок окупаемости проекта составляет 2,8 года. Общие затраты на разработку составят 514 млн. долларов.

В связи со значительными изменениями в ожидаемой деятельности  оценка бизнеса Lucara сильно зависит от оценки нового проекта, которую выполнила сама компания.
Итак, NPV проекта при ставке дисконтирования 8% составляет 536 млн. долларов или 4,4 текущих капитализации компании.
Плюс к стоимости проекта вы получаете платформу Clara, которую я не
берусь оценивать и предлагаю оценить по цене приобретения компанией или 20,4 млн. канадских долларов или 14,1 млн. долларов США (11,6% от текущей капитализации).
Также вы получаете 2 уже добытых уникальных камня, которые компания планирует продать в 2020 году: Один из самых крупных алмазов в мире Sewelo за который компания, после продажи бриллиантов совместно с Louie Vuitton, по моей оценке, получит 26,3 млн долларов. И алмаз безупречной чистоты весом 549 карат, который может стоить около 16 млн. долларов.

Итого, оценка компании следующая:
NPV проекта: 536 млн. долларов +
Clara: 14 млн. долларов+
Денежный поток от продажи двух алмазов: 30 млн. долларов+
Чистый кэш на балансе: 9 млн. долларов
ИТОГО: 589 млн. долларов или 4,8 текущих капитализаций, 2,08 канадских долларов за акцию или +383% к текущей цене.

Средняя оценка акции компании аналитиками согласно данным marketscreener составляет 0,9 долларов США или +196% к текущей цене.

Риски и прочие мысли

Главными рисками при инвестировании в акции Lucara являются следующие:
– операционный риск в связи с новым проектом – реализация и ее результаты могут отличаться от планов;
– отсутствие географической диверсификации;
– компании требуется заемное финансирование для реализации нового проекта;
– рынок алмазов может просесть в связи с негативными последствиями коронавируса на мировую экономику и капитал.

Плюсами инвестиций в Lucara являются:
– отличный и опытный менеджмент, владеющий акциями;
– сильный ключевой акционер (Lundin);
– вероятность нахождения уникальных и супердорогих алмазов, что не включено в оценку;
– менеджмент покупал акции по 0,6 канадских долларов при наличии уже значительного пакета, несмотря на уже известные опасения по поводу эпидемии коронавируса, что значит наличие уверенности у менеджмента в успехах проекта.

На мой взгляд инвестиции в Lucara Diamond по текущим ценам представляют уникальную ассимитричную возможность с низким даунсайдом благодаря достаточно низкой оценке при наличии более-менее защитного бизнеса с относительно крепким балансом (отсутствием долга и наличием интересных ликвидных активов (камни)) и высоким апсайдом за счет вероятности нахождения уникальных и дорогих камней, получения прав на другие месторождения в Ботсване за счет хороших отношений с руководством  страны, а также вероятности успеха площадки Clara, которая по мнению директора CEO Эйры Томас может стоить столько же сколько операционный бизнес компании.

Раскрытие: я купил и держу акции Lucara, советую покупать на не более 5% портфеля.

 

Анализ участвует в конкурсе, авторы трех лучших материалов по итогам голосования подписчиков сайта получат денежные призы. Если вам понравился анализ, проголосуйте за него кнопкой “лайк” ниже.