Арбитражная идея №29 – закрыта

Summary

Дата: 11.07.22
Компания: PBF Logistics
Тикер: PBFX (NYSE)
Цена: 16.31 USD
Тип идеи: потенциальный M&A или рост дивидендов
Ожидаемый срок: 3-6 месяцев
Комментарий: акции доступны через Interactive Brokers

Компания может быть выкуплена с премией к рынку или вырасти за счет роста дивидендных выплат, если M&A не случится.

Идея

PBF Logistics (PBFX) – это сервисная компания достаточно известного среди российских инвесторов американского оператора PBF Energy (PBF). PBF владеет шестью НПЗ в США и сейчас зарабатывает очень большую прибыль за счет благоприятной конъюнктуры (сейчас из-за дефицита перерабатывающих мощностей очень большие crack spreads, т.е. маржа НПЗ). А PBFX владеет сопутствующей инфраструктурой – трубопроводами, терминалами, хранилищами и т.д., которые обслуживают в основном бизнес PBF (85% выручки) и немного других участников рынка.

PBFX – это “скучный” midstream бизнес со стабильным и предсказуемым денежным потоком и высокими дивидендами, который фактически не зависит от конъюнктуры на сырьевом рынке – в 2020 году, когда PBF вместе со всем секторам получал рекордные убытки, у PBFX, наоборот, выросла выручка и прибыль. Тем не менее в условиях неопределенности компания тогда снизила дивидендные выплаты и пока не вернула их на прежний уровень.

В итоге, если раньше PBFX отправляла фактически всю прибыль на дивиденды (иногда даже больше), то после снижения дивидендов у компании возник значительный “излишний” денежный поток. Пока он используется для делевериджа – менеджмент хочет загасить обязательства по кредитной линии, на это должно потребоваться еще 1-2 квартала. После этого компания готова пересмотреть capital allocation.

Если сравнивать PBFX с другими midstream компаниями в секторе, то дивидендная доходность сейчас примерно на уровне аналогов, но при этом долговая нагрузка и доля денежного потока, который направляется на дивиденды, значительно ниже. Если компания вернет дивиденды на допандемийный уровень, это будет означать рост почти вдвое от текущих значений и дивдоходность почти 15% – акции явно должны значительно переоцениться в таком случае, и это первый потенциальный драйвер.

Второй драйвер заключается в том, что PBF хочет выкупить PBFX. PBF уже владеет 48% акций PBFX и начал переговоры о выкупе оставшихся акций в конце июня. Пока они, вероятно, на ранней стадии и не факт, что завершатся сделкой. Но если сделка будет, то почти наверняка со значимым апсайдом к текущим котировкам. Есть гипотеза, что PBF хочет успеть выкупить PBFX до того, как компания погасит кредитную линию и начнет платить повышенные дивиденды.

Идея нравится тем, что выглядит достаточно консервативной и имеет ограниченный даунсайд. Бизнес PBFX очень стабилен, платит высокие дивиденды (которые могут значительно вырасти) и при этом пока не восстановился до уровней, которые были до марта 2020 года (до этого всю публичную историю котировки были очень стабильны). Огромного апсайда, скорее всего, тоже не будет, но рост на 20-30%, на мой взгляд, вполне вероятен в любом из сценариев (M&A сделка или рост дивидендов).

Основной риск, вероятно, заключается в том, что оба драйвера могут не реализоваться или быть отложенными на продолжительный срок. В этом случае, скорее всего, акций PBFX будут болтаться в боковике или могут умеренно скорректироваться в случае общей коррекции на рынке. Но уже высокие дивиденды + делеверидж создают неплохую поддержку.

Еще один момент, который стоит иметь в виду – PBFX это MLP, поэтому дивиденды, скорее всего, будут облагаться по ставке 30%, поэтому текущая див доходность 7.4% Gross превратится примерно в 5.15% Net. Выплаты ежеквартальные, ближайшая отсечка в августе.

Итого

Планирую купить акции PBFX сегодня на 2-3% портфеля. С учетом того, что идея должна быть достаточно консервативной, возможно позже еще немного увеличу позицию после того, как понаблюдаю за компанией и немного лучше изучу ее бизнес.

Закрытие идеи 28.07.2022

Вышла новость, что PBF планирует купить PBFX за $9.25 на акцию кэшем + 0.27 акций PBF. У PBF параллельно вышел отчет за второй квартал, который был лучше ожиданий рынка. Акции сегодня на открытии торгов росли до 8%, но затем откатились и на момент написания поста находятся на уровне закрытия в среду.

Расчетная цена выкупа PBFX составляет сегодня менялась где-то между $18.2 на открытии торгов до $17.65 на момент публикации поста. Акции PBFX торгуются сейчас примерно по цене потенциального выкупа. Решил закрыть позицию, так как дальнейший апсайд не очевиден (в теории цены выкупа могут увеличить, но непонятно, какая вероятность, сроки и т.д.). Продал акции на открытии торгов чуть дороже текущей цены по $18.3, писал в чате. В идее фиксирую прибыль от текущей цены акций – 9% за 2.5 недели, вполне неплохой результат.